愛奇藝的虧損魔咒何時能打破？

8 月 12 日晚間美股盤前，愛奇藝發佈了 2021Q2 未經審計的財務報表。總體來看：

1、公司 2021Q2 實現營收 76 億元人民幣，同比增長 2.6%，環比下降 4.5%，略超出市場一致預期 74.7 億元，落在公司一季度的指引 72.5-76.5 億元的偏上限。

2、公司 2021Q2 經營性虧損為 11 億元，虧損率為 15%，相比去年同期，虧損率有所收窄；二季度最終淨虧損為 13.97 億元，相比去年同期虧損 14.42 億元有所回升，同比增長 3.09%，但環比下降 10%。

3、以截至 2021 年 6 月 30 日的數據計算，總會員訂閲數為 1.062 億人，去掉試用期人數，則訂閲會員數量為 1.052 億人，用户增量約 90 萬人，低於大行普遍在 100 萬以上的預期。不過此訂閲數，高於部分國內機構的預期。

受二季度營收高於市場預估的利好影響，愛奇藝美股盤前漲超 4%。但在中概股整體下跌的大背景下，愛奇藝股價仍在上市以來的低位區間。

盤中，愛奇藝股價最低觸及 9.12 美元，為歷史最低位。截至美東時間 8 月 12 日晚間美股收盤，愛奇藝價格為 9.47 美元。8 月 10 日，花旗曾將愛奇藝目標價從 24 美元下調至 17 美元。國內機構海通國際、華興證券等此前也紛紛下調目標價至 16 美元或 17 美元不等。

整體來看，二季度愛奇藝的業績表現較為平穩，營收還略高於市場預期；但由於一系列監管措施的推出，原本預計將成為銷售旺季的三季度可能迎來降温，2021Q3 表現可能不及此前預期。

收入略超市場預期，但會員訂閲收入未達預期

1、收入增長接近預期上限，略超市場一致預期

愛奇藝 2021Q2 的總營收為 76 億元，同比增長 2.6%，環比下降 4.5%，略超出市場一致預期，落在一季度指引的上限，但未超出上限。

2021 上半年，愛奇藝的總收入為 155.77 億元，相比去年同期 150.61 億元增長約 3%。

來源：Wind

二季度財報中，愛奇藝的管理層對於 Q3 的營收指引在 76.5-80.5 億元區間，同比增長 6%-12%。但 2020Q3 的數據在近年中都屬於較低水平，因此營收指引算得上保守。

目前，市場對於 Q3 營收的一致預期在 80.3 億元左右，與管理層指引的上限基本持平。

2、會員訂閲數增加，但會員訂閲收入並未增加

從收入拆分來看：

（1）雖然會員訂閲數已增長到 1.062 億人，但會員訂閲收入約為 40 億元僅與去年同期持平甚至略降 1%，低於市場預期，原因主要是二季度市場淡季，公司進行了較多促銷活動，降低了人均付費金額。

愛奇藝創始人、董事兼首席執行官龔宇在財報發佈後的電話會議上表示，愛奇藝在 20 歲至 40 歲以外的用户滲透率還比較低，這是未來的發展空間。“這些新用户如果能加入付費羣體，我們的會員收入會更高。”

（2）廣告收入約為 18 億元人民幣，比去年同期增長 15%，環比下降 5%，主要原因是去年同期疫情期間宏觀經濟較差，而今年宏觀經濟有所恢復，且品牌廣告預算有所提升。

（3）內容分發收入約為 6.88 億元，相比去年同期下降了 20%，因為內容置換有所減少。

這與影片上線及排期有關，原本市場關注度較高的系列，都有所延期，會為收入帶來影響。

（4）其他收入（包括遊戲、直播、IP 授權、文學和電商等）約為 11 億元，比去年同期增長 20%，受益於部分業務線的增長。

來源：歷年財報、華爾街見聞整理

上半年總虧損同比大幅收窄，內容成本率持續走低

1、淨利潤虧損環比擴大，上半年總虧損同比大幅收窄

公司 2021Q2 經營性虧損為 11 億元，虧損率為 15%，相比去年同期，虧損率有所收窄；但二季度最終淨虧損為 13.97 億元，相比去年同期虧損 14.42 億元略有回升，同比增長 3.09%，環比下降 10%。

