市场并不 care 货币拐点？

隔夜，美股强势反弹，道指大涨 1.76%，结束 5 连跌，创下 3 月以来最大单日涨幅。VIX 恐慌指数在上周五大涨 16% 之后大跌 13.5%，回到了一个看似并不恐慌的正常水平。

上周美股狂泻不止，让美联储坐立不安。22 日，鲍威尔又出来安抚市场：美国通胀最近数月已经显著上扬，通胀料将朝着美联储的目标回落。同时，还强调，美国经济有望在 2021 年出现最近数十年来最快的增速，经济活动和就业人口已经继续走强。

鲍威尔老调重弹：我们经济很好，高通胀是暂时的。他不厌其烦安抚市场，还是有一定效果。大家都知道，美联储政策目标是通胀和就业，并不包括维稳市场，但现在安抚维稳市场的频次越来越高，也一定程度上说明了当前处于历史高位的金融市场并不稳定，存在大幅动荡的风险。

有人说，现在的市场看似平静，却在酝酿一场风暴。

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放水 VS 收水

上周四议息决议，不少投资者认为美联储只传达了较为明显的货币转向信号，但并没有发生真正的改变，因为 QE 和基准利率都没动，而上调超额准备金率（0 升至 0.05%）和逆回购利率（0.1% 升至 0.15%），只是技术上的修正，并没有什么实质性影响。

如果你能理解美国货币市场的运行机制，应该知道这样一个公式：隔夜逆回购利率（O/N RRP）<回购利率≈联邦基准利率<超额准备金率（IOER）。也就是说，我们平常经常听到、接触到的联邦基准利率上线是 IOER，下线是 O/N RRP。

名义上，美国联邦基准利率为 0—0.25%。在议息决议之前，实际利率为 0—0.1%——下线是逆回购利率 0，上线是超额准备金率 0.1%，实际成交利率的中位数为 0.06%。

那么，问题来了，美联储此次为什么会提高两大利率呢？

从今年 3 月份开始，极度泛滥的市场资金无处可去，涌入短端资产，包括短期国债和逆回购市场，不断压低利率，下跌至 0，甚至往负利率去演化。不过，一旦有效跌成负利率，美国金融市场将爆发严重的危机，因为背后涉及到数百万亿的金融衍生品。

好了，美联储现在把两大利率抬升 5 个基点，又多了 5 个基点的缓冲，暂时缓解了货币市场的饥渴和可能发生的危机。

不过，美联储出手两大利率后，实际联邦基准利率变成了 0.05%—0.15% 之间波动，改变了美联储实际基准利率范围，而名义利率依旧为 0—0.25%。

为什么提升逆回购 “地板” 利率，实际利率也会相应提高呢？因为隔夜逆回购是二级交易商把资金借给美联储，获得一个保底无风险的回报，这个保底回报利率都抬升了 5 个基点，那么回购市场但凡低于 0.05% 的交易就没办法成交了。

议息决议之后，短期 3 月国债利率快速上升至 0.038%，现在已经飚到了 0.051%，创下 4 个月以来新高，而此前利率范围已经低至 0.01-0.025% 的水平了。

另外，其余几个货币市场（回购市场、商业票据、定期存单等）的利率全面走升，联邦基准利率也从成交中位数的 0.06% 抬升至 0.1% 左右。

可见，美联储嘴上说没加息，但实际上已经 “变相” 加息 5 个基点。

美联储宣布提升 5 个基点，成为了美国货币市场基金的救生圈。一夜之间，7560 亿美元疯狂涌入逆回购市场，增幅将近 30%，再度刷新 5840 亿美元的历史最高记录。

美国逆回购跟中国恰好相反，机构们把钱借给美联储，后者为机构提供一个保底回报率，最终实现的结果是美联储收回了流动性。创记录的资金涌入逆回购市场，相当于一台超级抽水机疯狂从市场抽水。

