泡泡瑪特，Mart 是假的，泡泡是真的？

7 月 15 日，泡泡瑪特發佈盈利預警公告稱，預期集團截至 2022 年 6 月 30 日止六個月的收入，可能較 2021 年同期增長不低於 30%，預期集團淨利潤將減少不超過 35%。

在中報影響之下，泡泡瑪特股價當天大跌 9%，而發佈財報的第二天，7 月 18 日，當天股價大跌 12.89%，一度跌超 18%。

實際上，在泡泡瑪特發佈盈警前，就已連續陰跌足足一個月，7 月泡泡瑪特已跌去 45%，7 月幾乎沒有一天是收陽線的。

上半年業績差，投資者都心知肚明，但長達一個月的陰跌，散户都被跌懵了。

為什麼股價在中報前就已崩盤？我們結合泡泡瑪特的商業模式來看，能更直觀的看清泡泡瑪特是如何一步一步走向衰退的。

一、千億市值，只是泡泡？

電話會議中，董事長王寧認為，上半年影響泡泡瑪特業績最大的原因，主要是受疫情影響。而影響的城市，恰好是一線城市，一線城市也是泡泡瑪特重點營收區域。

上半年北京、上海、深圳都有不同程度的封城管控，而泡泡瑪特在北上深的門店超過百家，這意味着有百家門店不僅沒有營收，算上房租還扣了不少錢。

從去年年報中看，北上深三個城市佔泡泡瑪特總營收的 40%。根據電話會議披露，北京、上海、尤其是上海老店同比下滑 40%-50%。

疫情不只影響線下無法開業，影響還延伸到快遞物流，快遞物流停擺，泡泡瑪特想依靠線上銷售也難做，線下機器人商店都開不起來。

另外，各地區防控政策不同，有的地方可以收快遞，有的地方則不行，這樣也影響到顧客的購物體驗。

如果是生活必需品，顧客還能等下去，但不是生活必需品，等待時間長了，大部分顧客還是沒耐心等待，選擇取消訂單。

尤其是盲盒系列一直出新，而發貨一直不順暢，大家的消費慾望都在往後推延，總想着這款出了那麼久還沒到，買下一批好了。

從顧客端來看，在消費慾望被不斷推延之下，對盲盒的 “癮” 也在不斷減退。

泡泡瑪特前幾年能做的如此成功的原因，跟用户對泡泡瑪特的 “成癮性” 有很重要的關係。而泡泡瑪特為什麼能成癮？

一是盲盒能給用户帶來不確定性的體驗，每一個系列，每一款打開都是不一樣的。二是拆開盲盒後，稀有的款能為用户帶來幾倍，甚至是十倍的溢價。大部分消費者一開始並不是衝着拆盲盒的那一下快感來的，大家都是聽聞泡泡瑪特一個珍藏版手辦能賣到一萬塊以上，甚至是幾萬塊，超十萬的都有。可以把泡泡瑪特看做成股市炒作一樣，分為上中下游。資金先炒作上游，上游有利潤了才能引導至中下游。泡泡瑪特上游是大號珍藏版手辦，發售價大約在 1000-6000 元不等。中游的是大號手辦，發售價大約在 600-1000 元不等。下游是最基礎的小款手辦，發售價為 59-69 元左右。

在兩三年前，泡泡瑪特珍藏版手辦能有數倍的溢價空間，抽中或是買到一個盲盒就能翻幾倍的價格。

泡泡瑪特盲盒炒起來就跟股市炒作一樣，一個板塊上游能賺到錢，中下游才能賺到錢。自然而然的，上中下游都有不同程度的溢價，上游溢價空間最大，中下游差一大截。

上游珍藏版的溢價空間巨大，當時發售價為 5999 元的 Keith Haring1000%，曾溢價至 8800 元。但目前在二手平台也回落到了 5000 元。泡泡瑪特櫻桃小丸子聯名 1000% 二手市場價也回落到了發售價 5999 元以下。

一開始上游能賺到錢，自然而然為中下游吸引進大量的新玩家，中下游逐漸也有了翻倍的溢價趨勢。

中游的例如，最初原價 599 元的 Felix the cat 現在也只要 200 元左右就能入手。

下游的就更多了，最出名的全球限量潘神聖誕隱藏款，原價 59 元，最高時賣到 2400 元。現在市場價格回落至幾百元，已賣不出去。除此之外，還有更多的一開始炒到上千元，最後兩三百賣不掉的情況。