2021 年上半年，公司淨虧損總額為 26.72 億元，相比去年同期虧損額 43.14 億元已經大幅好轉。

來源：Wind

2、內容成本率持續走低

2021Q2，愛奇藝的銷售成本約為 69 億元人民幣，成本率為 90% 左右，毛利率不足 10%，比上個季度同比下降 1 個百分點左右。

淨利率角度，2021Q2 的淨虧損率約為 18.12%，比上季度的 15.78% 同比虧損幅度擴大 2 個百分點。

但相比去年同期，無論是毛利率還是淨利率都有大幅提升。上半年虧損收窄的主要原因來自對內容成本的控制。

來源：Wind

營業成本的 69 億元中，約有 51 億元為內容成本，相比去年同期基本持平。

銷售費用和管理費用合計，比去年有所下降，而研發費用有所回升，整體基本與去年同期持平。

內容成本率最新一期約為 67%，比 Q1 收窄了 1 個百分點左右，而相比去年同期則收窄了近 2 個百分點。

來源：歷年財報、華爾街見聞整理

會員訂閲增長低於預期，ARPU 值大幅降低

1、會員訂閲數增長低於預期

一季度時，受到《贅婿》大爆的影響，訂閲會員在 Q1 淨增 360 萬，數據曾經給市場帶來驚喜。

但二季度，訂閲會員數卻僅增加了 90 萬左右，在 2020 年 11 月提價之後，會員數增長低於市場的預期。

不過在愛奇藝提價後，騰訊視頻也選擇了提價，行業競爭趨於緩和，對於內容質量卻提出了更高要求。

在 5 月開展的 2021 世界大會中，公佈了近 200 部作品，其中近 60% 屬於平台自制內容，CEO 龔宇表示，未來一到兩年內，公司的目標是將自制劇集的佔比提升至 60%-70%。

此前券商的研報均預期調價不會對用户新增產生影響，但愛奇藝顯然還是遇到了用户新增的壓力。

2、ARPU 值不增反降

要判斷新增用户數不及預期是否與提價相關，很難直接給出證據。但在新增用户承壓的情況下，愛奇藝在去年 “調價” 後的基礎上卻選擇了促銷和聯名等各種 “隱形降價” 活動。

在這些活動的影響之下，從單會員 ARPU 值上看，二季度為 12.5 元，單用户 ARPU 值不僅低於今年一季度，甚至已經低於去年全年，僅略高於歷史低點的 18-19 年。

從 ARPU 值判斷，愛奇藝並非沒有受到壓力。

按照此前內資券商機構的計算，愛奇藝的長期 ARPU 值短期應當逐步向 15 元附近靠攏，中長期則有望進一步提升至 19-20 元。

從目前情形看，至少在短期的 1-2 季度內，ARPU 值大幅提升的概率不大。

長期能否實現 ARPU 值的進一步躍升，價格背後的關鍵支撐還是內容本身。

中國 “奈飛” 的願景建立在優質自制內容的基礎之上。

“尚無明確的盈利路線”

在這方面，愛奇藝依然在努力。

據云合數據統計，愛奇藝二季度有 44 部新劇面世，其中 17 部為獨播及自制劇，上線的《叛逆者》《小捨得》《愛上特種兵》《變成你的那一天》等劇集熱播。

5 月份愛奇藝召開的世界大會信息顯示，下半年，2021 平台儲備劇集包括 “重磅大劇”、“好劇”、“超級 IP”、“迷霧劇場”、“戀戀劇場” 等 5 個類別。

其中，重磅大局中包括孫儷主演的女性題材劇《理想之城》，8 月份已經上線，但只更新了 6 集，豆瓣尚未開分，暫時口碑和熱度還未體現，但預計三季度報表數據會有所體現。此外，重磅大劇還有黃景瑜、肖戰、鍾楚曦、李幼斌、何政軍主演的軍旅題材劇集《王牌部隊》；秦昊、任素汐、聶遠、THE9-謝可寅主演的現實題材劇集《親愛的小孩》等，但目前均尚未播出。

