高瓴又把一家日化公司送上市了

繼將藍月亮集團（6993.HK）送上市後，高瓴又投了一家日化企業，並將迎來收穫時刻。

近日，潤本生物技術股份有限公司（下稱 “潤本股份”）於上交所註冊生效，即將成為 “驅蚊第一股”。

與藍月亮相似，早在 2010 年就開設了天貓店鋪的潤本股份吃到了線上電商快速發展的行業紅利。近三年，其線上渠道貢獻的營收比例近八成，要知道被外界詬病過度倚重線上渠道的藍月亮線上渠道佔比最高時也不過五成左右。

但相比之下，潤本股份似乎並沒有感受到線上平台流量變貴、逐漸難賣的 “寒意”。

2020 年至 2022 年三年間，潤本股份的營收年複合增長率達到 39.04%；淨利年複合增長率則達到 29.66%，並且相比同做驅蚊用品的朝雲集團（6601.HK）僅有個位數的淨利率，潤本股份活得相當 “滋潤”，淨利率超過 20%。

或是這般出色的盈利能力打動了張磊，2021 年，與高瓴資本同一主體的 JNRY VIII 按投前估值 20 億元、19.53 元/股的價格入股潤本股份，成為其唯一外部機構股東，持有 3439 萬股，上市前持股比例達 10%，位列第三大股東。

不過潤本股份在管理上的穩定性存疑，曾經一年內連換兩任財務總監，董秘在上市前也進行了變更。截至目前，潤本股份的董事會由創始人趙貴欽、鮑松娟夫婦和鮑松娟的兒子林子偉組成三名非獨立董事，其中創始人夫婦合計持有潤本股份 85.38% 的股份。

高週轉下的高利潤率

翻開潤本股份的招股書，其盈利水平讓美妝公司看了沉默，日化家清企業看了會流淚。

因為無論是化妝品還是日化家清，均為受營銷驅動增長的行業。儘管毛利率尚佳，但高昂的三費支出將不可避免地侵蝕利潤表現。

比如藍月亮的毛利率接近 60%，但淨利率僅為個位數；完美日記的母公司逸仙電商（YSG.NYSE）直到今年一季度才勉強盈利，淨利率 6.62%。

而在 2022 年，潤本股份實現營收 8.56 億元，同比增長 47%；實現淨利 1.6 億元，同比增長 32.7%。其淨利率相比 2021 年的 20.7% 雖有下滑，但仍有 18.7%。

原因有二，一方面是潤本股份極度依賴線上渠道的結構導致的，2022 年其線上渠道營收佔比達到 78.04%。公開信息顯示，潤本股份在天貓平台連續三年驅蚊液產品銷售額排名第一。

按照完美日記等同樣仰仗線上渠道的經驗，儘管潤本股份沒有大額支出用於開拓線下渠道、承擔僱傭銷售人員的開支，但線上買流量推廣的費用總是必不可少。

相比同類公司，潤本股份這項費用控制更好。

2022 年，潤本股份的銷售費用率為 27.1%，低於朝雲集團 30.2% 和藍月亮 33.4%，更是遠低於珀萊雅（603605.SH）等美妝企業動輒 40% 以上的水平。潤本股份在招股書中歸因於 “所處賽道競爭程度不及珀萊雅等公司，引流成本相較更低。”

並且由於線下渠道佔比較低，潤本股份僱傭的人員較少，其 2022 年管理費用率僅有 2.95%，同期朝雲集團和藍月亮分別為 11.4% 和 14%。

另一方面，潤本股份緊抱天貓和京東的 “大腿”，而不依賴經銷商。其線上渠道銷售以直銷為主。2022 年，潤本股份的直銷佔比從 57.15% 進一步提升至 60.32%，平台經銷與平台代銷則分別佔比 14.42% 和 3.31%。

直銷的好處是可以在 14 天內確認貨款，幾乎不存在賬期，進而擴大生產、提高週轉效率。2022 年，潤本股份的應收帳款週轉率達到 446.63 次，遠高於同樣以線上渠道為主的貝泰妮（19.38 次）和珀萊雅（53.04 次）。

產品結構上，潤本股份表現出了更 “多元化” 的特質。2020 年至 2022 年，潤本股份實現主營業務從從驅蚊產品至嬰童護理產品的切換。

由於每年驅蚊產品的銷售旺季集中在 4-6 月，若想平抑季節影響，潤本股份開拓更多賽道是必選。參考同樣做驅蚊產品的朝雲集團，就瞄準了寵物賽道。

潤本股份也選了一個能賺到更多品牌溢價的賽道，只不過相比掙 “毛孩子” 父母的錢，潤本股份盯上了嬰童護理業務。

2022 年，嬰童護理為其貢獻的營收佔比首次超過驅蚊業務達到 45.59%，嬰童護理中的功能護理產品毛利率接近 70%，這些高毛利產品銷量的增加帶動潤本股份的整體毛利率提升 1.64 個百分點至 61.53%。

在募資用途中，潤本股份生物計劃將 IPO 募資的 3.69 億元用於黃埔工廠研發及產業化項目，該項目將主要用於個人護理類產品的產能。

另有 3.44 億元用於渠道建設與品牌推廣項目、0.9 億元用於信息系統升級建設項目和 1 億元用於補充流動資金。

管理穩定性之憂

從股權結構來看，潤本股份很穩定。實控人趙貴勤、鮑松娟夫婦合計持股 85.38%，另有實控人直系親屬趙漢秋和鮑新專分別持股 1.33% 和 0.89%。

但從管理層變動來看，潤本股份卻呈現了另一種現象——2020 年至 2021 年，其高管發生頻繁變更。

招股書顯示，2020 年 5 月，許迎豐擔任潤本股份股份的財務總監，但當年 11 月，財務總監兼董秘就變更為陳澤龍。弔詭的是在 2021 年 4 月，入職不滿五個月的陳澤龍離職，鄭濤接任董事會秘書。2021 年 12 月，董事會秘書鄭濤也離職。

除此之外，潤本股份與外部股東高瓴在衝刺上市過程中存在對賭協議，並在過會前引來監管問詢。

其中內容包括：若潤本股份未能在 18 個月內上市，將自動恢復對高瓴方面持有股份的優先購買權、共同出售權、反攤薄保護等特殊股東權利的協議條款。

高瓴方面在潤本股份的治理中享有多個 “一票否決權”，比如董事會聘用及解聘總經理、財務負責人、董事會秘書的事項上。上述潤本股份的財務總監、董秘頻繁變動或與此有關。在問詢函中，監管方要求潤本股份説明高瓴資本的 “一票否決權” 對公司控制權的影響。

今年 4 月，在收到問詢之後，其全體股東簽署了《新股東協議之補充協議》，徹底終止了高瓴資本對董事會、股東大會部分決策事項的一票否決權，並不附加任何效力恢復條件。

兩個月後，潤本股份進一步簽訂《新股東協議之補充協議二》，終止了高瓴資本直接提名一名非獨立董事的權利。

給治理打上 “補丁” 後，潤本股份終於拿到了註冊。