淨利大增、股價大跌，從贛鋒鋰業年報嗅到的投資風險

去年的賽道，非新能源莫屬，而説到其中最熱的細分賽道，鋰電池又是佼佼者。

有鋰走遍天下，也是那個時候喊出來的。

賺錢效應如何？

看看最新公佈的鋰電材料龍頭 -- 贛鋒鋰業的業績就知道了。

2021 年，贛鋒實現總營收 111.62 億元，同比增長 102.06%；淨利潤 54.17 億元，同比增長 409.27%；實現歸屬於上市公司股東的淨利潤 52.28 億元，同比增長 410.25%；基本每股收益為 3.73 元；平均淨資產收益率 ROE 為 27.37%。

去年電動車這麼火，業績高增長是肯定的，亮點在於淨利潤的同比增幅高到 4 倍，大幅超越營收增長，顯示過去一年，贛鋒的盈利能力有了很大的飛躍。如此賺錢，也難怪股價漲上天。

2021 年 4 月開始，在跟隨大盤進行 1 個月左右的修整後，贛鋒的股價從 86 塊一路上漲到 8 月底的 224 塊，4 個多月，漲幅高達 160%，甚至超過寧德時代，成為那段時間最為耀眼的鋰電概念股之一。

但是，今天的行情卻並沒有送來掌聲，在高開後，很快步入跌勢，並一路走低，最終收跌 3.09%。

不但贛鋒，整個鋰電板塊都在下挫，科達製造跌停，盛新鋰能跌 6%，藏格礦業、西藏珠峯、鹽湖股份、西部礦業跌逾 5%，西藏城投、西藏礦業、天齊鋰業跌逾 4%。

其實，伴隨着國家一系列的限價政策，下游終端客户的成本壓力，有鋰走遍天下這句話，很可能在 2022 年出現崩塌，成為最大的新能源風險。

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看鋰價吃飯

贛鋒能夠獲得亮麗的業績，股價瘋狂受追捧，原因很多，但歸根結底，就是兩條，下游需求火熱導致產品供不應求，坐吃漲價紅利。

作為鋰電池最重要的原材料之一，碳酸鋰/氫氧化鋰的價格從 2020 年中期起就出現了週期反轉，2021 年由於疫情加劇供應鏈緊張，以及電動車需求的井噴，漲價現象更加嚴重。

以碳酸鋰為例，2020 年 6 月，價格還不到 4 萬/噸，一年之後的 21 年 6 月，價格已經翻了一倍多，接近 9 萬/噸，但這也只不過是碳酸鋰價格瘋狂暴漲的開始。自此，碳酸鋰價格每個月都在刷新歷史記錄，10 萬、20 萬、30 萬、40 萬，這個月還達到了創紀錄的 50 萬一頓，可以説沒有最高，只要更高。

價格大漲的情況下，作為龍頭的贛鋒，自然是享盡利好，從營收利潤的大漲就可以看出來。而最為耀眼的財務指標，還得算毛利率的大幅提升，2021 年毛利率為 39.81%，較 2020 年同期接近翻倍，並已經恢復至 2017 年的高峰位置。

類似贛鋒這一類製造業，毛利率高，就是最強有力的盈利支撐。這一切，除了贛鋒自身的工藝、產能、客户羣優勢，還在於它多年來堅持佈局上游鋰礦原材料的動作，截止目前，贛鋒在澳大利亞、阿根廷都擁有多處鋰礦資源，這些資源，等同於油田對於油企，重要性不言而喻，成本控制、盈利能力、抗風險，都有賴於它們，毛利率的高低很大程度也取決於它們。

同樣的例子，在另外一家鋰材料巨頭 -- 天齊身上，也有過體現。2012 年，天齊斥巨資收購了澳大利亞泰利森鋰礦，獲得了全球品位最好的鋰輝石礦產資源過半數的股權。有了原材料打底，加上此後幾年遇上國內第一次電動車熱潮，天齊的毛利率從 2012 年的 21%，一路飆升至 2016 年的 71%，此後電動車行業集體下滑，天齊也步入週期下行，但毛利率卻沒有跌破 40%，即使在行業低谷期的 2020 年，毛利率依舊有 41%，即使對比現在的贛鋒，也高出不少。

