資金面 11 月 “質變”：DR007 轉向，MLF、LPR 沒有 “降息”
光大證券認為，DR007 的轉向是向 OMO 利率迴歸，因為 DR007 以 OMO 利率為中樞波動才是常態，且這個迴歸的進程在兩個月前便已經開始了；另外，當前信貸增長的總量已有所好轉，無需急迫地引導 LPR 下行。
資金面：因何而變
11 月以來，投資者們明顯體會到了資金面的變化，並陸續確認了 DR007 的轉向。
我們認為，與其説轉向不如説是向 OMO 利率迴歸，因為 DR007 以 OMO 利率為中樞波動才是常態。而且，這個迴歸的進程在兩個月前便已經開始了。
融資市場的狀況是影響貨幣政策取向的關鍵因素之一，貨幣政策取向決定了 DR007 的走勢。
今年 4 月有效融資需求明顯下降，為了增強信貸總量增長的穩定性，人民銀行將銀行體系流動性調控至合理充裕並略微偏多的水平，導致 DR007 一度低於 OMO 利率較多。
近幾個月信貸狀況有所改善，新增貸款的三月同比增速趨勢性提高、M2 增速處於高位，因此自 9 月起人民銀行便引導 DR007 穩健地向 OMO 利率迴歸。
部分投資者認為，應該待經濟反彈到位並得到連續多月數據驗證後再啓動 DR007 上行的進程。我們並不這樣認為。
狹義流動性的變化傳導至廣義流動性和實體經濟是需要時間的。例如，20 年 4 月 DR007 便觸底了，而社融存量同比增速於該年 10 月才觸頂，PMI 的頂部出現在了該年 11 月。
所以，待經濟數據得到充分驗證後再着手收縮流動性顯然是過遲的，那樣的話會有超發貨幣的風險。
MLF 利率：當前是合適的
MLF 降息有利於債券、股票等資產價格的上漲，因此市場中常有降息的呼聲。但是降息是無法包治百病的，且單個工具的連續反覆使用會致使其邊際效應遞減。
此外，近一段時間經濟回穩向上、融資狀況趨勢性改善，這使得 MLF 降息的必要性和迫切性下降。因此，自 8 月 MLF 降息後該利率一直沒有出現新的變化。
根據三季度和 10 月份的經濟和金融數據判斷，當前 2.75% 的 MLF 利率較為合 適，足以為鞏固經濟回穩向上態勢提供適宜的流動性環境。
但是，當前新冠病毒仍在持續變異，國內新發疫情不斷出現，特別是 11 月以來新增感染者人數快速增長，這可能也是需要密切關注和高度重視的。
LPR：下行的迫切性不強
融資需求和信貸增長受到 LPR 的影響。融資需求是貸款利率的函數，銀行給予借款人的貸款利率低一些，便能激發出更多一些的融資需求，金融機構便發放出更多信貸。
LPR 是貸款市場的基準利率，具有方向性和指導性作用。所以，LPR 下行可以推動降低企業融資成本、增強信貸總量增長的穩定性。
過去一段時間的經驗顯示，信貸增長對於 LPR 的變化非常敏感。比如説，今年 1 月政策利率調降並引導 5 年期以上 LPR 下行了 5bp，1 月的新增信貸就形成了有史以來單月最大值；5 月 5 年期以上 LPR 下行了 15bp，5 月、6 月新增信貸便一舉扭轉了 4 月大幅少增的 “頹勢” 變為了多增；8 月政策利率再度降低並引導 1 年期和 5 年期以上 LPR 分別下行 5bp 和 15bp，8 月份信貸不出意外地再次從 7 月份的大幅少增扭轉為了多增，且多增幅度在 9 月進一步擴大。
風險提示
不理性的預期引發市場快速波動。
本文作者：光大證券張旭，原文標題：《資金面因何而變？——兼談近期的 MLF 與 LPR》
