在資本市場乘風破浪 7 年，杜華又將目光盯上了港交所。近日，樂華娛樂正式向港交所遞交上市申請。至此，此前市場流傳的 “杜華退出樂華，賣股退圈” 的市場傳聞也正式瓦解。招股書顯示，IPO 前，杜華為樂華娛樂創始人兼董事長，持股 50.18%，為公司第一大股東。圈內知名 “造星工廠” 謀求上市，卻再一次被貼上了造夢標籤。其中一大被質疑因素，便是超過九成營收來自於藝人，這也意味着樂華娛樂的最大風險也來自藝人。新京報貝殼財經記者注意到，王一博、範丞丞、黃明昊、孟美岐、吳宣儀等多名藝人與樂華娛樂的經紀合約將於 2023 年、2024 年到期。樂華娛樂衝擊資本市場，早已鋪墊多年。2015 年掛牌新三板，僅三個月卻宣佈 “賣身”。三年後，樂華娛樂從新三板退市並尋求在 A 股上市。如今，奔赴港股，恰逢偶像養成節目禁播，樂華娛樂搭上的順風車似乎也是優勢不再。而作為國內頭部藝人管理公司，樂華娛樂並不具備明顯優勢。招股書顯示，藝人管理的行業集中度較低，前五大公司僅佔 6.1%，樂華娛樂 1.5% 的市場佔有率，缺少可靠的護城河。<img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://news.huawangzhixun.com/picture/1874593785002869387324/1336_954$1.40?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1336" height="954" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://news.huawangzhixun.com/picture/1874593785002869387324/1336_954$1.40"/>背靠王一博，偶像 “造富”樂華娛樂衝擊上市，火了 “全靠一博” 這個梗。招股書顯示，2019 年至 2021 年，樂華娛樂營收及淨利潤呈增長之勢。營收分別為 6.31 億元、9.22 億元、12.9 億元，複合年增長率 43%；淨利約為 1.19 億元、2.92 億元、3.35 億元，複合年增長率 67.6%，3 年實現盈利 7.46 億元。分類來看，藝人管理是樂華娛樂的核心業務之一，也是其最大的收入來源。2019 年-2021 年樂華娛樂藝人管理收入佔比分別為 84.0%、87.7%、91.0%，藝人管理的毛利率達到 45.8%、52.5% 和 46%。音樂 IP 製作及運營、泛娛樂業務佔比則逐年下降，2019 年-2021 年分別為 11.8%、10.0%、6.1% 和 4.2%、2.3%、2.9%。根據樂華文化此前財報，其 2014 年到 2017 年上半年的淨利潤分別為 3131 萬、5010 萬和 6448 萬和 1873.35 萬元。2018 年可謂公司的轉折年。《創造 101》《偶像練習生》為首的偶像養成真人秀掀起了 “偶像元年”。樂華旗下藝人範丞丞、黃明昊、朱正廷、孟美岐、吳宣儀、程瀟紛紛出圈。據當年《騰訊娛樂白皮書》明星網絡熱度排行榜，吳宣儀、孟美岐位於女藝人榜單的第三、五位。2019 年，22 歲的王一博憑藉電視劇《陳情令》一炮而紅。樂華娛樂也順勢成為頭部 “造星工廠”，就連杜華本人，也憑藉在《乘風破浪》節目中擔任評委而出圈。根據弗若斯特沙利文的數據，以 2020 年藝人管理收入計算，樂華娛樂是中國最大的藝人管理公司，市場份額 1.5%。IPO 前，樂華娛樂共有韓庚、王一博、孟美岐、範丞丞、黃明昊、吳宣儀等 58 名簽約藝人及 80 名參加訓練生計劃的訓練生。除個人藝人外，樂華娛樂也推出了 UNIQ、NEXT、EVERGLOW、NAME、TEMPEST 等藝人組合。公司運作上，樂華娛樂會安排簽約藝人為品牌代言、進行推廣活動以及出演各種類型的娛樂內容節目，從而為包括企業客户、媒體平台、內容製作商及廣告傳媒公司在內的客户提供服務。招股書顯示，樂華娛樂的成本主要產生於向簽約藝人控制的公司採購服務。以 2020 年、2021 年為例，公司的前五大供應商均為簽約藝人控制的企業。<img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://news.huawangzhixun.com/picture/1787957145379472703943/1920_1138$1.69?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1920" height="1138" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://news.huawangzhixun.com/picture/1787957145379472703943/1920_1138$1.69"/>招股書列出了 5 大供應商，供應商 B 的佔比最高，以 2021 年為例，高達 43.9%，排名第二的供應商 E，佔比僅 5.4%。