港股新股 | 高瓴持股超 5%，有赞科技联交所主板 IPO 进入倒计时

8 月 30 日，在恒指和沪深 300 指数表现平平的一天，中国有赞 (08083.HK) 股价快速走高，最后以 12.33% 的涨幅收盘，大幅领涨港股 SaaS 板块。究竟是何缘由引起市场情绪如此澎湃？

经回顾发现，这与午间中国有赞发布的一则公告显然有莫大关联。公告称，有赞科技已于当日向联交所重新申请以发售新股的方式在主板上市，且所有计划先决条件均已达成。这意味着时隔半年后，以"中国有赞私有化"及"有赞科技上市"为核心的一揽子计划向前迈进了关键一步。

对于感兴趣的投资者而言，此次最新公告，还有哪些关键信息值得进一步了解？

"介绍上市"转 IPO，或为哪般？

此次最新公告最主要的变化在于：有赞科技的上市方式将由"介绍方式"变更为"发售新股方式"，即 IPO 上市，除此之外，其他建议内容基本无重大变动。据进一步了解，此次有赞科技的最大发行股份数不超过现有股数的 5%，发行价格将在询价后厘定，更新的上市申请已经发出。

图一：有赞科技上市完成后安排

（来源：中国有赞投资者关系处）

图二：介绍上市四种方式及股份来源

（来源：安信证券）

对于上市方式的转变，投资者势必非常好奇，两者有何差异？有赞方面又是基于何种考虑？

首先，不妨来了解下介绍上市，即不通过发行新股来筹资，其股本主要来自于原有集团/证券交易场所内部。该方式在港交所上市主要包括双重上市（比如小鹏汽车和理想汽车）、转板上市、分拆上市（近年来的地产物业股）以及换股上市四种方式。

相较于常见首发招股 (IPO）方式，介绍上市相关规则条件适用一致，相关财务要求、管理层稳定性要求相同，但也存在一些差异，主要体现在如下三点：

一是首先是募资不同。介绍上市初期不发行新股也不筹集新资金，上市后 6 个月后再融资。顾名思义，有赞通过 IPO 可率先筹集一定资金，把握 SaaS 业务持续发展先机。

图三：介绍上市与 IPO 基本差异比较

（来源：安信证券）

图四：有赞科技上市募资主要用途

（来源：中国有赞投资者关系处）

二是由于介绍上市的条件是已有一定数量的公众投资者，且不涉及集资，故香港交易所在审批上市的过程会不同，比如如何定价，因此介绍上市的方式比较少见。

三是介绍上市由于没有募集资金，价格完全由上市当天的买卖双方交易博弈决定，并无发行价格参考，且由于拟上市公司在 6 个月后才可进行再融资、控股股东股份有 6 个月锁定期，在上市初期可能面临着供不应求的情况，交易量会偏低、从而易引发股价异动。

因此，照此逻辑来看，有赞这一转变的理由其实也不难理解，从介绍上市转为更常见的公开招股方式，有利于获得更高的市场认可度，同时上市后股价走势也更为稳定，有助于公司长期发展。

静待聆讯通过，投资者有望迎成长红利

据中国有赞官网披露显示，目前有赞科技已更新上市申请且完成了第一次股东特别大会，之后还需通过港交所上市聆讯、寄发计划文件、法院会议及第二次股东特别大会、法院批准计划，然后进行股份分派、完成有赞科技上市等程序。

图五：有赞科技上市进程

（来源：中国有赞投资者关系处）

根据此次有赞科技更新的 A1 显示，中国有赞持有有赞科技 51.9% 的股份，有赞科技所有规划需在中国有赞私有化获批后生效。此外，高瓴、百度亦分别持有 5.01%、1.17% 的股份。

一旦有赞科技通过上市聆讯，私有化综合文件也将很快会发出，将不迟于 2021 年 10 月 19 日，计划最后完成日期不迟于 2021 年 11 月 26 日。

图六：有赞科技的股东背景

（来源：有赞科技招股说明书）

而该私有化计划若要获批，须达成以下条件：

1）法院会议：投票赞成决议的票数≥出席会议的股东持有的无利害关系股份的 75%；且投票反对决议的票数≤所有无利害关系股份（即包括出席会议股东和未出席会议股东所持有的无利害关系股份）的 10%；

2）第二次股东特别大会：投票赞成决议股东数≥3/4；

也就是说无利害关系股东的选择决定了该私有化交易成败，并左右上市的进程。目前，无利害关系计划股东将持有有赞科技 39.56% 的股份。

图七：有赞科技于建议完成前后的股权架构

（来源：中国有赞投资者关系处）

而从私有化对价及核心资产 --- 有赞科技 SaaS 业务的发展现状及未来的想象空间来说，该计划获通过并最终实现有赞科技于主板上市应系大概率事件。

图八：计划的代价和分派的条款不变

（来源：中国有赞投资者关系处）

此前，我们对于中国有赞私有化的对价已有明确判断。在其私有化及有赞科技主板上市的过程中，中小股东的利益并没有被摊薄，对于看好有赞科技长期价值的投资者而言，并不需要什么难而复杂的操作，继续持有享受投资有赞科技的成长红利就好了。

SaaS 业务占比近八成，核心经营指标全面向好，未来成长空间充分

众所周知，有赞科技作为中国有赞最核心的资产，其 SaaS 板块无疑是最受市场看好的，分拆出来之后势必也将更为聚焦。根据有赞科技最新招股书显示，其 SaaS 板块（订阅解决方案）占比在持续提升，并于今年上半年达 75.9%，已接近八成。

图九：有赞科技的主营业务结构

（来源：有赞科技招股说明书）

同时，根据弗若斯特沙利文的资料，按 2020 年收益计，有赞科技是中国最大的云端商业服务提供商，市占率为 6.9%。由此也可见有赞所处的云市场高度分散，意味着未来的整合与成长空间也更充分。

图十：2020 年按收益计的五大云端商业服务提供商（中国）

（来源：有赞科技招股说明书）

有赞科技的核心经营指标，也充分显示出其当前正处于高速成长的良性发展阶段。根据有赞科技招股书显示，2018-2020 年，总体 GMV 年均复合增速达 78.35%，其中核心有赞微商城 GMV 年复合增速达 72.55%。与此同时，同期的付费商家数、新付费商家数、转换率及 ARPU（订阅解决方案及商家解决方案）均处于全面提升的趋势，与此同时，流失率相对稳定。

图十一：核心经营指标变化

（来源：有赞科技招股说明书）

伴随流量私域化、营销大客化趋势深化，加之有赞方面不断强化其商业和技术生态，未来持续成长可期。今年以来，伴随大国博弈及监管等不确定因素影响，中概股乃至港股境外资本市场均遭遇大幅回调，几乎无一幸免，中国有赞也较今年高点大幅回调近八成，差不多回到去年初的水平线。随着不久的将来，有赞科技成功登陆香港主板，在优势赛道领先卡位 + 业务向上周期 + 高成长性多重加持下，有望迎来估值修复。