張磊回國了

先説兩件有意思的事。

其一，高瓴創始人張磊回國了。

香港一通關，張磊就回到了內地，並且明顯心情不錯，還拉着團隊一起搞了個滑雪團建。

據我瞭解，張磊之前在海外見了不少企業和 LP，比如之前聽説他去了澳洲，隨後高瓴還真在澳洲動作不少，比如以 5100 萬澳元投資澳大利亞光伏儲能系統分銷服務商 OSW，還有購澳大利亞臨牀研究機構 George Clinical 等。

張磊這一回來，高瓴在國內市場的投資估計又要熱鬧了。其實這一波回來的還真不止張磊，我最近就聽説了好幾位機構老闆回到上海、北京的消息，香港通關的恢復，對不少攢着勁要提速的機構來説都是利好。

其二，前幾天和一位盡調人士閒聊，他透露的一組數據駭住了我。

這幾年跨境、企服賽道都挺火，他也盡調了幾十家此類公司，其中大約 40% 的公司數據有問題，不乏一級市場的明星公司，當中可以斷定明確惡意數據造假的，大約佔了一半多，剩下業務明顯不能支撐數據，雖然沒法判斷是主觀還是客觀，但多少都有點問題。

觸目驚心啊同志們！不過後續的故事還是讓我鬆了口氣，他服務的那家純美元基金，基本把這些數據有問題的公司都 Pass 了，再結合此前瞭解到的情況，我還是那個結論，盡調沒有能不能，只有想不想，慶幸的是，風險投資這行的底線，多數美元機構還是能守住的。

並且底線守住了，行業運轉的底層邏輯就不會出大簍子，就能等來希望。前年底到去年初，投中網曾寫過多篇文章，論證一些美元基金可能在接下來的寒冬中 “掉隊”，主要論點有三：

首先是募資端，美元 LP 投向中國的錢少了，人民幣的圈子也不是那麼容易就融得進去的，因此去年除了幾個大額美元募資，鮮有看到美元基金新募的喜報；

然後是投資端，這幾年的主線硬科技，美元基金只能望而興嘆，轉向出海、消費等賽道，搞得估值都捲起來了，能投的就更少了；

最後是退出，美股去年一年僅上了 13 家，相比往年大幅縮減，港股等市場流動性有限，去年上市的公司，鮮有不被一二級價差暴擊的。

不過好在 2022 年已經過去了，最近的一系列消息都在昭示，從募、投到退，到底美元基金都有 “破局” 的消息傳出來，美元基金要支稜起來了？

前幾天投中網發文章《剛剛，8000 億美元超級 PE，開了上海辦公室》提到，漢領資本、KKR、華平、富達、摩根士丹利，貝萊德、加拿大養老基金、Citadel、L catterton、祥峯等不同量級、不同種類的投資機構都在加碼中國業務。

這其中，有如加拿大養老金這類，大手筆投錢給國內美元基金的，也有漢領資本這類通過直接或間接成立 S 基金，來中國抄底的，還有如 KKR 這類直接來國內拿到私募牌照的 PE。

不久前，曹曦的基金 Monolith 礪思資本，也完成了近 3 億美元的 VC 基金募資，並且從開始募集到首關，僅用了三個月，LP 包括眾多美國著名大學捐贈基金，國內外知名母基金、慈善基金會，及國內外著名家族辦公室等。

資本最重要的屬性還是流通，上週拿到那本《風險投資史》，讀畢的一個發現是，2000 年後的全球化浪潮，特別是中國的崛起，也正是美國 VC 愈發蓬勃的重要因素。也難怪就算一些 LP 被國外媒體、機構各種質疑，依然大手筆往中國投錢。

比如加拿大養老金，一直被外媒和政要質疑出資中國的正當和必要性，其在近兩年的財報中，也都有類似 “重新考慮在中國的出資” 這類説辭，但結果大家也都看到了，紅杉中國、高瓴、信宸資本……出手就沒停過，具體可見《投了紅杉、高瓴的頂級 LP，來抄底中國了 | 超級 LP》。

總之，從全世界的角度看，中國依然是增速最快、增量最大的經濟體，並且經歷了去年的資產價格暴跌，放開對病毒的管制後，對外資的吸引力就更大了。當然了，合夥人去北美走一圈募不到錢的情況，要改善也不是一夕之功，畢竟現在大國之間關係這麼緊張，你得允許人家觀望。

接下來是近來大火的 ChatGPT，要不是前幾年在投資上如此憋屈，很難理解為何 ChatGPT 能被炒到如此熱度，就連已經退休的王慧文也在一場與美元 VC 的飯局上，被 “忽悠” 得發佈朋友圈表示要拿 5000 萬美元帶薪進組。

從 50 年代開始，風險投資因 TMT 而逐漸興盛，到了今天，已經過了半個多世紀，這期間誕生了無數偉大的創新公司，背後大多離不開 VC 的支持，在中國 TMT 更是直接催生出瞭如紅杉中國、源碼等 VC1.0/2.0 等投資機構。

而到了 20 世紀 20 年代，雖然中國數字化浪潮還有未褪去的趨勢，但 VC 眼裏的主角已經變成了國產替代的硬科技、新能源，美元基金被拋棄了，於是一窩蜂地追逐元宇宙、web3.0，而 Crypto 市場容量終歸是有限，聲量挺足水花卻沒能濺起多大，能留下的也只有二級市場概念股那高高的波峯。