“好劇” 部分，悦享會現場一連發布了《生活家》《我真是大明星》《第二次初見》《公子傾城》等在內的數十部好劇。“超級 IP” 由備受期待的仙俠系列《仙劍奇俠傳四》，以及《二十不惑 2》等熱門 IP 領銜。但從之前市場 “仙四” 卡司的反應，可能不宜太過樂觀。

迷霧劇場是針對懸疑板塊的短劇劇場，預計將於四季度才有作品推出，能否延續此前的口碑尚需時間驗證。戀戀劇場則是甜寵愛情劇為主，以當紅流量演員為主。未來，愛奇藝還將推出主打喜劇內容的小逗劇場。

在綜藝板塊，此前的熱播綜藝《青春有你 3》在總決賽前遭遇叫停。近日，國家廣播電視總局開展了為期一個月的網絡綜藝節目專項排查整治，並在下發通知中要求，嚴格控制偶像養成類節目，重點加強選秀類網絡綜藝節目管理，嚴格控制投票環節設置。

另一方面，隨着直播、短視頻、中視頻的加入，長視頻 “吸睛力” 下降已成為不爭的事實。

對此，愛奇藝於 2019 年推出了極速版 APP，主要在一線城市以及用户滲透率較高的渠道上投放廣告，以及通過用户分享頁面的方式獲取新增用户，再通過個性化推薦、簡單的交互方式，以及對低性能、低價位手機的適配等，提升用户留存。

愛奇藝 CTO 劉文峯在 8 月 12 日的電話會議上表示，愛奇藝極速版 APP 上線之後，給下沉市場提供了個性化的視頻內容分發產品，用户增長迅速。愛奇藝極速版 APP 在二季度末最後一週周均日活躍用户數規模達到 100 萬。截止二季度末，極速版 APP 的 DAU 峯值超過了 130 萬。

但從收入兑現看，用户數暫時並沒有轉化為收入，內容分發業務的收入甚至在下降。

根據此前國盛證券研究所的測算，根據成本端和收入端兩側的假設條件以測算公司盈虧平衡點：

（1）成本端：假定內容成本上限為 250 億元。參考歷史費用率情況，假設平台其它成本佔比、銷售費用率、管理研發費用率分別為 20%、15%、8%，則測算得到 438.6 億元總成本。（2）收入端：假定廣告收入逐步恢復至 80 億元，內容分發 + 其它收入佔比為 20%，以此測算得到公司實現盈虧平衡需實現 270.88 億元會員收入。

因此，若假定會員 ARPPU 值長期仍能繼續提升至 17 元/月，則達成 270.88 億元的會員收入需擁有 1.33 億付費會員。愛奇藝當前付費會員數 1.06 億人，若每年新增 1000 萬會員，則 3-4 年內有望實現扭虧。

當然，從目前情況看，無論是 ARPU 值提升到 17 元，還是每年新增 1000 萬會員（平均每季度 250 萬），都不是一件容易實現的事，愛奇藝的扭虧之路，或許還會更加漫長。

滙豐銀行對這份二季報發佈的研報觀點則更為直接：“尚沒有清晰的盈利路線”，更是將目標價降低至 10.6 美元。

據滙豐測算，至 2021 年末，愛奇藝平均每季度燒錢（cash burn）可能達到 15 億元，這意味着愛奇藝基於目前的資產水平可能需要在 2022 年二季度進行融資。

來源：知丘