央行超预期 “降息”：接下来轮到 MLF 和 LPR 了？

6 月 13 日，中国人民银行以利率招标方式开展了 20 亿元 7 天期逆回购操作，中标利率下降 10 个基点至 1.90%。这是作为央行短期政策利率的公开市场操作 7 天期逆回购利率 10 个月来首次下调。

分析师们指出，后续利率体系的同步下调是大势所趋，接下来轮到 MLF 和 LPR 了，6 月 15 日作为中期政策利率的中期借贷便利（MLF）利率和 6 月 20 日的贷款市场报价利率（LPR）也有望跟随下调央行超预期 “降息”。

降息 “情理之中、意料之外”

兴业证券固收团队指出，经济环比下行压力加大 + 实体融资需求偏弱 + 地方政府债务风险升温，降息成为政策的可选项。本次降息属于 “情理之中、意料之外”：

1）当前我国处于经济环比下行压力加大 + 实体融资需求偏弱 + 地方政府债务风险升温的宏观环境当中，经济内生动能不足，需要政策出手支撑。降息是政策的可选项，上周五市场的降息预期就已开始明显升温，降息落地实属情理之中。

2）但降息时点和方式似乎有些 “出人意料”。

一方面，市场预期和博弈的主流为 MLF 降息，本次降息时点领先于 MLF 续作时点，且方式上是直接调降 OMO 利率，此为 “出人意料” 之一；

另一方面，之前市场部分投资者判断 6 月降息条件不成熟，降息概率不大，降息的时间窗口可能要等到 7-8 月份，此次降息时点明显领先于这部分投资者的判断，此为 “出人意料” 之二。

兴业证券固收团队认为，本次降息可能指向实体融资需求弱于政策预期，OMO 降息可能是比 MLF 降息更大的利好：

从近两次的经验来看，央行降息往往选择 MLF 续作时点，方式为 MLF 与 OMO 利率同步调降（参考 2022 年 1 月、8 月）。

当前已临近 MLF 续作时点，央行却直接调降 OMO 利率，这可能指向：1）当前实体融资需求明显弱于政策预期；2）降息似乎已刻不容缓。因此，我们认为对于债市来说，本次 OMO 降息可能是比 MLF 降息更大的利好。

华金证券指出，本次降息印证了他们对当前经济下行压力的结构性分析，即地产周期磨底拖累中高收入人群财富效应预期偏弱是内需不足的主要原因，中低收入人群亟待货币偏松操作促进基建投资稳就业扩收入：

从中期逻辑来看，7 天逆回购利率与 MLF、LPR 相关联，历来是调整最领先、牵一发动全身的利率政策关键目标，其变化与宏观经济结构性的表现息息相关。降息预期有效兑现，印证了我们今年年初以来对于内需仍然不足的结构性预判。

东吴证券宏观团队认为，今天央行的降息来得有点快，但央行这次快速出手也不例外：

当市场的一致性预期正转向 6 月 15 日下调 MLF 利率时（也是出经济数据当天），央行在今天率先下调了 7 天 OMO 利率。

我们认为这一举动非同寻常，如图 1 所示，此前央行一般都是同日下调 MLF 和 OMO 利率，而上一次 OMO 利率提前于 MLF 利率下调还是在 2020 年疫情刚爆发时，凸显了政策快速出手应对经济下行的迫切性，并且在央行快速出手后，以地产和基建为代表的一揽子稳经济措施随之出台。

如我们此前的报告所述，历史经验来看，一旦 PMI 连续跌破 50，且出口同比增速降至-5% 以下，政策往往会快速出手应对，这不仅仅是货币政策的降息和降准，还伴随着地产调控的松绑和基建投资的加码。

本次降息之前，易纲行长已经在上周的上海调研中强调央行下一步将 “加强逆周期调节，全力支持实体经济”。可见在货币开始 “全力” 支持实体经济的同时，其他总量政策也需要协同配合才能形成 “合力”。

