互联互通新阶段：纳入外国公司的意义

外国公司首次成为内地投资者直接投资标的，对资本市场开放和香港都有重要意义。

3 月 3 日，港交所发布公告，自 2023 年 3 月 13 日起互联互通股票标的范围将进一步扩大 [1]。同日，上交所、深交所分别正式发布《上海证券交易所沪港通业务实施办法》《深圳证券交易所深港通业务实施办法》，自 3 月 13 日起施行。

此次互联互通机制再扩容中，最值得关注的是符合条件的在港主要上市的外国公司将被纳入港股通股票标的，这是自 2014 年底沪港通开通、2015 年底深港通开通、2016 年沪港通取消总额度、2019 年纳入同股不同权公司、2021 年纳入科创板和未盈利生物科技公司、以及 2022 年纳入 ETF 产品等进展后，互联互通机制的又一次重要突破，也是第一次外国公司可以直接成为中国内地投资者的投资标的。虽然初始变化只是打开了一个小的口子（4 家外国公司），但见微知著，睹始知终，这一变化对于互联互通机制本身、资本市场和资本账户开放，乃至作为连通中国资本和外国资产的香港市场都有重要意义。对于此次扩容的影响与意义，我们解读如下。

制度细则：港股通纳入外国公司，陆股通范围扩大；设置调整缓冲机制

► 纳入范围：港股通纳入外国公司；陆股通范围扩大

南向：港股通首次纳入外国公司。此次将纳入恒生综合指数内符合条件的外国公司，即恒生综合指数大型股、中型股、市值 50 亿港币以上小型股指数中的外国公司，个别可能在税费、公司行为等方面存在有别于现行港股通股票的特殊要求的外国公司除外。同时，沪市港股通范围扩大至与深市港股通一致，即纳入市值 50 亿港币以上的恒生综合小型成份股。

北向：陆股通范围扩大到上证 A 股和深证综指成份股。1）沪股通基准由现行的上证 180 和 380 指数扩展为上证 A 股指数；深股通基准由现行的深成指和深证中小创新指扩展为深证综指。2）由于纳入范围扩大，为控制风险，在扩展后的指数基础上增加了市值及流动性要求，如考察日前 6 个月不低于 50 亿人民币日均市值（此前为不低于 60 亿人民币）、不低于 3000 万人民币日均成交金额、停牌天数占比低于 50% 等调入要求（上市不足 6 个月的按实际上市时间计算）。3）明确陆股通下同股不同权公司的纳入安排。2020 年 A 股首家同股不同权公司优刻得-W 科创板上市，前者与汇宇制药-W 目前同属上证 A 股成份股。尽管上述两家公司此次并未调入，但后续 A 股同股不同权公司也具有调入可能。对于非 AH 的同股不同权公司，须满足上市满 6 个月及其后 20 个交易日、首次纳入考察日前 183 日中平均市值不低于 200 亿人民币且成交总额不低于 60 亿人民币等要求。

► 调整机制：陆股通更新调整机制，并设置缓冲机制

陆股通调整机制：1）明确半年度定期考察机制，每年 5 月底和 11 月底对上证 A 股、深证综指成份股进行考察；此前跟随各基准指数调整安排进行考察，未明确规定。2）新增月度考察机制，每月末对当月新纳入上证 A 股、深证综指或者当月被撤销风险警示的深证综指成份股进行考察。

缓冲机制：调出条件低于调入条件以避免过多波动，具体为，1）陆股通：半年度定期调整考察时，非 AH 的陆股通股票存在定期调整考察日前 6 个月，日均市值低于 40 亿人民币（此前为低于 60 亿人民币）或者日均成交金额低于 2000 万人民币，或者全天停牌交易日天数占比 50% 以上的，才会调出陆股通。2）港股通：恒生综合小型股指数成份股且非 AH 的港股通股票，平均月末市值低于 40 亿港币（此前为低于 50 亿港币），才会调出港股通。

扩容结果：港股通本轮纳入 32 家公司，包括 4 家外国公司；陆股通共纳入 529 家公司

基于上述调整新规及港交所公布结果，此次调整将带来以下变化：

► 港股通：本次调整将纳入 32 家公司，其中包括欧舒丹、新秀丽、金界控股及兖煤澳大利亚 4 家外国公司。具体为，纳入太古股份公司 B、思派健康、京东方精电、欧舒丹、BRILLIANCE CHI、3D MEDICINES-B、山高新能源、高伟电子、新特能源、新秀丽、上美股份、微创脑科学、心泰医疗、巨子生物、高视医疗、渣打集团、龙光集团、兖煤澳大利亚、金山云、金界控股、飞天云动、艾美疫苗、洪九果品、星空华文、业聚医疗、博安生物－B、柠萌影视、健世科技－B、叮当健康、名创优品、智云健康和卫龙等。