但隨着入場的玩家越多，泡泡瑪特似乎並不懂得 “飢餓營銷” 這一招。

一開始泡泡瑪特每天限定時間發售，例如上午 10 點發售，一次只發 20 個。後來，泡泡瑪特開始增量發售，發的越多，本身稀有的屬性就不在了。

盲盒稀有的屬性不在，市場的溢價空間越小，參與的人也就越來越少。

有些內在價值不高的消費品，只能在盛世下才有炒作的空間。

例如勞力士，愛馬仕，LV 這樣的大牌，有品牌效應，有供應限制，所以市場能一直炒下去。

即使在經濟不好時，價格有所下滑，但不會出現價格崩盤的情況，甚至今年以來奢侈品還在不斷提價。

愛馬仕銷售額同比大漲 26% 至 27.1 億歐元，推動上半年收入同比大漲 23% 至 54.75 億歐元，淨利潤大漲近 40% 至 16.41 億歐元，淨利潤率達 30%。

奢侈品在經濟週期不好時仍然能走強，正是因為這些消費品的內在價值遠比盲盒和其他商品高的多。

泡泡瑪特正是內在價值不高的消費品。在當下，全球經濟正處於亂世。疊加自身飢餓營銷做的不好，人流渙散，炒作空間就大大減退，甚至沒有炒作空間。只有在經濟穩定運行，大家的錢包不緊的時候，大部分人才會有閒心關注盲盒炒作，才有閒心去折騰出盛世下的產物。

所以在盲盒炒作停滯和疫情的夾擊之下，導致上半年業績難以支撐起高估值，股價慘遭大跌。

二、消費復甦能救泡泡瑪特？

現在市場看消費品都是一個想法，都認為疫情控制後，消費復甦能驅動消費股的業績反彈，但這一邏輯在泡泡瑪特身上，恐怕不適用。

泡泡瑪特身上含有網紅經濟的屬性，而網紅經濟有一個特點。當熱潮停滯一段時間後，這股熱潮將難以重啓。

原因一是盲盒沒有溢價。二是大部分人都過了追盲盒的那股勁。即使疫情控制下來後，重新入場的玩家肯定沒從前多，這是宏觀經濟不轉好前是肯定的。

另外，在去年泡泡瑪特開始擴張海外業務花了不少錢。國內一線城市好比是止血貼，而一線城市業績受挫，這個止血貼就失效了，海外業務擴張帶來的虧損影響更大。

説了泡泡瑪特不好的點，並不代表泡泡瑪特是個不好的公司，並不代表他的商業模式有問題，否則他曾經也無法做到千億的市值。

短期內泡泡瑪特交出了一份非常差的業績，導致市場認為這個行業的泡沫總算是要破滅了，這個行業以後就沒戲了？

換個角度來看，其實大的回報都是這樣掙來的，大家都認為泡泡瑪特是一個沒有價值的公司時，可能反而是長線佈局的機會。

最重要的點是，你是否認為未來經濟有 “盛世” 的基礎，如果有 “盛世” 的基礎，泡泡瑪特或許能延續下去他的盲盒之路。

當然，前提是泡泡瑪特如何解決盲盒二級市場沒溢價，如何解決客户流失，如何應對系列 IP 的問題。

回到市場來看，上半年，已有機構大量出貨。數據顯示，今年一季度共計 16 只基金持有泡泡瑪特的股份，單隻基金持倉最多的是蕭楠管理的易方達高質量嚴選，一季度持有 1725.58 萬股。

但二季報顯示，泡泡瑪特已經退出該基金的前十大重倉股，儘管易方達科順持有的 23.10 萬股倉位沒有變化，但能看出蕭楠的預期在降低。

值得注意的是，在半年報中強調一家公司商業模式很重要的張坤，已被泡泡瑪特緊緊套牢。

張坤的易方達亞洲精選在一季度，建倉泡泡瑪特 600 萬股。二季報披露後，持倉未變，仍然是 600 萬股。一季度的平均股價為 35-40 元左右，截至目前還未出售的話，已虧損超 50%。張坤在基金半年報中談到：一家公司的商業模式、護城河、現金流、企業治理是他投資的理念。從商業模式來説，泡泡瑪特的商業模式並沒問題。但從護城河，現金流來説，泡泡瑪特在這方面就有所欠缺了。不知泡泡瑪特這樣的表現，張坤是否持續看好？

三、結語

泡泡瑪特曾經的成功不可否認，但如何應對當下的問題？

一是沒炒作溢價空間。二是經濟週期導致消費疲弱，復甦空間恐怕不大。三是海外擴張，能不能站穩腳跟？

本文作者： 叮噹貓，文章來源：丫丫港股圈，原文標題：《泡泡瑪特，Mart 是假的，泡泡是真的？》。

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