国泰君安:全球半导体已行至下行周期尾部 宏观 “芯时代” 浪潮已席卷而来
全球半导体已经行至下行周期的尾部,我国正站在新周期的起点。
智通财经 APP 获悉,国泰君安发布研究报告称,半导体作为科技产业的 “能源”,是 “芯时代” 的兵家必争之地。中国大陆在全球价值链中占比仅 11%,与 32% 的需求形成明显错配。逆全球化背景下,需要沿着底线思维,一条路是低端自主,国产替代突围,在光刻机、沉积设备等领域实现 “能用就行”;另一条路是充分发挥在先进封装和芯粒 (chiplet) 方面的技术,争取全球价值链中的话语权,寻求打造去美国化的供应链体系。宏观 “芯时代” 浪潮已经席卷而来。
国泰君安主要观点如下:
从半导体到宏观经济
1) 从产业链讲起:半导体是科技产业的 “能源”。半导体的产业链与老能源非常相似,两者分别是新老经济的最上游,特点是:“高付出、低依赖”。“低依赖” 体现在半导体属于技术密集型行业,其价值链中设计环节就占六成左右 (EDA、IP、芯片设计),原材料仅占 5%(二氧化硅),因此相较于老能源,半导体更像是一个技术资源品,而非自然资源品,特点是可持续、可迭代。“高付出” 体现在半导体下游是广泛的新经济行业,如:3C 产品 (手机 26%、电脑 19%、消费电子 10%)、ICT 基础设施 24%(5G 基站、数据中心)、高端装备 12%(医疗器械、仪器仪表)、汽车 10%。
2) 未来,泛半导体行业对 GDP 贡献度将达到一半。我们将半导体产业及其下游定义为 “泛半导体行业”,当前全产业链增加值占 GDP 比重达到 17.1%(作为对比,“泛能源行业” 产值占比刚好也是 17%)。我们可以把半导体理解为大数据时代的 “能源”,未来将以数据化、智能化的方式渗透到所有行业中,为经济提供新的引擎。泛半导体产业对 GDP 同比贡献率从 2015 年的 13.6% 飙升至 2022 年的 39.5%,需要注意的是过去两年尚处于半导体产业的下行周期,未来几年泛半导体产业对经济增长贡献度有望达到一半。
全球视野下的半导体价值链
1) 全球半导体需求结构:中国三成,加速提升。我国近几年新经济加速发展,半导体需求占比从 2014 年的 21% 升至目前的 32%;美洲半导体需求份额整体维持稳定,在 20% 附近徘徊,近期有所上升;欧洲、日本和亚太其他地区需求端份额逐步下行。另一个维度来看,从 2015 年至今,仅中美两国半导体需求年均维持两位数增长 (中国 11.8%、美国 10.9%),是主要的边际贡献。
2) 半导体是一个全球分工极其细化的行业,分为三个环节:芯片设计→芯片制造→封装测试。其中,美国在 EDA、IP、逻辑芯片设计环节一家独大;韩国则擅长储存芯片的设计,也是其手机行业发达的原因;日本和欧洲在 DAO 和设备制造环节有一定的优势;中国台湾在晶圆制造方面有一席之地,中国大陆则擅长封装测试。全价值链角度来看,中国大陆仅占 11%,与 32% 的需求形成明显的错配,美日韩占据主导。
3) 分化的国际分工也带来了 “中国芯” 问题。其一,我国芯片贸易逆差非常严重,进口总额常年维持在出口的三倍以上,这是供需错配的核心体现;其二,我国出口芯片均价远低于进口,说明我国高端芯片产能较弱。逆全球化背景下,我们需要沿着底线思维,一条路是低端自主,国产替代突围,在光刻机、沉积设备等领域实现 “能用就行”;另一条路是充分发挥在先进封装和芯粒 (chiplet) 方面的技术,争取全球价值链中的话语权,寻求打造去美国化的供应链体系。两者本质上是对于效率和安全的权衡。
更重要的是,迎接宏观 “芯时代”。
全球半导体已经行至下行周期的尾部,我国正站在新周期的起点。其一,我国电子行业的资产负债率同比已经出现回升,意味着新一轮债务周期正在开启,考虑到其资产负债率处于历史最低水位 (54.3%),未来加杠杆的空间极大;其二,过去两年下行周期中,我国电子行业的产能利用率已基本触底,目前需求已经回暖,产能利用率的回升将带动新一轮产能周期开启。更重要的是,2022 年的泛能源产业对 GDP 同比贡献率达到历史新低的 10%,而泛半导体产业贡献则达到了历史新高的 40%,两者的极致分化预示着一个宏观 “芯时代” 正在来临。