相反，天誉置业、新鸿基、周生生、嘉华国际、信德集团、大家乐集团、IGG、时代中国控股、中国光大绿色环保、宝新金融、禹洲集团、澳优、新高教集团、快狗打车、祥生控股集团、融信中国、正荣地产、永泰生物-B、德琪医药-B 和云音乐共 20 家公司则在本轮被移出港股通范围。

► 陆股通：沪股通层面，本次共有包括中葡股份、青山纸业与维科技术等 309 家公司符合扩大互联互通合资格股票范围后被纳入沪股通。不过另有包括黄山旅游、圣济堂与维维股份等 298 家公司从沪股通被转移至沪股通特别证券/中华通特别证券名单（只可卖出）。深股通层面，本次扩容有包括宝塔实业、盈方微与西安饮食等在内的 220 家公司符合资格被加入深股通。不过另有包括深物业 A、珠海港与广州浪奇等 216 家公司从深股通被转移至深股通特别证券/中华通特别证券名单（只可卖出）。

纳入外国公司意义：开放新阶段、外国公司首次成为内地投资者直接投资标的、对资本市场开放和香港都有重要意义

虽然首次获得纳入的外国公司并不算多，只有欧舒丹、新秀丽、金界控股和兖煤澳大利亚 4 家，但其意义和影响深远，也是互联互通机制和资本市场开放的新阶段。

► 互联互通机制的进一步优化和完善。自互联互通机制 2014 年开通以来，南北向双向覆盖的标的数量和股票市值都陆续增加，南北向资金已分别累计流入约 2.2 万亿和 1.9 万亿人民币至港股与 A 股市场，成为市场投资者结构中重要组成部分。在这一进程中，互联互通机制也持续得到优化和完善，本次港股通纳入外国公司是继 2014 年底沪港通开通、2015 年底深港通开通、2019 年纳入同股不同权公司、2021 年纳入未盈利生物科技公司和 2022 年纳入 ETF 产品等多项变革以来，互联互通机制的又一次重要突破，进一步拓宽了中国居民配置港股市场的渠道。我们认为本次沪深港通的双向扩容和改革，不仅有利于丰富交易产品种类、扩大可投资范围和提升交易活跃度，同时对促进两地资本市场相互融合、加速中国资本市场对外开放进程均具有重要意义；

► 外国公司首次进入中国内地投资者直接投资范围，也是资本市场开放的新阶段。近年来，随着居民资产配置迎来拐点，居民配置海外资产的需求也不断提高。这一背景下，在传统 QDII/RQDII 的基础上，内地与香港基金互认等机制使得国内投资者配置海外资产的渠道与选择空间不断拓宽。但上述方式或多或少存在包括额度限制、需要通过购买基金配置以及更加关注海外上市中国资产等问题，使得投资者始终不能通过简单高效的方式投资于外国公司。本次港股通纳入外国公司则改变了这一现状，使内地投资者首次可通过港股通直接投资外国公司，为内地投资者配置海外资产带来了新的投资方向，打开了两地资本市场双向开放的新篇章；

► 在现有中国资产 + 外国资本已经较为成熟的模式下，中国资本 + 外国资产的突破有助于资本账户进一步的双向开放。目前香港中资股（H 股 + 红筹股 + 中资民营股）已占据港股总市值的 70% 以上，香港已成为中资企业上市融资的主要目的地之一，再加上陆股通和 QFII 等机制，海外资金投资中国的 “中国资产 + 外国资本” 模式已日趋成熟。相比之下，中国资金投资海外的 “中国资本 + 外国资产” 还处于发展初期。此次纳入外国公司是该模式的重要一步，可纳入港股通也或将成为外国公司选择以香港作为上市地的重要驱动因素，尤其是那些业务主要在大中华区的跨国公司。首先，外国公司纳入港股通后可引入中资，与内地资本的流动性对接，有利于提升公司多维度融资能力。其次，外国公司纳入港股通快速拉近了内地投资者与外国公司的距离，不仅使外国公司走入了内地投资者的投资视野，也促进外国公司产品进入了内地居民的消费选择，使得国内投资者分享跨国公司在中国的增长红利。最后，“中国资本 + 外国资产” 模式的突破也将持续强化与深化中国与全球间的金融联系，推进资本账户间的双向往来；

► 香港作为对接中国与海外的连接点和第一站，其国际金融中心地位将进一步被强化。与其他国际金融中心相比，香港的最大优势来自于背靠内地 “大市场” 所赋予的区位优势与要素资源禀赋，是中国与世界之间的 “超级联系人”。近年来，南向资金的持续流入有效提振了港股市场交投活跃度，为市场流动性注入新的活力。随着外国公司纳入港股通有望吸引更多海外公司赴港上市，叠加中概股回归以及内地企业赴港上市等契机，港股市场的结构也有望进一步优化。在这一基础上，香港则更能够发挥在资本市场上独有的 “背靠祖国，联通世界” 的优势，吸引更多包括南向资金在内的资金与优质公司到港沉淀，在港股市场形成优质公司和资金间的双向正反馈，进一步巩固香港作为国际金融中心的地位。

图表：沪深港通股票调整后纳入规则和机制