其中，供應商 B 三年採購金額分別為 3227.4 萬元、1.33 億元、3.02 億元，累計金額高達 4.67 億。這一數字也被外界解讀為王一博的經濟收入。一位王一博的資深粉絲表示，“2019 年-2020 年，樂華為王一博接代言的速度，儼然割韭菜。”據《中國企業家》統計，截至今年 3 月 9 日，王一博同時有 39 個代言在身，其中 1 個是中國聯通合夥人、2 個是香奈兒和奧迪英傑匯品牌大使、36 個品牌代言人。<img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://news.huawangzhixun.com/picture/4564397338061999492232/1284_1114$1.15?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1284" height="1114" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://news.huawangzhixun.com/picture/4564397338061999492232/1284_1114$1.15"/>截圖自招股書。藝人業務為何成 “收割機”？樂華娛樂的風險所在顯而易見——營收高度依賴於藝人管理業務，倘若未能維持與藝人及訓練生的關係或持續擴大簽約藝人及訓練生數量，其財務狀況將會受到重大不利影響。根據招股書，王一博的經紀合約將在 2024 年到期，而範丞丞、朱正廷、黃明昊、孟美岐、吳宣儀、程瀟等藝人的合約均將在 2023 年-2024 年到期。為了應對這些風險，樂華娛樂也表示，會與簽約藝人簽訂獨家藝人管理合同，並形成及保持穩定長期的業務關係，大部分長期合同期限為 5-15 年。合同將於初始期限屆滿時自動續約，而續約期限一般介乎 1-5 年。資深製片人小涵（化名）告訴貝殼財經記者，藝人行業沒有約定俗成的規定，所謂的自動續約這只是有優先簽約權。頭部藝人的議價權較高，一般和公司分成可以達到 7:3 甚至 8:2。這在招股書上已有體現。2021 年，樂華娛樂的藝人管理業務毛利率，由 2020 年的 52.5% 下滑至 46%，對此，樂華解釋稱，由於若干成名藝人與其訂立的合同，在 2021 年享有較高的收入分成比例。樂華娛樂也曾試圖轉型，只是大船難掉頭。2016 年，杜華曾在採訪中表示，“要擺脱此前依賴藝人業務，未來影視業務陸續會達到 5:5 左右的比例”。當年，樂華娛樂的 4.74 億營收中，影視業務收入達到 2.38 億元，在總營收中佔比 59.84%，看似接近了目標。背後則是因其主投的《夢想合夥人》《夏有喬木》有恆業影業保底，雖票房慘淡，但提前收入入賬。不過，根據 2016 年度財報，樂華文化應收賬款達到 1.73 億，佔全年營收的 42%。其中恆業影業為第一大應收賬款方，金額為 4867.22 萬，佔到總應收賬款的 26.61%。喊出的口號並未改變現狀，樂華娛樂影視業務佔比持續下降，且簽約藝人在多項製作中有亮相。如劇集《理想照耀中國之抉擇》、《風起洛陽》及《冰球少年》、電影《革命者》、《建軍大業》及《建黨偉業》，以及綜藝節目《這！就是街舞》及《極限青春》。從招股書來看，2021 年，樂華娛樂的收入佔比分別為：藝人管理 91%、音樂 IP 製作及運營 6.1%、泛娛樂業務 2.9%。對應收入分別為 11.75 億，7700 萬和 3790 萬元。相對於藝人代言和商業推廣業務投入低、產出高的情況，影視劇及綜藝節目業務反而會帶來不小的虧損。招股書顯示，樂華娛樂過去 3 年在電影、劇集及綜藝節目的公允價值損失分別為 5491 萬元、3174 萬元、3366 萬元。在音樂 IP 製作及運營部分，公司營收也主要依靠旗下藝人。招股書顯示，公司通過將音樂 IP 轉授予第三方在線平台產生收入。截至 2021 年 12 月 31 日，公司為王一博製作的兩首數字單曲《無感》和《我的世界守則》銷量分別超過 1700 萬張及 1500 萬張。此外，樂華娛樂還有一小部分收入來自泛娛樂行業內的其他業務，包括虛擬藝人的商業發展、綜藝節目模式許可及出售藝人相關衍生品。選秀時代終結，缺少護城河IPO 前，杜華為樂華娛樂創始人兼董事長，持股 50.18%，為公司第一大股東，華人文化、東陽阿里巴巴影業和字節跳動全資子公司量子躍動分別持股 14.25%、14.25%、4.74%，而之前大力宣傳的明星老闆韓庚僅持股 2.35%，曾經的明星股東周筆暢和黃徵則退出了股東序列。