如何把握 AI 定價走勢——從看漲期權的定價邏輯説起

從期權定價看後續 AI 行情？

4 月 19 日，廣發證券分析師吳迪、戴康在最新研報《DGVT 框架看 AI 中美映射——“AI 奇點時刻” 系列（七）》中表示，當前人工智能 AI 領域成長股的定價服從看漲期權的定價模式。目前 AI 類資產具有高成長性，因此用期權定價中的 Delta、Gamma、Vega 和 Theta 4 個希臘字母來比喻不同特徵資產，並提出了認為值得配置的細分賽道。

廣發證券表示，從歷史經驗來看，高 Delta 類的資產勝率更高。因此對於 AI 類資產的後續配置，該機構首推高 Delta 資產，如 AI 芯片、服務器交換機、互聯網巨頭等。

該機構還認為，A 股 AI 傳播熱度與高 Vega 資產的節奏一致，因此應用端辦公軟件、智能家居、遊戲、AI 大模型等都是值得投資的領域。

AI 類資產定價可類比看漲期權定價

廣發證券首先用期權定價中的 Delta、Gamma、Vega 和 Theta 4 個希臘字母，來説明目前人工智能領域的資產具有高成長性，符合看漲期權的定價邏輯。

該機構認為，成長股的定價服從看漲期權的定價模式。看漲期權的情形是，在標的資產價格、隱含波動率給定情況下，在約定到期日以行杈價買入標的資產，如何給這項權利定價；而成長股的情形是：在當前產業放量進程、潛在預期空間下，買入成長股是獲取以一定的成本獲取市場份額的權利，此時又如何定價。二者是可類比的。

在實際的期權定價中，Delta 衡量期權價格變動與標的資產價格變動的關係；Delta 越高，意味着二者的相關性越高。而 Gamma 衡量的是 Delta 的變動與標的資產價格變動的關係；當 Gamma 越高（特別是 Gamma 值為正時），可以放大 Delta 所帶來的盈利。

Vega 衡量的是標的資產價格波動率的變化對期權價格的影響；當 Vega 為正時，標的資產價格波動率越高，期權價格越高。Theta 用來衡量時間變化對期權理論價值的影響，表示時間每經過一天，期權價格會損失多少；Theta 越高，表示剩餘期限在逐漸縮短，越臨近到期日，時間值損耗得越快。

廣發證券表示，這 4 個字母對應不同特徵的資產：

（1）高 Delta—>高確定性：產業趨熱大概率勝者；

（2）高 Gamma—>高脈衝彈性：處於勝率提升最快的階段；

（3）高 Vega—>高波動性：對產業空間敏感；

（4）高 Theta—>高時耗性：對時間價值損耗敏感。

廣發證券還以大航海時代背景來類比當前 AI 不同賽道的資產：

（1）高 Delta：顛覆者（“新航線首個淘金者”，OpenAI）、賦能者（“賣鏟人”，英偉達）、受益硬件（“賣水人”，受益硬件）、已有儲備龍頭（“大型船隊”，微軟/Meta）；

（2）高 Gamma：追趕者（“轉舵追趕者”，大模型發佈者）：

（3）高 Vega：應用端/軟件層（“黃金首飾商”）、非核心硬件；

（4）高 Theta：傳統信息流量入口。

以史為鑑

廣發證券認為，以史為鑑，高 Delta 類的資產勝率更高：

2012 年年初前後 iPhone 4S 發佈後移動互聯網熱度升高後回落，雖 Vega 應用/非核心硬件走弱，但基於中美映射下的 Delta 資產勝率高，比如立訊精密。

從上述的 “顛覆者”、“賦能者” 和 “已有儲備龍頭” 來看，高 Delta 的資產也在行業內大幅領跑。

廣發證券表示，在 2013 至 2015 年，硬件層、網絡層技術迭代升級推動，下游 C 端應用百花齊放，傳媒板塊才真正迎來放量行情，Vega 類資產持續高爆發性。相較 13-15 年面向 C 端的應用蓬勃發展推高整體行情，本輪 AI 應用層當前大部分仍處於設想、探索階段。

廣發證券還認為，A 股 AI 傳播熱度與高 Vega 資產（應用/非核心硬件）的節奏一致。而在 Gamma 方面，該機構指出，百度、阿里、商湯等中國企業相繼入局追趕，推出國產大模型，因其高 Gamma 屬性，股價此消彼長的特點突出。

因此對於 AI 類資產的後續配置，廣發證券首推高 Delta 資產，如 AI 芯片、服務器交換機、光模塊光芯片、液冷温控、互聯網巨頭等。除了上述歷史經驗外，該機構認為本輪美股已經上演的特徵也支持這一觀點。

在高 Vega 方面，廣發證券認為，應用端辦公軟件、智能家居、遊戲、教育、智慧工廠，以及軟件層網絡安全、AI 大模型、數據平台、分佈式數據庫等是值得投資的領域。圍繞熱度，顛覆者和賦能者的新品迭代是值得把握的窗口。

本文主要觀點來自：廣發證券分析師吳迪、戴康

吳迪 執證號：S0260523020001

戴康 執證號：S0260517120004