褚萬博發自副駕寺

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定了！理想汽車香港 IPO 公開發行價118 港元。

根據理想發佈的公告，理想此次將在香港公開發售 1 千萬股 A 類普通股，佔全球發售股票 10%。

按照理想公告 118 港元的發行價計算，預計此次理想汽車最高將募資 118 億港元，摺合人民幣98.25 億元。

截止申購截止，理想汽車公開招股部分融資認購額為 34.71 億港元，融資認購倍數2.31 倍。

而一個月前剛剛登陸港股的小鵬汽車，融資認購倍數達到14.73倍，總融資額高達140 億港元，摺合人民幣 116.52 億元。

理想2.31 倍/118 億港元VS 小鵬14.73 倍/140 億港元。

同為造車新勢力，幾乎同期聚首美股，一年後又同時迴歸港股。

但是理想汽車無論在認購倍數，還是融資總額，相比小鵬都差了一大截。

資本號召力方面，李想到底差在哪兒？

答案，可以在理想兩次上市兩版招股書的細節變化中找到。

核心有這 10 大變化和細節。

變化一：新增美股 “強制退市” 風險

在港版招股書中，最醒目的是，理想特別提到了可能有在美股強制退市風險。

強制退市？

這裏就不得不提美國證券交易委員會（簡稱 SEC），去年 12 月頒佈的《外國公司問責法案》。

根據這個法案，在美上市的外國企業必須遵守美國上市公司會計監督委員會（PCAOB）的審計標準。

具體來説，就是為外國企業出具審計報告的會計師事務所，必須經過PCAOB 的審查。

審查什麼？

最主要的，就是在美上市外國企業的會計底稿。

如果上市企業，自 2021 年連續三年提交的審計報告，不符合《外國公司問責法案》規定，結局就是被 PCAOB 強制退市。

而為理想汽車出具審計報告的會計師事務所在國內，如果沒有中國監管部門的批准，就無法接受 PCAOB 的審查。

除此之外，SEC 新出台的《外國公司問責法案》，也加強了在美上市外國公司重大信息披露的要求。

對於新造車勢力們來説，其實也手握大量車主個人信息和國內道路交通信息，無論是接受會計底稿審查還是重大信息披露，都涉及到一個棘手問題：存在重要數據、個人信息的泄露的可能性。