相比於元宇宙目前仍然遙不可及，web3.0 更多針對分配和隱私安全重塑生產關係，ChatGPT 這類產品不一樣，生成式和決策式 AI 是明顯的生產力工具。早在去年 9 月份，美國紅杉資本就發佈報告稱，“生成式 AI 有潛力產生數萬億美元的經濟價值”，ChatGPT 的推出更是一舉將技術拉近到普通人唾手可得的邊界。

怨不得百度開發 “文心一言” 的消息一出，各路公司都搶着發佈 “首批接入” 的消息，而就算不少人認為王慧文 5000 萬美元沒法激起浪花，依然已經與 VC 談好了後續的 3 億美元出資。軟件 + 硬件的廣闊空間，美元基金終於有了明確的共識，只希望別雞血打得太過，最後像團購、共享一樣落得一地雞毛就好。

境外 IPO 的政策也終於明確了，2 月 17 日，中國證監會正式發佈《境內企業境外發行證券和上市管理試行辦法》及其相關配套監管指引，標誌着中概企業境外上市進入備案制時代，特別是 VIE 架構，備案滿足合規要求即可，關係到美元基金退出的靴子終於落了地。

至於美國市場，去年 8 月份，中國證監會和財政部與美國公眾公司會計監督委員會（PCAOB）簽署了審計監管合作協議，中概股被強制退市摘牌的風險暫時解除，隨後美股就迎來了一波中概股小高潮，如大健雲倉、亞朵集團、雷亞電源等紛紛完成赴美上市。

去年年底，美國公眾公司會計監督委員會 (PCAOB) 發佈報告，宣稱歷史首次完成對中概股底稿審查，赴美上市步伐進一步加快，僅僅開年這一個多月，就有量子之歌、碩迪生物、理臣中國、禾賽科技等多家中概股登陸美國資本市場。

這其中重點説一説禾賽科技，這可以算是審計風波後，中概股新能源疊加硬科技的首次亮相，並且表現相當不錯，相較於 19 美元的發行價，如今禾賽一週多的時間還上漲了超過 10%，比之納斯達克指數、中概股指數表現都強了不少。

光速中國呢，投了整整 5 輪，以大約 1 億美元的成本，斬獲超過 5 億美元的回報，賬面回報 3 億多美元，合 20 多億人民幣了。如果放在移動互聯網時代，這個回報量級還達不到 home run，但現在互聯網的紅利期早已過去，國內像五源投小米、經緯投陌陌、真格投聚美優品這類一筆百倍、千倍賬面回報的神話已鮮有出現，更別説光速中國除了在 VC 階段，還有 Growth 也投了。

從策略上説，這也是美元基金遠遠優於人民幣基金的地方，之前鄺子平也寫文章談到過此事，人民幣基金的投資策略裏，實在是缺乏 “超配、重注” 這一項，幾乎沒有人民幣機構具有在一個項目上投出 10-30 億人民幣規模的能力和策略，這也註定了上限會遠比美元基金要低。

要説一眾美元基金攥在手裏快要生鏽、急待退出的項目着實不少，光速中國與禾賽的這次二重唱，無疑給美元基金在硬科技項目的退出打了一針強心劑。

但好消息的確多，冷水還是得稍微潑一潑。還有些長期未解的問題選在美元 VC 的頭頂。

首先是產業屬性。現在看募資市場都知道，LP 喜歡產業屬性強的 GP，企業家喜歡有產業賦能能力的基金，但從退出端卻不是這樣。PAC 管理合夥人廖明告訴我，從 2011 年到 2021 年的美股市場，8 家大投行承銷了 119 家中概股 ADR，分佈在很多行業，總體來説都是 tech 公司，而並沒有很明顯的行業聚焦。

“所以從這個意義上來説，做 sector focused 的基金是有風險的，因為行業聚焦，所以能夠美國 IPO 的公司數量一定不多，從而退出就會受限，這樣的基金 DPI 一定不高。”

此外，回到文首所述的數據，我説大多數美元基金能夠守住底線，那有沒有反例呢？有。比如 “壞血” 案，硅谷的專業投資人在盡調過後都避之不及，倒是像沃爾瑪家族基金、默多克等各領域大亨和家辦包攬了其數億元融資，結果大家也都看到了。

再如 Wework，在引入 Benchmark 的 A 輪融資後，接下來的幾輪融資引入了 JPMorgan 這類 “非主流” 投資，而他們要的比 Benchmark“通過釋放企業價值獲取財務回報” 這一目的要多得多，尤其是 JPMorgan 為了後續的銀行開户、財富管理、IPO 輔導與承銷等業務，對 Wework 創始人無底線的縱容，逐漸導致了局面的失控。

我的意思是，VC 是專業的財務投資加企業顧問，承載不了太多的社會願景，守住底線的基礎上加上合適的募投管退技巧，才是穿越週期的根本。即使行業迎來複蘇的端倪，落到個體上，恐怕也是冷暖自知了。

本文作者：張楠，來源：東四十條資本，原文標題：《張磊回國了》