奈飛四季度用户增量遠超預期，創始人卸任聯席 CEO，盤後跳漲 8% | 財報見聞

1 月 19 日週四美股盤後，流媒體巨頭奈飛發佈 2022 年第四季度財報。

由於全球淨新增付費用户數遠超公司和市場的預期，該股盤後跳漲 8%。因聯合創始人 Reed Hastings 將卸任聯席 CEO，以及 EPS 每股盈利不及預期，股價漲幅一度收窄至不足 3%。

週四奈飛收跌超 3%，交投 316 美元，上週三曾創去年 4 月 18 日以來的近九個月最高。

四季報發佈前， 43 位分析師有 21 人評級 “買入”、19 人評級 “持有”、3 人建議 “賣出”，華爾街的中值目標價為 330 美元，高於去年 11 月 1 日含廣告套餐推出時的預估值 278.97 美元。

得益於強勁三季報，以及市場對含廣告訂閲套餐拉動收入和用户增長的期待，奈飛股價在 2023 新年伊始累漲 7%，跑贏同期納指的累漲 3.7%。過去六個月中奈飛累漲近 46%，自上次財報發佈前一天以來反彈超 31%，而去年 10 月 18 日至今納指僅累漲 0.7%。

奈飛四季度收入增速接近上市後最低，EPS 遜於預期，但付費用户淨新增遠超預期

2022 年四季度，奈飛收入 78.5 億美元，同比增 1.9%，分析師預期 78.6 億美元，收入增速接近 2002 年 IPO 上市後最低。EPS 為每股收益 0.12 美元，遜於預期的 0.42 美元和上年同期 1.33 美元。

EPS 同比驟降且低於公司此前 0.36 美元的預期，主要由於四季度美元兑歐元貶值，導致對以歐元計價的公司債務進行重新外匯計量後產生 4.62 億美元的非現金未實現損失，未顯著影響營業利潤。

四季度的營業利潤為 5.5 億美元，低於上年同期的 6.32 億美元，但高於公司預期的 3.3 億美元，主要由於營收超預期且招聘速度低於預期。

四季度的營業利潤率為 7%，上年同期為 8%，2022 全年營業利潤率為 18%，2021 年為 21%，主要受美元升值影響。若根據 2022 年初的匯率且排除二季度 1.5 億美元重組費用，去年營業利潤率為 20%，處於 2022 年 1 月公司設定的 19% 至 20% 區間上限。

值得注意的是，四季度流媒體的付費用户淨新增 766 萬，遠超公司指引和分析師預期的 450 萬，是三季度增量 240 萬的三倍多，上年同期為增量 830 萬。450 萬的數字原本是 2014 年以來的年末節假日季度最低。

這令全球總訂閲用户數升至 2.3 億，同比增 4%，超過市場預期的 2.27 億。去年下半年，奈飛連續兩個季度訂閲用户數淨增長，扭轉了上半年連續兩個季度的用户下滑趨勢。四季度奈飛 “主戰場” 北美地區淨新增 91 萬付費用户，超過分析師預期的 55 萬，亞太地區新增 180 萬，符合預期。

在評價四季報時，奈飛表示收入、營業利潤和會員增長均超過公司預期，在流媒體參與度、收入和利潤方面繼續處於行業領先地位：

當季推出的內容組合 “甚至超出了我們的高期望”，《星期三》創其平台史上第三高觀看量，《哈利與梅根》是史上第二受歡迎紀錄片，《山怪巨魔》（Troll）是史上最受歡迎非英語電影，《玻璃洋葱》是史上第四受歡迎電影。

2022 全年，奈飛在全球擁有 2.31 億付費會員，產生 320 億美元收入、56 億美元營業利潤、20 億美元經營活動淨現金，以及 16 億美元的自由現金流。假設外匯沒有重大波動，公司預計 2023 年營業利潤率將高於去年，且產生至少 30 億美元的自由現金流，高於分析師預期的 24 億美元。

