下一個 SVB？嘉信理財建立在低利率時代上的 7 萬億美元帝國正出現裂縫

從表面上看，嘉信理財 (SCHW.US) 被捲入 2008 年以來最嚴重的美國銀行業危機似乎並沒有什麼道理。

作為半個世紀以來經紀行業的中流砥柱，嘉信理財既沒有像 Silvergate Capital(SI.US) 和 Signature Bank(SBNY.US) 那樣過度投資加密貨幣，也沒有像硅谷銀行 (SIVB.US) 過度接觸初創公司和風險投資。嘉信理財只有不到 20% 的儲户超過了 FDIC 25 萬美元的保險上限，而硅谷銀行的這一比例約為 90%。該公司擁有 3400 萬個賬户和一大批財務顧問，所有業務的資產超過 7 萬億美元，遠遠超過了地區性機構。

然而，圍繞嘉信理財的問題卻不會消失。

並且，隨着危機的持續，投資者開始挖掘隱藏在眾目睽睽之下的風險。這家總部位於得克薩斯州韋斯特萊克 (Westlake) 的金融公司的資產負債表上的未實現虧損，加上長期債券，在去年激增至 290 多億美元。與此同時，利率上升正鼓勵客户將現金從嘉信理財的某些賬户中轉移出去，這些賬户支撐着嘉信理財的業務並提高了其利潤。

這再次表明，在利率持續下降數十年後，美聯儲快速收緊政策讓金融界措手不及。自 3 月 8 日以來，嘉信理財的股價已下跌逾四分之一，一些華爾街分析師預計該公司盈利將受到影響。

晨星分析師 Michael Wong 表示：“事後看來，他們本可以有更謹慎的投資選擇。”

不過，嘉信理財首席執行官 Walt Bettinger 和其創始人、億萬富翁 Charles Schwab 在近日安撫投資者，稱公司狀況良好，並準備承受更廣泛的動盪。

他們上週在一份聲明中表示，公司業務 “被誤解了”，將關注重點放在賬面虧損存在 “誤導性”，公司可能永遠都不會產生賬面虧損。

Bettinger 在上週四的一次採訪中表示：“如果我們銀行的存款全部流失，我們將有足夠的流動性來彌補。” 他補充道，公司可以從美國聯邦住房貸款銀行 (FHLB) 借款，併發行定期存單來解決任何資金短缺問題。

Bettinger 通過一名代表拒絕就此事發表評論。嘉信理財發言人拒絕在上週四的聲明之外發表評論。

週一，在第一公民銀行 (FCNCA.US) 同意收購硅谷銀行後，更廣泛的危機出現了緩解跡象，提振了包括嘉信理財在內的金融公司的股價，截至週一收盤，該股股價漲 3%，但仍較 2022 年 2 月 (美聯儲開始加息前一個月) 的峯值下跌 42%。

異常操作

實際上，嘉信理財的業務與其他同行並不相似。該公司經營着美國最大的銀行之一，同時也是最大的上市經紀公司，而這兩個部門對利率波動都很敏感。

與硅谷銀行一樣，嘉信理財在 2020 年和 2021 年以低收益率大舉買入較長期債券。這意味着，隨着美聯儲開始加息以抑制通脹，賬面損失在短時間內急劇上升。

三年前，嘉信理財的主要銀行在計劃持有至到期的長期債務上沒有未實現虧損。但截至去年 3 月，該公司的此類賬面虧損已經超過 50 億美元，截至年底，這一數字攀升至 130 多億美元。

因此，這也讓該公司在去年將 1890 億美元的機構抵押貸款支持證券從資產負債表上的 “可供出售” 轉為 “持有至到期”，此舉有效地保護了這些未實現虧損不影響股東權益。

紐約大學斯特恩商學院的會計學教授 Stephen Ryan 在接受電話採訪時表示：“他們基本上預見到了加息的到來。他們不知道自己能堅持多久，也不知道規模會有多大，但他們通過轉移來保護股權。”

不過，管理此類資產負債表變動的規則是十分嚴格的。這意味着嘉信理財計劃持有價值逾 1500 億美元的債券至到期，加權平均收益率為 1.74%。這些證券的最大份額——到 2022 年底為 1140 億美元——將在十多年後到期。目前，基準 10 年期美國國債收益率為 3.5%。

現金業務

嘉信理財因利率上升而頭疼的另一個問題來自現金。

嘉信理財收入的根本來源是閒置的客户資金。該公司將經紀賬户中的現金存款 “流轉” 到銀行，在那裏可以再投資於收益更高的產品。嘉信理財的收入與其向客户支付的利息之間的差額就是淨利息收入，這是銀行最重要的指標之一。

去年，淨利息收入佔嘉信理財總淨收入的 51%。

但在經歷了一年的利率快速上升後，人們有了更大的動力來利用現金。目前，許多貨幣市場基金支付的利息超過 4%，相比之下，嘉信理財的流動賬户 (sweep account) 僅提供 0.45% 的利息。

雖然客户會從嘉信理財的流動賬户中撤出多少資金還是未知數，但該公司管理層承認，這種行為在去年有所增加。

嘉信理財在其年度報告中表示，“由於 2022 年短期利率迅速上升，該公司發現客户將某些現金餘額轉移到收益更高的替代品的速度加快了。隨着這些資金持續流出，它們的流出速度超過了手頭的過剩現金，以及我們投資組合到期和償付產生的現金。”

對此，Bettinger 和 Schwab 在聲明中寫道，“客户存款可能會轉移，但他們不會離開公司。”

FHLB 借款

根據提交給監管機構的一份年度報告，為了填補缺口，截至 2022 年底，嘉信理財的銀行部門從 FHLB 系統借款 124 億美元，並有能力借款 686 億美元。

文件顯示，嘉信理財今年迄今又從 FHLB 借款 130 億美元。

分析師一直在權衡這些因素，巴克萊銀行和晨星公司最近幾周下調了嘉信理財股票的目標價格。

Bettinger 和 Schwab 表示，該公司悠久的歷史和保守主義將幫助客户度過當前的週期，就像他們 50 多年來所做的那樣。

他們在上週的聲明中寫道：“我們對以客户為中心的方法、業務表現和公司的長期穩定性仍然充滿信心。我們與其他銀行不同。”