黑石遭遇 “抢赎”！美国地产的大麻烦要来了

伴随着美联储持续升息，美国地产业的麻烦开始逐渐显现，一场类似 08 年雷曼危机的风暴正在酝酿。

当地时间本周四，由于投资者的赎回请求激增，黑石限制了旗下规模高达 1250 亿美元房地产投资基金 BRIET（Blackstone Real Estate Income Trust）的提款。根据黑石的通知，公司在 11 月仅满足了 BRIET 投资者赎回请求的 43%。

根据黑石新规，投资者可以在任何一个季度赎回最多 5% 的份额，每月最多赎回 2%，以防止其持有的非流动性房地产被抛售。黑石在通知中补充说，12 月它只允许投资者赎回该基金净资产的 0.3%。

市场都在跌，就你在涨？

市场分析认为，投资者之所以急于赎回主要是对黑石 RIET 的实际价值存在疑问。因为融资变得更加昂贵，利率上升正对房地产价值造成压力。而黑石还在以陈旧的估值工具为产品定价，这已无法反映产品的实际价值。

根据黑石官方的文件，BREIT 的综合投资回报率主要由租金收入和房地产增值收入两部分组成，成立以来的年化净回报率为 13%，是公开交易的房地产投资信托基金的 3 倍，年初至今回报率高达 9% 以上。作为一种非交易型房地产投资信托基金，BREIT 不在交易所交易，其发行和赎回定价主要根据黑石每月发布的资产净值数据进行。

而在美国地产市场走势低迷的大背景下，道琼斯美国精选 REIT 总回报指数 (DWRTFT) 同期大跌了 22%。

对于旗下 REIT 的高回报率，黑石方面的解释是其在出租公寓和工业地产进行了大量投资（占比约 80%），而这两个领域表现均非常强劲。BREIT 租金收入同比增长 13%；在电商和离岸业务推动下，三季度签订的工业地产租金也创纪录上涨了 38%。公司同时已经预计到了利率会上升，因此约 90% 都投资于 6.5 年的固定利率债务。

投资者对此并不买账。“出色” 的业绩表现让投资者质疑黑石如何得出其房地产投资信托基金的估值，部分投资者乘机以黑石的 “定价” 赎回止盈。

08 年雷曼危机再现？

目前市场担心，黑石限制 REIT 赎回的行动可能引发连锁反应，刺激更多的投资者参与赎回。与此同时，新的募资行动也将变得困难，因为潜在投资者可能不愿将资金投入封闭式基金。BREIT 交易标的的特性也使得该基金面临更大的流动性问题。

BREIT 主要投资标地是低流动性的私募股权与房地产业务，房地产投资占其资产管理规模的三成以上。

而 BREIT 本身的杠杆水平则不低。截至第三季度末，BREIT 拥有 93 亿美元的可用流动资金，但其中只有 14 亿美元是现金，其余的是信贷额度和其他借贷能力。而截至 9 月底，BREIT 的未偿债务为 680 亿美元，基金杠杆率远高于 Prologis 等类似的公共房地产投资信托基金。

这种 “资产低流动性”+“高杠杆” 的组合使得 BREIT 在市场下行阶段极易遭受流动性危机，在赎回压力面前，黑石不得不甩卖筹资。

华尔街见闻此前在 Vip 文章《黑石被困地产，雷曼魅影再现？》提及，为了满足投资者赎回要求，黑石已宣布以 12.7 亿美元的现金对价出售其在美国拉斯维加斯米高梅大酒店和曼德勒海湾度假村赌场的 49.9% 权益。

但这只是为黑石暂时争取了部分时间，如果流动性危机传染和扩散，或使其陷入出售资产—满足赎回—净值下跌—更多投资者赎回的恶性循环，像 2008 年一样引发流动性危机。

2008 年雷曼兄弟宣布破产引发市场恐慌，仅持有 1% 左右雷曼兄弟商业票据的货币基金赎回申请暴增，赎回金额占到其货基资产的 65%，本来能够持有到期的资产只能在亏损的情况下大量抛售，导致货币基金净值大幅下跌，不得不宣布暂停赎回，最后借助美国政府的救助，用较长的时间才走出困境。

此外，金融危机发生之前，美联储已经多次降息，市场流动性并不匮乏，但目前可不一样，受限于高通胀，美联储正在以史上最快速度加息并进行量化紧缩 (QT)，即出售资产负债表上持有的资产，抽走市场流动性，今年的市场环境本就比较脆弱，找到愿意出高价收购资产的买方并不容易。

如果黑石等机构不能取得投资者信赖，为应对赎回压力，其手中其余各类资产也难逃抛售命运，考虑到金融机构之间复杂的交叉违约风险，一场类似 08 年雷曼危机的房地产风暴恐难以避免。