創始人 Reed Hastings 卸任聯席 CEO，奈飛預計今年恢復股票回購，未來都是正年度自由現金流

在高層換帥方面，聯合創始人 Reed Hastings 仍留任執行董事長，過去兩年半的聯席 CEO Ted Sarandos 留任原職，首席運營官 Greg Peters 升任聯席 CEO 並加入公司董事會。全球電視主管 Bela Bajaria 出任首席內容官，全球電影負責人 Scott Stuber 出任奈飛電影業務的董事長。

奈飛將 Hastings 年薪設在 50 萬美元，年度股票期權為 250 萬美元，此舉一直受到投資者歡迎。將 Greg Peters 的年薪設在 300 萬美元，提供 1730 萬美元年度股票期權，以及 1430 萬美元（達到業績的）目標獎金。

公司稱 “已經度過了最燒錢的階段”，相信從 2023 年起將產生持續的正年度自由現金流。淨債務總計 80 億美元，2023 年沒有到期債務，2024 財年僅有 4 億美元債務到期。公司還表示：

“現金的首要任務是對核心業務再投資，併為遊戲等新機會提供資金，然後進行選擇性收購。假設沒有重大收購，預計將在2023年恢復股票回購計劃。”

在業績展望方面，奈飛預計今年一季度收入同比增 4% 至 81.7 億美元，符合分析師預期，當季付費用户再度淨增長（2022 年一季度曾減少 20 萬），但增量將弱於四季度。

奈飛從 2023 年起將不在財報中提供下一季度的用户增長指引，理由是當去年 11 月和今年初分別引入含廣告的訂閲套餐和打擊付費賬户共享的措施之後，“營收” 越來越成為公司健康增長的關鍵績效指標。市場預計今年一季度淨新增用户為 260 萬，即前幾年的用户超速增長不再。

奈飛對含廣告套餐的早期結果滿意，四季度內容強勁吸引用户，將更全面推廣共享賬户付費轉化

在市場高度關注的新業務中，奈飛四季報沒有提供首次出現的含廣告套餐訂閲數據，並稱今年一季度會更廣泛開展付費共享賬户功能，兩項新政都將令公司收入在 2023 年重返加速增長。

奈飛表示，含廣告套餐的會員體驗、廣告商價值，以及對公司業務增量貢獻等早期結果令人滿意，用户參與度與更貴的無廣告套餐效果一致，且幾乎沒有蠶食更貴套餐的用户人數。預計含廣告套餐會持續產生增量收入和利潤，但作為一項新服務對 2023 年業績尚不會有 “重大貢獻”。

從 2023 年一季度起，針對全球超 1 億共享賬户的用户，奈飛將敦促非同一家庭的用户支付額外費用開設自己的單獨賬號，或者轉成全額付費賬户，或令二季度的付費用户淨增量大於一季度，短期內一些借用賬户的人可能選擇不再使用奈飛，影響一定的會員數增長。但長期來説利好於公司整體收入。奈飛希望一直保持兩位數的收入增長、擴大營業利潤率，並提供正的自由現金流。

儘管奈飛更強調收入作為關鍵績效指標，華爾街目前仍在密切關注訂閲用户趨勢。

研究公司 YipitData 的數據顯示，每月 6.99 美元的含廣告套餐吸引用户能力正在增強，尚沒有顯著蠶食更高價格套餐的用户水平，後者曾是華爾街對廣告套餐的主要擔憂。截至去年 12 月末，含廣告套餐用户數約佔美國所有註冊用户的 15.5%，高於 11 月的 9.3%，在受歡迎程度上超過了 9.99 美元月基本套餐。預計含廣告套餐在 12 月佔美國奈飛訂户總數的不到 1%。

訂閲服務數據供應商 Antenna 則稱，奈飛的用户流失率在去年 12 月為 3.1%，高於 2021 年 12 月的 1.9%，但仍是優質流媒體視頻點映服務中最低。四季度奈飛的平均每月取消訂閲數為 130 萬，2021 年平均每月取消訂閲數為 81.4 萬。