根據招股書，華人文化戰略發展總監姚璐、優酷 UP 工作室資深製片人孟慶光以及火山引擎副總經理趙文婕三人現為樂華娛樂的非執行董事。此番重啓上市，早在 2021 年 7 月，阿里影業、字節跳動關聯公司量子躍動，戰略入股了樂華娛樂。2022 年年初，作為樂華娛樂創始人，杜華退出樂華娛樂股東，將個人持股換成公司持股，樂華娛樂新增天津樂華投資有限公司為股東。值得一提的是，2020 年 10 月，樂華娛樂子公司樂華有限公司曾向股東宣派股息 2 億元，2022 年 3 月再度分派股息 4 億元。貝殼財經記者注意到，2020 年、2021 年，樂華娛樂的淨利潤分別為 2.92 億元和 3.35 億元。換句話説，6 億的分紅，幾乎將近兩年利潤分派殆盡。3 月 10 日，貝殼財經記者試圖聯繫杜華詢問分紅事宜以及上市後的公司佈局，但截至發稿未得回覆。實際上，這不是樂華娛樂第一次衝刺 IPO。2012 年樂華娛樂獲 A 輪融資，2015 年掛牌新三板。在此之前，樂華娛樂分別獲得了樂搏資本、融璽創投、華人文化的融資。不過，掛牌不到三個月，樂華娛樂就將全部股權賣給了另一家上市公司共達電聲，根據當時的收購方案，樂華文化估值 23.2 億元，承諾 2016 年實現淨利潤 1.7 億元。2016 年 10 月，雙方調整估值，共達電聲將以 18.87 億元收購樂華文化全部股權，樂華文化亦承諾 2016 年至 2018 年淨利潤分別達到 1.5 億元、1.9 億元、2.5 億元。但這次重組以失敗告終。2018 年，樂華娛樂宣佈新三板退市並積極尋求在 A 股上市。貝殼財經記者查詢證監會官網看到，從 2018 年 4 月到 2021 年 6 月 4 日，樂華娛樂共接受了 16 期上市輔導，而後輔導終止。縱觀樂華娛樂的發家史，很大程度上受益於選秀綜藝。2009 年，樂華娛樂成立，恰逢當紅偶像韓庚回國發展。最終，韓庚簽約樂華，並拿到公司合夥人股份。此後，樂華將韓國工業流水線造星模式引入國內，王一博、程瀟、孟美岐、吳宣儀等就是參照韓國練習生模式培養。2018 年，深耕偶像產業多年的樂華娛樂搭上時代順風車，成為市場贏家，在選秀巔峯時代佔據了一部分位置，旗下眾多藝人也開始翻紅。然而，2021 年 9 月，國家廣播電視總局辦公廳發出通知，要求廣播電視行業堅決抵制違法失德人員，堅決反對唯流量論，不得播出偶像養成類節目。隨後，愛奇藝宣佈取消了未來幾年的偶像選秀節目和任何場外投票環節，騰訊視頻的《創造營 2022》暫停了全國各個地區的海選，各大視頻網站也紛紛下線了偶像選秀節目。對於未來，樂華娛樂認為，中國泛娛樂市場還將持續增長。據弗若斯特沙利文預期，總市場規模將於 2025 年達至約人民幣 13348 億元，2020 年至 2025 年的複合年增長率為 19.1%。不過，樂華娛樂雖是國內頭部藝人管理公司，但並不具備明顯的市場優勢。招股書顯示，藝人管理的行業集中度較低，前五大公司僅佔 6.1%，樂華娛樂 1.5% 的市場佔有率與第二、第三名的 1.4% 和 1.3% 並未拉開差距，這也讓樂華娛樂缺少可靠的護城河。而且，擁有 TF 家族的時代峯峻、SNH48 的絲芭傳媒、手握肖戰、毛不易、X 玖少年團的哇唧唧哇，還有同樣能分得一杯羹的坤音娛樂與香蕉娛樂等，都讓樂華四面楚歌。“藝人經紀可以衍生商業價值較多，比如藝人的市場影響力能夠帶動公司獲得更多曝光，公司也能借助藝人的熱度帶動市值的提升。比如楊超越所在的文瀾文化，就被估值過億。” 資深製片人小涵告訴貝殼財經記者，這也要注意公司與藝人的捆綁度，而且偶像藝人的可用時間相對有限。歡瑞世紀上市之前，旗下擁楊洋、李易峯、楊冪、楊紫等眾多一線明星。登陸資本市場後，旗下藝人陸續解約。2021 年 11 月 15 日，楊紫官宣與歡瑞世紀合約到期，雖然歡瑞稱 “公司對單個藝人的依賴程度已經很低了，所以不會對公司業績造成影響。” 但資本市場並不買賬，楊紫官宣解約後，公司股價開始小幅下跌。為穩定市場，11 月 17 日，歡瑞世紀公告稱，公司將斥資約 1500 萬元回購公司股份 438 萬股。同樣在上市之前，華誼兄弟的藝人經紀業務風聲水起，貝殼財經記者查閲其 2009 年招股書看到，藝人經紀及相關業務收入佔比高達 31.1%，收入金額遠高於排名第三的電視劇業務。成也蕭何，敗也蕭何，“內地第一經紀人” 王京花從華誼兄弟出走自立門户，帶走了名下的簽約藝人，直接影響了華誼兄弟原有經營。幾年之後，王京花的公司星河文化被北京文化作價 7.5 億元收購。完成業績承諾並實現股權套現之後，星河文化大量藝人出走，業績暴跌，導致上市公司計提商譽減值形成鉅額虧損。

在資本市場乘風破浪 7 年，杜華又將目光盯上了港交所。近日，樂華娛樂正式向港交所遞交上市申請。

偶像養成搖錢樹，樂華娛樂再度衝刺上市能否 “全靠一博”？