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 （原标题：喜马拉雅 IPO 前夜变局：估值滚烫业绩冰冷 多家机构黯然出局 变现成关键词）
 
 近日，有消息称，喜马拉雅已经暂停在香港的上市计划，主要原因为融资1 亿美元的IPO计划缺乏投资者支持，以及部分私人股东要求退出。对此，喜马拉雅相关人士曾对 21 世纪经济报道记者回应称，公司 IPO 事项仍在有序进行。另据港交所公开信息显示，喜马拉雅的上市申请状态依然为 “处理中”。从公司 IPO 募资用途来看，主要用于继续扩大和提升所提供的内容并赋能内容创作者，并提升下一代技术、AI 和大数据能力以进一步提高营运效率等，来继续扩大自身的竞争优势。21 世纪经济报道记者注意到，作为国内市场头部在线音频平台，背靠一众知名股东，喜马拉雅近年来的业绩表现却难言乐观。2019-2021 年，公司累计亏损高达 20 亿元，多位机构和个人股东亦黯然离场，年内更是频频爆出裁员消息。当前，喜马拉雅用户基本盘仍在，并不惜重金投入营销，却仍未走出一条成熟的用户变现道路。一方面迫切需要融资支持，另一方面却难以向资本讲好盈利故事，喜马拉雅将走向何处？有接近公司投资者人士告诉记者，作为喜马拉雅的投资人，该公司投资了包括喜马拉雅在内的多家公司，不会因其中一个项目的 IPO 进程暂缓而受到影响。估值与业绩倒挂2021 年以来，喜马拉雅的上市之路可谓一波三折。去年 4 月，喜马拉雅赴美 IPO 失败，随后于当年 9 月转战港交所。招股书失效后，今年 3 月 29 日，公司再度递交招股说明书，由高盛、摩根士丹利和中金公司联席保荐。实际上，喜马拉雅的背后不乏 “豪华股东”。招股书显示，腾讯借由全资投资公司意像架构持有喜马拉雅 5.33% 的股份，小米和阅文集团分别持股 3.4% 与 3.05%，好未来、索尼音乐、百度也以 1%-2% 的持股比例位列股东名单之中。从过往融资经历来看，喜马拉雅自成立以来估值一路水涨船高。据招股书显示，自 2012 年 8 月成立后，公司经历两次重组，最先获得的是境外融资，公司天使轮、A 轮和 B 轮投后估值分别为 345 万美元、3411 万美元和 1.9 亿美元。2015 年，喜马拉雅完成首次重组，并在此后将融资需求转向境内，先后完成了 B 轮 C 轮各两轮的融资。截至 2016 年底，公司估值达到 120 亿元。此后数年，喜马拉雅迎来知名股东集中入局时期，其中不乏国内外大型企业及龙头私募。计划向纳斯达克提交上市后，公司更是于境外 E 轮融资一举筹得 9 亿美元。2021 年，喜马拉雅估值已达到 43.45 亿美元，约合人民币接近 300 亿元，和 5 年前相比估值增长一倍。如今 IPO 受阻，也让其估值含金量开始受到质疑。有分析人士认为，现有估值与投资者判断存在分歧，导致股东不愿高价入局，可能是喜马拉雅融资难的直接原因。新融资等不到，旧股东也正在慢慢失去耐心。招股书显示，喜马拉雅在 2019 年 3 月和 21 个主体签订了减资协议。2019 年 5 月，喜马拉雅公司出现多项工商变更，包括小米副总裁洪峰在内的 12 名董事退出。记者注意到，喜马拉雅顽强冲击上市背后，盈利难题始终待解。财务数据显示，2019-2021 年，喜马拉雅营收保持增长，分别为 26.8 亿元，40.5 亿元和 58.6 亿元。虽然营收呈逐年增长的趋势，但实际上，近三年公司营收增速逐年放缓，从 82.2% 逐次下降至 51.1% 和 43.7%，净亏损也连年居高不下，2019-2021 年分别达到了 7.48 亿元、5.39 亿元和 7.59 亿元，合计高达 20 亿元。变现成关键词有业内人士指出，喜马拉雅根本问题在于其变现途径的缺失。目前，喜马拉雅对订阅付费的依赖度显著高于行业平均值。中商产业研究院数据显示，订阅是中国在线音频市场目前最主要的变现方式，其中包括会员订阅及付费点播收听服务，占行业总体收入的 42%。2021 年，这一业务在喜马拉雅的营收占比达到 51.1%，业务贡献超 29.9 亿元。近三年来，付费订阅业务占营收比重增大的同时，喜马拉雅的付费用户及付费率亦在逐年递增。2021 年，喜马拉雅移动端主应用程序平均月活跃用户从 2020 年的 2.15 亿提升到 2.68 亿，在中国在线音频应用程序中排名第一。然而，平台在订阅业务上的投入并未为其带来与之相配的收入实现，反而限制了其 “多点开花” 的可能。