除了更便宜套餐幫助吸引對價格敏感的客户，奈飛去年四季度發佈了一系列收視率爆棚的熱門劇集，均有助於用户增長。其中，根據《亞當斯一家》衍生出的恐怖喜劇《星期三》，在上映頭 28 天的觀看時長在奈飛平台電視劇中排名第三，僅此於《魷魚遊戲》和《怪奇物語》第四季。抨擊英國王室的《哈利與梅根》在首映周的全球收視率創奈飛紀錄片之最。

打擊付費賬户共享和內容陣營前景，是華爾街看漲的主要理由，廣告套餐是長期增長前景

摩根大通分析師 Doug Anmuth 稱，四季度奈飛內容陣營強勁，該平台有史以來觀看最多的影片中有五部上映，分別是《玻璃洋葱》、《山怪巨魔》、《西線無戰事》、《以復仇為名》和《星期三》，預計後疫情時代的內容發佈更為正常，看好今年收入提速、營業利潤率擴大和自由現金流增長的能力，對該股評級 “增持” 和目標價 330 美元，到 2027 年全球付費用户將接近 2.9 億。

富國銀行分析師 Steven Cahall 認為，短期奈飛股價最大催化劑是打擊付費賬户共享，而非廣告對收入端的貢獻，維持 “增持” 評級和 400 美元目標價。若奈飛在今年一季度末開始實施打擊賬户共享計劃，第二季度用户流失率可能會上升，但之後的單位用户平均收入會更高。

摩根士丹利分析師 Benjamin Swinburne 評級 “持有”，但將目標價從 275 美元上調至 300 美元，主要由於美元疲軟令 2023 和 2024 年的公司收入或超市場預期。鑑於其內容成本佔營收的 50% 以上，後續投入成為支持奈飛長期利潤率擴張和股票溢價估值的關鍵。

奧本海默分析師 Jason Helfstein 同樣因奈飛的內容組合強勁而維持 “增持” 評級和 400 美元目標價，競爭對手的內容支出放緩為奈飛提供了具有吸引力的風險/回報率。

Cowen 分析師 John Blackledge 也評級 “增持” 和目標價 405 美元，稱若宏觀環境惡化，奈飛是對抗經濟衰退的最佳選擇之一，特別是因為含廣告套餐對價格敏感的消費者具有吸引力。他預計今年底的含廣告套餐全球用户超 800 萬，到 2028 年增至 4300 萬。

宏觀經濟不振削弱消費支出，是短期內奈飛看跌催化劑，加息環境中內容支出過大引擔憂

但也有分析師保持謹慎態度，認為奈飛或需要幾年時間才能建立足夠大的含廣告套餐用户羣，以成為廣告商有意義的目的地，而且更貴套餐的用户會逐漸選擇更便宜的含廣告套餐。

高盛分析師 Eric Sheridan 在 1 月 10 日的研報中評級 “賣出”，目標價為 225 美元，理由也是擔心未來 6 至 12 個月的任何潛在消費衰退，都可能促使用户轉向價格更低的套餐。

Benchmark 分析師 Matthew Harrigan 也仍舊看空奈飛，目標價同為 225 美元，除了面臨與流媒體競爭對手相同困難的市場條件，奈飛含廣告套餐月費仍高於同行，不利於吸引價格敏感新用户。

還有分析師擔心奈飛激進的內容支出，公司首席財務官 Spencer Neumann 去年 7 月曾稱，未來幾年每年的支出總額將達到 170 億美元。相比之下，競爭對手派拉蒙全球今年的內容支出預計低於 100 億美元，迪士尼約為 300 億美元，但沒有細分媒體和其他部門之間的內容支出。

管理諮詢公司 Arthur D. Little 的合夥人兼全球媒體和娛樂主管 Shahid Khan 指出，鑑於目前的加息環境，奈飛的內容支出融資成本勢必更高，必須非常有選擇性地批准投入到哪些內容中。

路透社的評論文章認為，如果奈飛含廣告套餐難以在流媒體飽和的北美市場吸引大量客户，公司收入增長將放緩，可能迫使其縮減今年的內容支出。