和很多大宗資源商品一樣，鋰礦的價格也會週期性波動，這對於仰賴鋰礦作為上游原材料的製造業而言，如果沒有自家的鋰礦資源，抗風險能力就會弱很多，因為這類製造業，淨利潤率通常都是個位數，原材料一漲價，自己又無法向下遊轉嫁成本的時候，就會非常痛苦，甚至會出現虧損，這個現象，相信在過去一年很多製造業公司已經很有感觸。

可以説，贛鋒業績的爆紅，自有資源紅利在當中起了很大的作用。

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鋰價還能漲嗎？

既然好業績來源於漲價，要想繼續維持高增長，鋰價能否繼續上漲就成了關鍵。

但問題在於，鋰價繼續上漲的動力已經趨弱，從最近國家政策的動作就可以看出一斑。

今年 “兩會” 期間，多名鋰電池企業、汽車企業負責人提出了建議或提案，對鋰、鈷等上游資源進行有效整合與管控，保證產業鏈發展安全；3 月 18 日晚間工信部發布消息，為做好鋰資源產品保供穩價工作，促進新能源汽車和動力電池產業健康發展，工信部原材料工業司、裝備工業一司會同發改委價格司、市場監管總局價格監督檢查和反不正當競爭局分別於 3 月 16 日和 17 日組織召開鋰行業運行座談會、動力電池上游材料漲價問題座談會。

會議要求，產業鏈上下游企業要加強供需對接，協力形成長期、穩定的戰略協作關係，共同引導鋰鹽價格理性迴歸，加大力度保障市場供應，更好支撐我國新能源汽車等戰略性新興產業健康發展，並將着眼於滿足動力電池等生產需要，適度加快國內鋰、鎳資源的開發進度，打擊囤積居奇、哄抬物價等不正當競爭行為。

從中很明確地傳達出兩點信息，一是現在鋰鹽價格太高，有損整體產業鏈，二是存在不正當競爭行為，國家要出手干預。

實際上，鋰價過高，對下游的擠壓已經出現。最近，多家新能源車企都開始漲價，從車企的角度，這實屬無奈之舉，因為他們自己都很清楚，漲價會對銷量構成負面影響，尤其是消費力尚且低迷的現在，這也與國家需要促消費以提振經濟的初衷相悖；而不正當競爭行為的出現，則説明現在鋰價有多不靠譜。

另外，供應端方面，隨着疫情緩解、全球供應鏈恢復，不管是礦山還是鋰鹽，產能都在不斷釋放。以 1-2 年左右的擴產時間計算，現在已經到了陸續投產的時間點。

政策引導、供應釋放、不正當競爭造打擊，鋰價的高位回落，或許就在不遠處。

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以史為鑑

鋰鹽接下來的價格走勢，除了從 2018-2019 年高位回落可以有所啓示，還可以參考近年來豬價的走勢。

豬肉和鋰鹽是兩個不同的行業，差別很大，但也有共通點。除了豬肉和鋰鹽同屬生產性行業、週期性行業，非洲豬瘟所導致的豬價飛漲，和去年的鋰鹽價格也有幾分類似。

在非洲豬瘟之前，豬肉正按照常規的週期演變，但豬瘟一來，週期性隨即被嚴重擾亂。出於防疫需要，大量染疫的生豬被人道毀滅，不少養豬場被迫關閉整頓，這就導致豬肉供給大幅減少，但需求方面卻並未改變，因為豬肉是中國人最重要的肉類蛋白質來源，在國人的桌餐中佔據非常重要的地位，是最大的消費肉類。雖然其他肉類，如雞肉可以作為代替物，但飲食習慣、口感、烹調方式等方面的差異，使得雞肉很難完全替代豬肉。

