作者 | 瀚 星封面來源 | 美團官網11 月 16 日，騰訊宣佈以實物分派的方式，將其所持有約 9.58 億股美團股票分發給股東，分派比例為 10:1。此次分派的股份佔騰訊持有美團 B 類普通股的 90.9%。與騰訊 “清倉” 式的減持相反，投資機構卻對美團情有獨鍾。今年 Q2 和 Q3，美團連續兩個季度成為內地可投港股公募基金重倉第一股，被奪走第一寶座的恰恰就是騰訊。據中金研報，2022 年 Q3，內地可投港股公募基金重倉第一股是美團，騰訊緊隨其後；增持美團基金數增加 143 只，持股市值達到 317.57 億元（人民幣，下同；除非特別標明為港元），較騰訊多出 104.61 億元。一直以來，騰訊和美團都是南向資金（進入港股操作的中國內地資金）的重要蓄水池。前者是中國最能賺錢的科技互聯網企業，在《財富》雜誌發佈的 2022 年中國最賺錢的 Top 40 中排名第四（前三分別為中國工商銀行、中國建設銀行、中國農業銀行）。後者則是業務並不性感、連年虧損、依靠毛利率堪堪超過 10% 的 “髒活累活” 起家的科技零售企業。年初至今，恒生指數下跌 21.56%，恒生科技指數下跌 32.14%，在寒氣逼人的港股資本市場上，美團扭虧為盈的故事暫時勝過了騰訊。但資本對美團的偏愛，會一直持續下去嗎？美團為何被偏愛？今年 Q3，美團能保住港股第一重倉股的位置，主要得益於上季度南下淘金熱的餘温。5 月上旬，恒生指數的一波觸底反彈行情，帶動了公募基金港股持倉的回暖。在經歷了連續 3 個季度的下滑後，二季度，公募基金中港股持倉市值和佔股票總市值均有較大提升。截至 Q2 末期，內地可投港股公募基金（不含 QDII）總計 2443 只，共持有港股市值 4042 億元，較一季度的 3180 億元增長 27%，逆轉了去年三季度以來的下行趨勢。在這一波資金南下掘金的浪潮中，零售業受到青睞，而一向強調自身零售屬性的美團，被基金持有數由上季度的 148 只增加到 281 只，翻了近一倍，基金持有數與持倉市值均超越騰訊，成為港股第一重倉股。有 “消費一哥” 之稱的胡昕煒等多位基金經理都在 Q2 大手筆增持美團，睿遠基金、東證資管、景順長城基金等公募旗下均有產品大幅增持美團。這並非美團首次獲得資金追捧。2020 年 Q2 至 2021 年 2 月，各路資本曾大舉加倉美團。2020 年 4 月，海外知名基金 Baillie Gifford 大舉買入美團，以 96.17 港元的均價增持約 564.84 萬股，耗資 5.43 億港元。3 個月後，該基金再次增持美團 946.4 萬股，耗資 19.12 億港元。2021 年 1 月 20 日，美團獲南向資金買入超 16.48 億港元，股價創下新高，市值突破 2.1 萬億港元，成為港股市值第三的公司，僅次於騰訊和阿里。得益於資本的大幅加倉，美團港股股價由 2020 年 3 月的 90 港元左右，上漲至 2021 年 2 月的 460 港元，期間漲幅約 4 倍。針對美團的兩波公募基金集中加倉，共同點是基於對疫情好轉、本地商業復甦的預期。不同點則在於，前者是出於對美團新業務的樂觀預期，如 2020 年 Q3 推出的社區團購業務美團優選；後者則是對美團即將走出虧損、完成從燒錢到盈利閉環的期待。扭虧為盈，是備受資本市場青睞的故事模板。但當故事即將走向終點，資本還有多少耐心留給美團？下一個故事在哪？美團能否扭虧為盈？多家券商在研報中給出了肯定的答案。華泰證券預計，美團 2022 年淨虧損 119 億港元，2023 年淨利潤 44 億港元。西部證券預計，美團 2022 年淨虧損 44 億元，2023 年淨利潤 35 億元。浙商證券預計，美團 2022 年淨利潤 34 億元，2023 年淨利潤 165 億元。東吳證券預計，美團 2022 年淨虧損 30 億元，2023 年淨利潤 162 億元。券商給出的盈利預期，主要基於美團今年財報中一系列財務數據的變化，以及它由攻轉守的戰略轉向。據美團 2022Q2 財報數據，上半年公司淨虧損 11.16 億元，同比收窄 66.7%，經調整後淨利潤 20.58 億元，同比扭虧為盈。外賣微利引流、到店業務帶來高額利潤、燒錢開闢新戰場，是美團近年的戰略佈局。但在 Q2 業績會上，美團管理層表示，新業務板塊中的所有業務均需迭代商業模式，“我們將定期審閲這些業務的發展，並動態調整資源分配和策略”。對於新業務的態度愈發謹慎，意味着吸金黑洞正在收縮，美團距離實現全面盈利更近一步。但扭虧為盈真的是最好的故事嗎？在對業態較為複雜的互聯網企業進行估值時，通常採用 SOTP（sum of the parts）估值法。據華泰證券研報，以美團 Q2 財報中的新統計口徑，其核心本地商業的每股估值約為 183.8 港元，新業務採用 4.0 倍 PS 係數的情況下，每股估值約為 60 港元。由此可見，新業務在美團的股價中撐起了約 24.6% 的估值。通過收縮不賺錢的新業務來實現盈利，也相當於壓縮了自身的想象空間。此外，彭博數據預測，2022 年美團還要虧損 82 億元，到 2023 年有望轉為盈利 101 億元。屆時，若按照截至 11 月 16 日的市值 1.004 萬億港元（約合人民幣 9043 億元）計算，美團的市盈率將高達 89 倍，遠超騰訊的 13 倍。反觀騰訊，雖然沒有扭虧為盈的故事可講，但視頻號變現的故事還在繼續。騰訊擁有微信這個超級流量入口，收入卻一半以上來自互聯網增值服務（遊戲、廣告、支付等），視頻號若能打通微信流量與收入的閉環（比如直播電商），則是一個更具想象力的故事。中歐國際工商管理學院許小年曾對騰訊平台的價值進行過理論推算，如果騰訊建立的社交網絡平台有 10 億用户，那麼，其潛在價值應該是 10 的 9 次方乘上 10 的 9 次方，超過 100 億億元。騰訊與美團作為南下資金的主要蓄水池，倉位此消彼長是常態。美團的零售基因給予了它更高的確定性，但收縮陣線、實現盈利後，美團的下一個新故事仍是未知數。南下資金的一池活水不會停止流動，未來可能流回騰訊，又或者流向另一個更加誘人的新故事。

美團(ADR)

美團-W

騰訊控股(ADR)

騰訊控股

美團的下一個新故事仍是未知數

當美團取代騰訊