新股前瞻︱非住宅物業格局未定 灣區企業珠江城市管理如何打出 “差異牌”?

大灣區是我國發展較為廣泛的地區之一，2019 年，大灣區 (內地) 人均 GDP 在全國五個主要城市羣中排名第一，人均可支配收入僅次於長三角城市羣，排名第二。

房地產是灣區經濟增長的重要一環，過去五年大灣區的房地產行業經歷了快速發展，以深圳為代表，佛山、珠海、肇慶等地房地產投資複合年增長率均超過 20%。自 1981 年深圳第一家物業管理公司成立以來，企業數量不斷增多，規模擴大，物業管理行業種類和規模成倍增加。

智通財經 APP 觀察到，近期來自廣州的物管企業廣州珠江城市管理服務集團股份有限公司 (以下簡稱 “珠江城市管理”) 向港交所遞交了主板上市申請。農銀國際和中國平安資本 (香港) 為聯席保薦人。

資料顯示，珠江城市管理 1987 年成立於廣州，向大灣區 20 種不同類型的住宅和非住宅物業提供城市服務。截至 2020 年末，集團業務覆蓋大灣區九個內地城市中的七個，並進軍其他 13 個省份的其他省市。根據中指院資料，按照綜合實力排名，2021 年集團於中國百強物管企業中排名 19 位。

公建、住宅、文體三駕馬車 文體場館面積行業第一

珠江城市管理通過三條業務線經營，即城市公建服務、城市生活服務和城市文體運營服務，提供多元化服務。城市公建服務主要包括政府機關和企事業單位辦公樓、公立醫院和學校、酒店和購物中心、產業園區等，城市生活服務主要是住宅物業基本物業管理和增值服務，城市文體運營服務主要包括體育館管理服務、體育館運營及配套服務。

截至 2020 年 12 月 31 日，珠江城市管理三條業務線的收入佔比分別為 47.5%、37.5% 和 15%。其中來自第三方的收入佔比分別為 45.3%、33.2% 和 14.4%，關聯方主要為珠江實業集團及合營企業聯營企業等。

截至 2020 年 12 月 31 日，公司在管項目共 431 個，簽約建築面積及在管建築面積分別為 3640 萬和 3190 萬平方米，超過百強物管平均在管面積規模。

從業務線可以看到，集團業務以非住宅物業和文體物業為主。非住宅物業相比住宅物業市場競爭程度低、管理費高、管理費收繳率高、提價相對容易。非住宅物業管理費一般為 2 至 15 元/平方米/月，而住宅物業一般為 2 元/平方米/月左右。文體運營和服務隨着賽事需求增加、政策推動、大眾健身情緒高漲等因素，近幾年發展也較為迅速。

智通財經 APP 觀察到，在非住宅管理行業，規模大的企業較少，未來拓展空間更大，競爭性較小。文體服務長期具備增長潛力，但是目前國內缺少頂級賽事支撐，導致流量受限。

珠江城市管理在大灣區排名較為靠前。2020 年，集團在管面積 3190 萬平方米，其中第三方外拓面積 2550 萬平方米，在廣東省百強企業中排名第十，來自第三方外拓面積佔比 80.1%，在廣東省百強企業中排名第九。

其中子公司珠江文體是一家政府投資為主、企業參與投資、BOT 模式的打新公共體育設施企業，其致力於成為中國最大的問題產業綜合運營商。在近 20 年大型體育館管理發展中，珠江文體先後服務了第十六屆亞運會、2019 年國際籃聯籃球世界盃、第 49 屆世乒賽、蘇迪曼杯羽毛球賽等賽事，2020 年在提供文體運營的物業百強企業中，文體場館在管面積第一。

業績波動較大 負債率顯著提升

業績方面，2018 年至 2020 年，集團營收分別為 7.59 億人民 (單位下同)、8.61 億和 8.81 億元，同比分別增長 13.5% 和 2.3%。毛利分別為 1.73 億、2.06 億和 2.41 億元，同比分別增長 19.2% 和 16.6%。淨利潤分別為 2453 萬、3506 萬和 6599 萬，同比分別增長 42.9% 和 74%。

智通財經 APP 觀察到，2018 年至 2019 年營收增長主要是在管項目增多業務擴張所致，而 2020 年營收增長明顯放緩，主要是年內受疫情影響，導致非住宅物業收入增長放緩甚至負增長，而這也是珠江城市管理相比住宅物業最主要的特點，即業績穩定性較差。不同於住宅物業，城市公建、文體物業的營收受環境影響較大。

不過集團的毛利率水平有所提升，因此毛利潤和淨利潤增速明顯好於營收增長。2018 年至 2020 年集團綜合毛利率分別為 22.8%、23.9% 和 27.3%，2020 年，城市公建服務和文體運營服務的毛利率增長明顯，一方面是由於疫情期間社會保險基金供款減少、租金減免等影響，而且均高於城市生活服務毛利率。

營收增長較為緩慢，但是受益於高毛利項目增多和費用控制較為良好，帶來利潤率的提升，導致公司淨利潤呈現較為快速增長，卻有容易波動，這是公司業績的基本畫像。

而另一方面需要注意的是，2019 年以來集團的非流動資產負債出現顯著變化。2018 年至 2020 年，其非流動資產分別為 8937 萬、9.65 億和 9.6 億元，非流動負債分別為 3781 萬、9.21 億和 8.45 億元。流動資產分別為 7.39 億、9.06 億和 9.5 億，流動負債分別為 5.11 億、6.43 億和 7.04 億。

具體而言，2019 年公司非流動資產增加主要是因為其他應收款 (ABS) 增加 8.58 億元，資料顯示，主要是授予關聯方貸款所致。另一方面，2019 年增加計息借款 9.79 億元，其中非流動部分達到 8.83 億元。其都與 2019 年公司就資產抵押證券融資安排相關。不過該部分資產負債已經在 2021 年 4 月份結清。

而之所以出現該部分變動，與集團的現金流狀況也有一定關係。2018 年至 2020 年末，集團在手現金分別為 4.93 億、4.97 億和 4.22 億，小幅下滑，經營現金流分別為 8516 萬、6107 萬和 1.12 億元，增長並不穩定。2019 年其投資和融資現金流分別為 9.96 億和 9.38 億元，其在手現金顯然難以覆蓋，

而且，雖然公司的流動比率較高，但是公司的總負債比率也逐年升高，從 2018 年的 66.3% 升至 2020 年的 81.3%，增加了資產結構風險，其有望在上市後得以緩解，但也需要長期跟蹤觀察。