特斯拉及美股观察窗口在大选后

我们最近重点在研究特斯拉，备受关注的 Robotaxi 发布会之后，股价大跌，争议颇大。

首先我们总结 Robotaxi 的利弊问题：

有利性：

在技术方面特斯拉乃是相当激进，将 “transformer+BEV” 技术往前推进一大步，将自动驾驶从 “规则驱动” 全面转向 “视觉和数据推动”，从硬件方面取消了高成本的激光雷达，并去高精地图，这是车辆成本迅速压缩的主要原因。

对比之下，尽管此技术方向已经成为行业共识，但出于安全等因素考虑，主流厂商仍然保留了激光雷达。这就使得短期内特斯拉的 Robotaxi 是具有价格优势的。

当然数据推动逻辑下，算法不再是绝对护城河，视觉的训练权重增加，特斯拉与国内百度，小鹏等厂商并不具备绝对优势。

弊端：

车辆定价极低，尽管硬件优化是重要原因，但难免不让人联想：高溢价的特斯拉也要拼价格了。而一旦拼价格，其毛利率就是要被压缩的，原有估值模型就要被推翻，加之时间表过于模糊，也给投资者带来了一丝不安。

概括性表达：

仅就 Robotaxi 产品而言，特斯拉还是给市场带来了震撼的一面，先进的视觉处理能力应该领先同类企业 1 年左右。低价虽然要重建毛利率为代表的商业模型，但 Robotaxi 本身也是新的商业模型：从整车出售转向网约车服务。

在技术领先 1 年的背景下，如果我们不考虑地缘等不可测风险，是可以给特斯拉足够的时间去做推广，整体应该是利好的。

接下来我们要谈的是特斯拉的股价问题，作为高β企业，特斯拉股价的高低很大程度上取决于美股大盘。

在我们的观察中，我们笼统地将自加息以来美股可以分为以下几个阶段

阶段一：2022 年 3 月-10 月，美国债收益率因加息抖升，美股流动性因加息受挫。特斯拉在此时估值亦连续失守；

阶段二：2022 年 10 月-2023 年 6 月，此时美债收益率触顶下行，主要原因为汇市美元指数下跌，析出美元回流美国，流动性得到缓解，此时美股回升；

阶段三：2023 年 6 月-2024 年初，美股的风险偏好在此时收敛，表现为赎回美债和美股，美元指数下跌（资金流出美国，非美经济体出现牛市）；

阶段四：2024 年初-2024 年 7 月，此时股债对冲效应明显，投资者卖出美债买美股，经济基本面的稳定给市场诸如信心；

阶段五：2024 年 7 月 - 至今。此时美股因为宏观经济数据变得异常敏感，美股与非美经济之间越来越显示对冲效应（表现为经济预期差——利率下行——美元指数下行——资金外流——美股下跌，若经济预期改变，上述转换亦会逆转）。

那么我们该如何判断未来呢？

1）目前一直到美国大选前（11 月 5 日），美联储会努力控制市场预期，大幅降息收缩，原因也很简单，不希望在大选前因为货币市场变化影响波动，这也是川普一直反对大选前降息的主要原因；

2）11 月之后，如果美国经济指标呈恶化（低于预期），那么降息反而会加速资本离美，降息反而会是利空；

3）若经济指标良好，有序降息，美国资本市场风险偏好得到保障（上述历史回顾我们也是在强调风险偏好与市场的关系），那么即便降息较少，也会是利好。

对于特斯拉，我们不妨将分为两个阶段：

1）大选前，不会太大波动；

2）大选后，看经济基本面，希望 cpi 被控制，就业数据良好。

3）短期股价与 Robotaxi 关系很模糊，但长期内后者贡献颇多。

$特斯拉 (TSLA.US)