過去兩輪汽車刺激政策，市場有三個機會窗口

近日，汽車政策頻頻送暖，A 股汽車板塊持續衝高。

5 月 31 日，財政部、税務總局發佈《關於減徵部分乘用車車輛購置税的公告》，提出對購置日期在 2022 年 6 月 1 日至 2022 年 12 月 31 日期間內且單車價格（不含增值税）不超過 30 萬元的 2.0 升及以下排量乘用車，減半徵收車輛購置税。

購置税減半政策出台之後，各地紛紛跟進。據統計，截至 6 月 1 日已有 14 個省出台了相應汽車刺激政策方案，平均單車補貼 5000 元，最高超 1 萬元。

隨着政策細則落地，多家機構研報調高了全年汽車銷量。東吳證券近日上調 2022 年乘用車銷量至 2110 萬輛，同比增長 4.4%，年初預期值為同比增長 3%。

中信建投證券程似騏、何俊藝等分析師在 6 月 1 日的最新報告中，將乘用車 2022 全年銷量增速由同比-0.1% 上調至 +12.5%。

通過覆盤前兩輪汽車刺激政策，中信建投分析師得出結論，市場對政策的反應分為 “三階段”：預期驅動、銷量驅動、業績驅動。

1. 預期驅動：政策出台前，市場開始有預期，板塊提前啓動。政策出台後，對刺激力度的研判形成基本面改善的預期，推動板塊繼續上升；

2. 銷量驅動：預期修復後，市場開始跟蹤需求或銷量數據，數據的強弱決定板塊強弱。比如 2016Q1 銷量增速僅為 7%，相比於 2015Q4 的 19%，顯著下降，低於預期，板塊回調。隨着 5 月銷量增速提升，政策刺激效果顯現，銷量走強驅動板塊回升，跑出超額收益。

3. 業績驅動：銷量彈性是否能轉化為業績彈性成為市場接下來的核心關注點。比如 2016 年 10 月銷量增速開始收窄（9/10/11/12 月增速分別為 29%/20%/17%/9%)，但是板塊走勢仍然向上，主要因 Q2 和 Q3 業績在 8 月和 10 月出爐，業績高增長對股價形成支撐。

前兩輪汽車刺激政策下 汽車板塊銷量、業績、股價的表現

我國在 2009 年和 2015 年先後實施了兩輪以購置税減免為主的汽車刺激政策，兩次窗口期對銷量拉昇都很明顯：

第一輪（2009-2010 年）：汽車購置税減免 + 汽車下鄉 + 以舊換新多管齊下，2009 年乘用車銷量實現同比 +53%。2010 年雖然政策優惠收窄，但依然保持高增長，銷量同比 +33%。

第二輪（2015-2017 年）：本輪刺激同樣採用購置税減免政策，於 2015 年 10 月開始實施，16 年乘用車銷量實現同比 +15%。2017 年政策優惠收窄、疊加高基數，2017 年銷量同比 +2%，刺激邊際效用降低。

與此同時，板塊在預期驅動、銷量驅動、業績驅動的相繼和共同影響下，整體股價都明顯走強。

第一輪政策期間（選取時間 2009/01/01-2009/12/31）表現明顯，銷量、業績、股價全年單邊上漲。

並且在第一階段，三個機會窗口就已經體現出來：國常會 1 月 14 日表態將出台一攬子政策，1 月 16 日購置税減半徵收後，預期驅動開啓，零部件>整車板塊，持續 1 個月；到 2-3 月，銷量同比轉正，整車彈性體現，板塊上漲由預期驅動到銷量驅動；4 月業績與估值雙驅動，銷量維持高增，結合 Q1 業績超預期，板塊加速上漲。

乘用車直接受益，2009 年乘用車上市公司股價漲幅前五標的為：吉利汽車（585.8%）、華晨汽車（440.7%）、比亞迪（439.0%）、上汽集團（388.5%）、東風集團（350.9%），跑贏乘用車指數。

除了吉利汽車（集團收購沃爾沃催化）、華晨汽車（大額減值、業績虧損）外，其他標的銷量與業績均實現較強增長，股價上漲與基本面表現掛鈎。

零部件與板塊趨勢一致，但未有超額收益。初期龍頭拉昇，後期看業績支撐。

第二輪政策期間（選取時間 2015/09/16-2016/12/31），第一階段的表現力度弱於 2009 年。

整個期間，汽車板塊走勢與銷量強相關。2015 年 9 月-2016 年 12 月，乘用車上市公司股價漲幅前五標的為：吉利汽車（149.2%）、廣汽集團 H（79.1%）、上汽集團（44.8%）、比亞迪 H（30.1%）、廣汽集團 A（28.8%），股價表現與份額提升相關。

產品週期與政策共振的廠商表現強：2016 年實施購置税減半政策，國內乘用車銷量同比增長 15.1%，主要的廠商均實現銷量增長，其中吉利汽車、廣汽自主、上汽自主、北京汽車、東風本田、長城汽車、廣汽菲克市佔率提升顯著。

2016 年市佔率提升大的廠商自身都正處於一輪強產品週期。後期吉利股價表現遠超行業，也源於吉利處於博越 + 帝豪 GS 強勢產品週期。

零部件板塊，初期偏好成長小票，後期小票持續受壓，估值下行，市場尋求有業績支撐的藍籌，如福耀玻璃。

當前處於什麼階段？後續市場如何演繹？

參考歷史，當前處於預期驅動的階段。隨着政策細則落地，本輪購置税減免覆蓋面更廣、力度更強，超市場預期，對需求擔憂的悲觀預期將得到扭轉，預期拐點形成短期股價驅動力。

中信建投分析師認為，6 月之後的銷量數據修復將驅動板塊繼續上行。考慮到本輪刺激政策的力度超預期，下半年的銷量有望迎來較強的修復，找補回疫情的損失，因此將乘用車全年銷量預期由 2144 萬輛（同比-0.1%）上調至 2416 萬輛（同比 +12.5%），5 月疫情緩解後銷量開始復甦，6 月銷量增速轉正，Q3 為同比增速高點（缺芯下的低基數），Q4 旺季支撐銷量環比走高。

對於整車來説，中信建投認為，覆盤歷史，刺激政策下，存量基盤大、產品週期強的整車企業最為受益；本輪刺激政策覆蓋 30 萬元以下的 2.0L 及以內的車型，存量產品看，合資及強勢自主均有望充分受益，結合新品週期，長安、比亞迪、廣汽、上汽、長城、吉利將受益。

對於零部件，歷史上兩輪刺激政策下零部件表現不一，2009 年零部件龍頭強勢，2015 年小市值零部件表現好。中信建投認為當前零部件可關注三條主線：需求彈性（穩增長政策推動）、盈利修復（成本端邊際改善）、成長趨勢（具備較強長邏輯）。

注：本文主要摘錄自中信建投證券行業深度報告《刺激政策覆盤：以史為鑑，把握新一輪復甦行情》