同為造車新勢力的小鵬汽車，在前不久的港股 IPO 的招股説明書中，同樣也特別提到《外國公司問責法案》引發的退市風險提示。

今年以來，國家大大加強了對信息泄露和網絡數據安全方面的監管。

並相繼出台《中華人民共和國數據安全法》、《網絡安全審查辦法》等一系列與數據安全相關的法律法規。

在境外上市的企業，更是監管的重點。

《網絡安全審查辦法》中規定：掌握100 萬以上用户個人信息的運營者赴國外上市企業必須向網絡安全審查辦公室申報網絡安全審查。

在此背景下，滴滴、Boss 直聘等掌握大量個人信息的企業前腳赴美上市，後腳就有網信辦入駐企業審查數據安全問題。

所以，在港版招股書中，理想汽車新增的風險，此時此地來看，並不能尋常視之。

變化二：股權結構有變，李想進一步加強話語權

理想汽車股權結構的最明顯變化，就是創始人兼 CEO 李想的股權佔比下降，對應的投票權卻不降反升。

美股招股書中，李想在美股上市前持有 1.16 億股 A 類股票，外加 2.4 億股 B 類股票。

合計持有25.1% 的股權，是理想汽車第一大股東。

總共持股可行使投票權達到 70.3%

而到了港股招股書，李想原先持有的 1.16 億股 A 類股全部轉換為 B 類股，合計持有 3.56 億股 B 類股票。

理想汽車發行的所有 B 類股票，被李想盡收囊中。

加上理想董事會授予李想的 1.09 億 A 類股票期權，港股上市前夕，李想相當於公共擁有了 1.09 億 A 類股票，和 3.56 億股 B 類股票。

所以李想所持股份，不是在增多嗎？

怎麼還有持股比例變化一説。

這是由於理想汽車在去年 12 月份，進行了一次 4700 萬股 ADS 的增發，導致股權稀釋。

所以結果上，到了港股招股書中，李想的持股比例由當初的 25.1% 下降到23.79%。

持股比例下降，話語權可一點沒丟。

按照理想汽車設立的不同投票權架構，理想汽車A 類普通股持有人每股可投一票，B 類普通股持有人則每股可投十票。

而持有所有 B 類股票的李想可行使投票權從 70.3% 上升到 75.74%。

理想汽車的命運，被牢牢握在李想手中，作為創始人、董事長、CEO，雖持股比例下降，但他仍是公司發展和決策的一號位。

理想汽車話事人的地位，進一步加強。

變化三：美團系不斷增持，鞏固第二大股東地位

理想汽車第二大股東，是王興治下的美團系。

王興可以算是李想的大貴人。

美股上市前，美團系兩輪 C 輪 +D 輪加持，合計投資理想 8 億美元，摺合人民幣將近 52 億。

美股招股書顯示，首次 IPO 之前，王興通過家族基金Zijing Global Inc.，及美團旗下Inspired Elite持有了理想 3.3 億股 A 類普通股。