政策加码窗口或开启

中信证券宏观团队认为，本次逆回购降息可能标志着政策加码窗口开启。

中信证券宏观团队指出，4 月以来经济恢复放缓、物价涨幅回落且信贷增长乏力，降息恰逢其时。本次逆回购降息的背景主要有三方面：

第一，由于地产销售下滑以及消费场景限制解除的红利消退，4 月以来我国经济恢复放缓，4 月和 5 月 PMI 连续 2 个月处于荣枯线以下。

第二，近期 CPI 和 PPI 涨幅明显回落，5 月 CPI 同比上涨 0.2%，PPI 同比下降 4.6%，物价涨幅回落反映了需求不足是当前经济的主要问题，同时物价回落也导致实际利率被动升高。

第三，4 月信贷投放明显降温，居民贷款重新出现负增长。从票据利率判断，5 月的信贷投放可能也偏低。

公开市场操作 7 天期逆回购利率上一次下调是在 2022 年 8 月 15 日。当时，央行同步下调了 1 年期 MLF 利率和 7 天期逆回购中标利率，幅度均为 10 个基点。随后政策利率和 LPR 并未调整，直至 6 月 13 日下调 7 天期逆回购利率。

6 月 MLF 利率和 LPR 大概率跟随下降

在短期政策利率下调后，市场普遍预计，6 月 MLF 利率和 LPR 将跟随下调。

中信证券认为，6 月的 MLF 和 LPR 利率均会跟随下调，MLF 下调幅度或为 10bp，LPR 存在非对称下调的可能性，5 年期 LPR 下调幅度可能更大：

从历史来看，MLF 和逆回购利率往往同步调整，且调整幅度相同。预计 6 月 15 日 MLF 到期续做时利率也将下调 10bp。由于 LPR 在 MLF 利率基础上加点报价，MLF 下调后 LPR 大概率跟随调整。

考虑到当前房地产销售较为低迷，5 年期 LPR 的下调幅度或超过 10bp，以进一步降低房贷利率，促进房地产市场平稳健康发展。

东方金诚首席宏观分析师王青认为，考虑到政策利率体系联动调整的一般规律，在短端政策利率下调后，中端政策利率（MLF 操作利率）也会跟进下调。与此同时，鉴于 MLF 操作利率是 LPR 报价的定价基础，若 6 月 MLF 操作利率下调，20 日 LPR 报价也将跟进下调：

考虑到当前企业贷款利率已处于历史低点，且明显低于居民房贷利率，加之近期楼市再度转弱，我们判断本月 1 年期 LPR 报价和 5 年期以上 LPR 报价很可能出现非对称下调，即 1 年期 LPR 报价可能下调 5 个基点（0.05 个百分点），5 年期以上 LPR 报价下调 15 个基点（0.15 个百分点）。

华金证券则预计，MLF、1 年期 LPR 更大幅度下调以修复息差，5 年期 LPR 下调但力度小于 1 年期以促进投资，后续预计还有降准配合：

全年 1 年期 LPR/MLF 下调 20-30BP，5 年期 LPR 下调 10-15BP 的预测，后者下调幅度小于前者。

降息可能带动企业中长贷加速投放，需要低成本、高效率的流动性投放操作予以配合，维持全年降准 100BP、每个季度 25BP 的展望不变。

兴业证券固收，后续利率体系的同步下移是大势所趋。6 月 MLF、LPR 跟随 OMO 利率同步调降是大概率事件（LPR 的调降幅度甚至可能不止 10bp），后续系统调降存款利率的概率也在增加。

东吴证券预计 6 月 MLF 利率将跟随 OMO 利率下调，但 LPR 存在超预期调降的可能性，不排除 6 月 MLF 与 LPR 利率下调幅度超过 10bp：

尤其是二季度以来地产端压力加大：一是居民购房意愿迅速萎缩，按揭早偿率居高不下；二是进入 5 月以来地产销售环比持续回落，房价重回下行通道；叠加今年新开工深陷萎缩区间，不排除 6 月 MLF 与 LPR 利率下调幅度超过 10bp，以及时遏止房地产重现去年下半年螺旋下跌的局面。