央行巨亏，转入负资产运营？快速加息时，QE 放水 “恶果” 开始显现

有分析指出，過去十幾年，發達經濟體通過 QE 買債的量化寬鬆政策，已經將很大一部分國家債務的償付轉為了浮動利率。伴隨當前短期利率迅速上升，浮動利率的債務償付就變得更為昂貴。

這其中的邏輯是，在量寬政策下，歐美央行們購買了大量以國債等政府債務為主導的債券，並通過創建準備金（reserve）來完成支付，後者被商業銀行們存放在央行來賺取存款利息。

在低利率時代，由於短期利率接近零甚至是負值，央行們幾乎不用為這些準備金支付任何利息，同時還能從天量買債後持有的債券中賺取票息，這部分 “利潤” 會被轉入各國財政部。

但在加息週期中一切都變了。伴隨利率飆升，歐美央行為上述準備金支付的利息金額同步快速增長，而從持債中獲得的票息收入大致相同，主動售債甚至還會跌破面值，這就令央行遭遇鉅虧。

一方面，由於越來越多的市場人士押注歐美央行政策利率會在更長時間內保持更高水平，這些央行面臨的虧損勢必進一步加深。同時，央行轉虧後不會再向財政部 “轉賬”，甚至還可能伸手向公共財政 “要錢” 來彌補虧空，有可能令政府被迫削減其他方面的支出，進而引發政治風波。

上述擔心並不是空穴來風。黯淡的前景已經隨着歐洲各國央行公佈 2022 年財報逐漸轉為現實。

華爾街見聞本週提到，德國央行罕見承認 “加息後，QE 購債導致鉅虧”，也令政府財政岌岌可危。

雖然德國央行去年錄得零利潤（即沒有虧損），卻靠着提取 10 億歐元風險撥備金才實現，令剩餘的損失撥備金降至 192 億歐元。所以，其實德國央行自1979年以來首次出現了虧損，主要由於利率上升降低了 QE所購買逾 1萬億歐元鉅額債券的價值，連續第三年不會向政府分配利潤。

德國央行行長 Joachim Nagel 警告稱，量寬買債造成的損失將在未來幾年內完全耗盡該行風險撥備金，並直言 “這種損害最終是過去幾年異常擴張的貨幣政策所造就。” 不過，德國央行選擇將預期的虧損遞延下去，由未來產生的利潤陸續抵消，暫時不需要從政府（即用納税人的錢）注資。

上週，歐洲央行的 2022 年報也顯示蒙受了 16 億歐元損失，通過動用風險撥備金才實現 “去年利潤為零”，剩餘撥備金降至 66 億歐元。

歐央行稱，去年向歐元區各國央行支付的、與 QE 買債相關的利息激增至約 20 億歐元，資產減記也飆升至 18 億歐元，“主要是由於債券收益率上升導致自有基金和美元投資組合中所持證券未實現的價格損失”，也是5萬億歐元 QE買債 +快速加息帶來的惡果之一。

其他的歐元區國家央行也開始警告，由於利率走高導致 QE 買債後的準備金服務成本飆升，區域內的國家央行可能會出現虧損，這將是十多年 “放水” 政策披露出來的首次重大損失。

荷蘭央行稱可能會在未來幾年看到 “相當大的” 資金短缺，極端情況下需要納税人救助。比利時央行預計到 2027 年或損失約 90 億歐元。歐元區之外的瑞士央行去年虧損破紀錄。

智庫歐洲政策研究中心的研究員 Daniel Gros 估計，德國央行在未來十年內將因投資政府債券而蒙受 1930 億歐元的損失，超過歐元區其他國家央行。若歐央行利率保持在當前水平，今年德國央行虧損或激增至 260 億歐元，這將抹去 192 億歐元風險撥備和 25 億歐元資本金，即負資產運營。

他還預計，2023 年法國央行將為此損失 170 歐元、意大利央行損失 90 億歐元、荷蘭央行損失 50 億歐元，如果利率在 2024 年保持高位，荷蘭和法國央行也將面臨負資產風險。不過國際清算銀行認為，央行可以在負資產狀態下維持運營，官員們也聲稱年度虧損不會對貨幣政策產生影響。

此外，對於英國來説，過去十年，英國央行將超過 1200 億英鎊的量寬計劃所得利潤上交給英國財政部，根據規定，當英國央行持債出現虧損時，政府將反方向匯款。市場預計該國政府今年的利息支出將翻倍，達到佔 GDP 的近 5%，為二戰結束以來最高比例。

美聯儲面臨與歐洲各國央行們相同的困境，其去年向美國財政部轉移支付的逾 1000 億美元 “利潤” 今年可能縮減至接近零，這不利於縮小美國預算赤字，並會激化國會兩黨對債務上限的爭論。

根據當前準備金餘額和利率走勢，美聯儲今年最終可能向商業銀行支付約 1500 億美元的準備金利息。今明兩年歐洲央行支付的準備金利息或至少達到 930 億歐元。

正如英國預算責任辦公室主席 Richard Hughes 去年 11 月對議會委員會所言：

“這是量化寬鬆的副作用之一，我們債務的淨久期已大大縮短，任何利率上升都會更快地打擊公共財政。”