持股比例達23.5%，僅次於理想創始人李想。

而港股招股書顯示，一年之內，Zijing Global Inc.增持理想普通 A 類股 660 萬股，達到1.33 億股。

而Inspired Elite也在理想美股上市後增持 0.52 億普通 A 類股，持股總數達到 2.6 億股普通 A 類股。

所以美團系合計持有理想 3.9 億股普通 A 類股，普通 A 類股持股比達到24.53%，成為理想汽車 A 類股第一大股東。

同樣也是由於增發稀釋的影響，持股比例下降。

綜合持股比例從 23.5% 下降到 19.99%，但依然牢佔理想汽車第二大股東的位置。

而不論 Zijing Global Inc.還是 Inspired Elite，最核心利益人都是王興。

不過這個隔壁老王，跟李想創業汽車之家時遇到的澳洲朋友不一樣。王興雖然不斷重倉增持，但投票權只有6.36%。

王興是九敗一勝的創業者，知道創投最大的忌諱就是讓創始人失去控制權。

變化四：未來推出兩大純電動平台

在港股招股書中，理想還重點披露了未來佈局。

除了在美股招股書中承諾的要在 2022 年推出全尺寸豪華增程式電動 SUV，這次理想又拿出了新規劃。

新規劃有哪些？

總的來説，兩個方向：純電動戰略 + 全棧自研自動駕駛。

理想的純電動轉向，涵蓋了從高壓電動車開發平台、高倍率電池組、到高壓純電動車和高倍率充電網絡的幾乎整個電動車生態鏈。

在港股招股書中，理想透露將進行兩款高壓純電動車開發平台——Whale 平台和 Shark 平台的研發。

一隻鯨魚，一隻鯊魚。一個有魚樣但不是 “魚”，一個有魚樣還是 “魚”。

理想汽車表示，基於這兩款平台，理想將從 2023 起每年推出兩款純電動車。

並且純電動車，預計將會搭載理想正在研發的具備 4C 快充能力的高倍率電池組。

這款電池組將採取高度集成的輕量化設計、高碰撞安全設計和高熱效管理設計。

根據最新招股書的説法，理想未來的純電動車必須在充電時間和可及性上超越燃油車加油場景。

如何超越？

理想給出的答案是高倍率充電網絡。

理想在港股招股書中稱，將在未來三年，面向高速公路、城市區域等高頻用户使用場景，在國內多個城市建設高功率充電站。

純電動 + 超級快充 + 自建充電網絡，聽起來熟不熟悉？

沒錯，特斯拉、蔚來等搞純電動車的新勢力走過的路，理想要從頭走一遍。

而這種 “另起爐灶”，也給理想在財務數據方面變化，埋下了伏筆。

變化五：自研自動駕駛系統，復刻特斯拉路線

在自動駕駛方面，理想的雄心也漫出了招股書。

在港股招股書中理想披露，將加大自動駕駛技術方面的投資，並且會自主開發全棧自動駕駛軟件，持續優化其自動駕駛方案。

從 2022 年開始，理想所有新推出車型，都將搭載自研的L4 級別自動駕駛硬件。

其中，已經確定是搭載英偉達的 Orin 芯片。

值得注意的是，理想自研的自動駕駛平台，也將通過影子模式不斷迭代。

什麼叫 “影子模式”，就是特斯拉開創的量產車上人機共駕中訓練 AI 模型的模式。

更直白來説，就是車主充當義務安全員的模式。

所以用增程路線攢下的家底，理想接下來要走的卻是一條完完全全的新路：

純電動、全棧自研自動駕駛系統。

這是一條特斯拉的復刻之路。

而如果説理想增程方式搞智能車，比電動車有動力續航優勢，比燃油車有用户體驗優勢，是一條差異化取勝的路。

那走到純電路線上來，理想之前的優勢是否還能持續？

這是港股招股書中最令人關注的問題，也是讓理想財務數據變動大的核心原因。

變化六：營收增長 300%+，卻從盈利走向虧損

美股上市以來，理想財報數據相當亮眼。

美股招股書顯示，2020 年第一季度，理想總營收8.51 元億人民幣。

港股招股書披露到今年第一季度，營收35.8 億元人民幣。

一年來，營收增長超過320%。

隨營收增長的，還有毛利率。

2020 年第一季度，理想實現毛利潤0.68 億元人民幣，毛利率8%。

到今年第一季度，毛利潤達到6.17 億元人民幣。毛利率上升到17.3%。

營收、毛利率增長強勢，但是虧損缺口卻逆勢擴大。

美股招股書披露，2020 年一季度，理想虧損0.77 億人民幣。

到了港股招股書中，今年第一季度虧損幅度達3.6 億人民幣。

虧損增長超過 360%。

變化七：交付後來居上，位居新勢力第一

在交付方面，理想節節高歌，後來者居上。

美股招股書披露，2020 年第一季度，理想僅交付1476 輛。

而港股招股書顯示到今年第二季度，這個數字上升到17575 輛。

漲幅超1000%。

而在剛剛過去的 7 月份，理想交付 8589 輛，一舉超過蔚來和小鵬，成為三家新勢力第一。