这令美联储的处境越来越尴尬：美联储一边还在不断向市场注水（继续 1200 亿 QE），而另一边逆回购又在疯狂抽水。

这会导致严重的资金空转：美联储扩表放水——一级交易商、华尔街大行——美元洪水漫过大行们（资产负债表已达上限）涌向货币市场——通过逆回购收水回到美联储。

这也说明了，美联储的 QE 政策基本已穷途末路，一边放，一边收，导致严重的资金空转，对于实体经济的刺激已经边际大幅趋缓。并且这个恶性循环，还会助推通胀。

终结这个游戏，死穴就在高通胀迫使美联储以超预期的速度收水，打破循环。一旦如此，恐将会引发金融市场的动荡，乃至崩溃。

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再攀高峰？

当前，全球金融市场面临的问题是，美元流动性拐点的问题。虽然中国早早从去年下半年就扭转货币收紧流动性，但不可否认的是，美联储的此前的超级放水，才是驱动全球金融市场之根本。

美股上周五暴跌，亚太市场周一普遍大跌。而隔夜美股反弹，亚太又强势反弹。比如，日经 225 今日大涨 3.12%，而周一刚刚大跌 3.3%。但 A 股跟随效应并没有那么强，主要是货币节奏不一样，自身演绎的逻辑也有所区别。

6 月 17 日以来，创业板指走出 4 连阳，大涨 5%，基本修复端午劫的 “大坑”。但创业板是成份指数，只追踪了 100 家公司，并不太能准确反映市场的真实情况。对我自己而言，更喜欢观察沪深 300、上证 50 指数的表现。

沪深 300 最近 4 个交易日累涨 0.82%，上证 50 反而下跌了 0.62%。可见市场震荡萎靡，表现较为撕裂。

欧美股市处在绝对历史高位，有点摇摇欲坠，尤其是在美联储转向货币政策的大背景下。A 股呢，当前的位置并不算太高，泡沫也不算大，下半年会不会休整片刻，再攀年前高峰呢？

5 月，中国社融增速仅为 1.92 万亿元，低于市场预期的 20023 亿元。社融保持较快的下降幅度，比去年同期仍然减少 1.92 万亿元。这意味着需求端将进一步疲弱。要知道，金融宏观数据大致领先实体经济半年，可见下半年的经济增长压力会越来越大。而市场并没有完全定价。

这从 5 月份披露的经济数据也能看出一些端倪——全面不及预期。

前 5 月，固定投资同比增长仅为 15.4%，不及预期的 17%，两年复合增速仅为 4.2%。从 5 月当月的两年复合增速看，房地产投资从 10.3% 下滑到 9.0%。基建投资从 3.8% 下降到 3.4%，连续第二个月下滑。

社会消费虽继续恢复，但表现仍然弱势。5 月消费总额同比增长 12.4%，低于预期的 14%。前 5 月，销售总额平均两年增速仅为 4.3%，远远低于疫情之前的 8—9% 的水平。

而出口对中国经济的拉动逐渐减弱，内需无论从基建（地方政府债务严监管）、房地产（对银行、开发商、个人的整体性约束）、消费层面都缺乏有力承接，下半年中国经济增加压力会更大。

下半年开始，随着疫情期间特殊性的消失，市场对于基本面的预期，也会相应往下修正。

流动性方面，易紧难松。上周末，部分大额存单利率下降，被传谣成全面降低存款利率，而真实情况是调整存款利率的加点模式，有升有降罢了。

现在，全球面临流动性的大拐点，中国早早率先收水，这个时候也不可能全面降息，否则会导致一系列的严重后果。反而，我们应该考虑美联储迫于通胀压力，以更快的速度收水导致风险资产动荡的问题。

综上，下半年市场将会面临更大压力。对于散户而言，投资会比较难做，我们要有心理准备。

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尾声

最近，A 股市场 4 绿——海螺绿、平安绿、格力绿、万科绿，让持有多头头寸的朋友非常难受。股价持续下跌，谁能一直扛得住呢！

另一边，以通策医疗为首的大医疗板块，持续暴涨，拿下历史新高。而 3 个月前，人神共愤。

下半年，撕裂、分化应该会是常态。并且，我们会面临较为艰难的投资环境，一方面是国内基本面向下修正，另一方面流动性易紧难松。还有，接下来美联储面临高居不下的通胀，超预期收水的可能性不小。对于我们而言，尤其要警惕估值奇高的板块与个股。