2021 年，喜马拉雅付费会员数量为 1440 万，同比增长 52%，付费用户收入却在原地踏步。去年喜马拉雅会员订阅业务月平均付费率为 12.9%，付费用户收入为 11.2 元，略高于 2020 年，但与 2019 年相比均不增反降。灼识咨询资料显示，2021 年在线音频行业移动端月平均付费率 13.9%，平均付费用户收入为 22.5 元，喜马拉雅的数据显然低于均值。对于这一矛盾，喜马拉雅在招股书中解释称，其付费会员的增长主要是由于 “平台加大推广活动及联合会员计划力度，向其提供其他优惠以吸引更多付费会员”。例如，2020 年，喜马拉雅曾与网易云音乐、哔哩哔哩等其他 12 大热门 APP 等 “联合大会员”，消费者只需要 218 元的价格，就能拿下包括喜马拉雅会员年卡在内的众多会员权益。然而，喜马拉雅的 “赔本卖吆喝” 很难成为培养用户粘性和付费习惯的有效手段，2021 年优惠期过去后，平台也遭到了用户退潮的反噬。在未来战略方面，喜马拉雅称，公司计划实现盈利的主要途径将为 “持续扩大用户群及提升用户活跃度”“提升多元化变现能力” 及 “增加经营优势”。其中的 “多元化变现” 则包括车联网、智能家居等新场景。不过，截至 2021 年，喜马拉雅的 “其他创新产品及服务” 对营收仍然贡献极低，甚至占比逐年下降，2019-2021 年分别为 7%、6.9% 和 6.42%。维系现金流除了估值与业绩倒挂的问题，维系生存必需的现金流也成为喜马拉雅的当务之急。记者注意到，2019-2021 年喜马拉雅年末现金及现金等价物分别为 1.98 亿元，11.5 亿元，5.45 亿元；融资所得现金流入为 8.3 亿元，15.2 亿元 4.6 亿元，资金获取几乎全靠融资维持，而且 2021 年的融资金额较 2020 年大幅缩水。2021 年，公司经营性现金流净额为-3.31 亿元，而 2020 年经营性现金流净额为 0.88 亿元。对于这一数字的大幅变动，公司表示，主要由于 2021 年投入了大量销售及推广工作以提高品牌知名度并扩大用户群。公司表示，计划通过两种手段改善经营现金流出净额状况，一是通过规模经济、成本优化和运营开支推动经营杠杆提升，二是利用其行业领先地位与广告客户及供应商商议更具吸引力的合约条款，并对信贷条款及批准流程加强审阅。有分析人士认为，如果平台在资本周转上遇到困难，也势必会在资本市场继续吃闭门羹，形成融资与经营的恶性循环。那么，喜马拉雅把钱都花哪儿去了？据了解，喜马拉雅的成本主要来源于与内容创作者及第三方 IP 合作方分成、内容成本、支付手续费、其他创新产品采购成本、带宽成本以及薪金及福利成本。其中，包含 IP 合作、广告投放等业务在内的销售与营销开支占据了喜马拉雅支出的绝大部分。2019-2021 年，喜马拉雅销售支出分别为 12.19 亿元、17.07 亿元、26.3 亿元，占营收的比例分别为 45.17%、41.88%、44.9%。但另一方面，连年的高幅营销投入之下，喜马拉雅的营收增速却无法维持相同的增长，甚至从 2019 年的 82.2% 一路减速至 51.1% 和 43.7%。靠营销博业绩，显然是不可持续的。而深陷版权漩涡亦为喜马拉雅招致一笔不小的开销。公开信息显示，截至目前，喜马拉雅有关侵害作品信息网络传播权纠纷已达 1350 起。而由于版权侵权指控相关的法律诉讼，招股书数据显示，2019-2021 年喜马拉雅损失近 4700 万元。此外，招股书还显示，喜马拉雅员工薪酬与福利成本连年增长，2021 年达到 1.92 亿元。值得一提的，4 月以来，喜马拉雅还陆续有裁员的消息传出。消息称，公司人数已从年初 4500 人降至 4000 人左右，部分业务部门裁员比例高达 15%-20%。6 月 28 日，又有消息称，喜马拉雅将迎来史上最大规模裁员，裁员比例为 50%。对此，喜马拉雅相关人士 6 月 29 日告诉记者，“这完全不实”。
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有消息称，喜马拉雅已经暂停在香港的上市计划，主要原因为融资 1 亿美元的 IPO 计划缺乏投资者支持，以及部分私人股东要求退出。对此，喜马拉雅相关人士曾对 21 世纪经济报道记者回应称，公司 IPO 事项仍在有序进行。另据港交所公开信息显示，喜马拉雅的上市申请状态依然为 “处理中”。

喜马拉雅 IPO 前夜变局：估值滚烫业绩冰冷，多家机构黯然出局