換言之，消費者對豬肉的需求並沒有因為豬瘟的出現就有所減少，因此供需方面出現嚴重不配，導致豬肉價格飛漲，高峰期超過 30 元一斤，比平常價格高出近 2 倍。

菜籃子是最重要的民生，雖然國家做了很多措施去平抑豬肉價格，甚至釋放戰略性儲備，對養豬行業出台大量的扶持政策，包括行政審批、資金、市場機制、供地等方面，但由於非洲豬瘟造成的供給缺口實在太大，豬肉生產週期又較長，從母豬繁育、仔豬出生、成長，一直到生豬出欄，要經過 18 個月或以上，高豬價並沒有在短期內扭轉。

豬價的高企，使得不少有實力的養豬企業賺到盤滿缽滿，龍頭牧原 2019 年的營收同比增長了 51%，達到 202 億，但淨利潤暴漲了 1075%，達到 63 億，毛利率從 2018 年的 9% 漲至 35%，淨利率從 4% 飛漲至 31%。

高企的利潤，吸引了多方資本爭相進入養豬行業，不僅是豬企本身，還有不少跨界的企業，包括不少地產商，大家都在不斷地圈地、建豬場、養豬。以牧原為例，2018 年公司出欄量為 1100 萬，到 2021 年，產能已經飆升至 7000 萬頭，另外還有 3000 萬頭的規劃產能。

短短的兩年時間，如此的產能擴張，改變的正是豬肉的供需格局，大量擴產的結果，是等到供給集中釋放的時候，價格會快速回落。這種情況在 2021 年 1 月開始出現，並一路下跌，現在已經跌回非洲豬瘟前的水平。

價格暴跌的結果，是豬企紛紛陷入了增速下滑甚至虧損的境地，2021 年，牧原淨利潤按年下滑超過 70%。龍頭尚且如此艱難，那些矇眼狂奔的就更不用説了，還有把自己玩到了破產邊緣，例如天邦，不斷傳出資不抵債，要破產的傳聞。

如果把時間回撥到 2019 年，豬價在 30 塊上方的時候，沒有人會相信日後會有這麼一天，那個時候大家都在拼命搶佔產能高位，憧憬着日後賺大錢，就像鋰價飆漲的現在，大家滿腦子，還是新能源汽車的星辰大海，做的是全球瘋狂地搶資源，擴產能。在年報中，贛鋒説到，現在的產能是 9 萬噸，3 年後的 2025 要擴產到 30 萬噸，未來還要擴到 60 萬噸。

但事實就是這麼殘酷，週期就是週期，有瘋狂的上漲，也會有慘烈的下跌，而當初有多瘋狂，日後就會有多慘烈。豬價後來的大跌，離不開豬企的瘋狂擴產，那鋰鹽產能的瘋狂擴產，結果又會不同嗎？

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結語

歷史不斷地告訴我們一個簡單的道理：一切皆週期，從未改變。

碳酸鋰過去一年的價格走勢，不管是下游需求，疫情擾亂供應鏈導致大量的供應缺口，還是復產、擴產的週期時間差，亦或是龍頭企業們瘋狂的擴產計劃，都隱約看到了當年豬肉價格變化時影子。

你可以説鋰鹽或許不會簡單地重複豬肉價格剛走過的路，因為下游的電動車還是一個成長性行業，不像豬肉消費那麼穩定，但這種預期，最終也很難抵擋市場的逐利本能，抵擋週期規律的作用。如果簡單粗暴地認為，下游有成長性，就可以不管瘋狂擴產的後果，那將是極其危險的行為。

如果再聽聽贛鋒老闆的怎麼説：

“碳酸鋰有 20 萬元/噸的昨天，也可能有 4 萬元/噸的明天。”

你或許會有別的看法，因為身為老闆，最瞭解這個行業變化的人，都這麼説，你意識到風險了嗎？