值得一提的是，理想還是跨能源榜單裏，SUV 品類的銷量第一。

變化八：現金流增加

美股上市之前，理想和其他新勢力一樣被生存焦慮包裹。

李想曾向媒體透露，理想創立之初，CFO 李鐵為融資跑了一百多個投資機構 “遊説”，可惜項目依然無人問津。

即便是 2019 年之後王興連續投資 8 億美元，理想的現金流依舊捉襟見肘。

根據美股招股書，2020 年第一季度，理想經營現金流為-0.63 億人民幣。

上市之後，有了穩定的輸血渠道，理想的現金流狀況明顯改善。

到今年第一季度，港股招股書顯示，理想實現經營性現金流9.263 億人民幣，自由現金流也有5.7 億人民幣。

雖説跟理想造車要燒的錢比起來還差不少，但畢竟是手裏有糧心裏不慌。

此次回港股上市，新增的融資渠道，想必能讓理想的手裏寬裕不少。

變化九：董事會及高管團隊

對比兩版招股書，我們也注意到理想的董事會和高管團隊有一些變化。

首先是董事會人數增加。

美股招股書顯示，截止到 2020 年 7 月份，理想董事會成員有六人。

執行董事包括理想創始人兼 CEO 李想、總裁沈亞楠、CFO 李鐵。

非執行董事有理想戰略投資人王興、樊錚和趙宏強

到 2021 年第一季度，港股招股書顯示，理想董事會成員增加兩人。

分別是非執行董事肖星和姜震宇。

其中，肖星系清華大學經濟管理學院會計系主任、教授，同時擔任包括芒果超媒、中國農業銀行等多家上市公司獨立董事。

據悉，肖星教授在公司治理、財務方面具有很高的學術成就，加盟理想也是為理想業務經營提供專業意見。

而姜震宇則是嘀嗒出行 CFO，在財務管理方面有超過 12 年的經驗。

除此之外，理想的高管團隊也有變動。

前世偉通全球首席架構師及自動駕駛總監王凱加入理想高管團隊，擔任理想首席技術官，全面負責理想智能汽車先進技術研發工作。

變化十：市場銷售人員擴張迅速

在招股書中，我們還注意到理想汽車團隊人數的變化。

美股招股書顯示，截止 2020 年初，理想汽車共有僱員 2628 人。

到 2021 年初，根據港股招股書，理想團隊快速擴充到 4900 人。

增長速度超過 86%。

團隊壯大的同時，理想的研發團隊也一同擴張。

2020 年初，理想汽車研發團隊人員 1005 人，

到 2021 年初，理想汽車從事研發工作的人員達到 1633 人，佔總體人數的 33.3%。

除了研發團隊人數，理想團隊從事生產的人員逆勢減少。

從 2020 年年初的 1003 人減少到 841 人。

與之相對的是，理想的市場及銷售人員有較大增長。

從 2020 年初的 475 人快速增加到 2166 人。

可以看出理想在擴張銷售網絡方面下了很大功夫。

以上，就是理想兩次上市、兩版招股書裏最核心的 10 大變化。

所以基於這 10 大變化，理想的香港上市，既是融資，也是翻身一搏。

結論：成也純電動，挑戰也是純電動

10 大細節變化，理想在港股招股書中算是道盡了成長與困局。

成長先不必説，困局很明顯。

回到開頭的問題，為啥都是新勢力，差不多同時美股同期港股，資本號召力上差別如此明顯？

理想在銷量、利潤方面，明明佔優。

為何到了資本市場，號召力不及小鵬？除了車型單一，增長引擎乏力外……

最關鍵的原因，可能還是在於路線。

什麼路線？純（不純）電動的路線。

理想汽車之所以能成，跟其一開始選擇的不純電動路線有關。

理想選擇增程式電動車，技術相對成熟、沒有里程焦慮，不必自己鋪充電樁搞基礎設施建設。

也是這種差異化競爭的方式，讓理想在成本、產品方面，更快展現出優越性。

一直以來，在蔚（來）小（鵬）理（想）三家新勢力中，理想的虧損幅度是最低的。

在 2020 年最後一個季度，理想甚至還實現了 1.075 億人民幣的盈利。

但無論是國家碳中和的大目標，還是新能源汽車產業的發展趨勢，都註定了增程式電動車只能是一種過渡產品，這條路不本質。

所以即便一開始各種花拳繡腿，到頭來還得走上純電動道路。

這不，兩版招股書的細節差異中，也把這種趨勢體現得清清楚楚。

根據理想的計劃，此次募集的資金主要將以下方向：

研發高壓純電動車技術、平台及未來車型
智能汽車及自動駕駛技術
產能擴張
高功率充電網絡
銷售網絡擴張

燒錢計劃已經列好，剩下的就看理想汽車未來轉向純電動，能不能燒出一個好結果了。

或者利用增程建立的現金流、造車經驗、品牌影響力，能不能進一步在純電動轉型中轉換為動能了。

理想當前的狀態，真是成也（不）純電動，挑戰也是純電動。

你認同嗎？

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