否极泰来，百度的转机已然不远？

北京时间 2022 年 5 月 26 日美股盘前，$ 百度(BIDU.US) 发布 22 年一季报，虽然绝对表现难言好看，但相较市场预期还是让人欣慰，广告业务的表现更在同行之上：

1. 剔除爱奇艺营收，只看百度的核心业务，本季收入 214 亿，同比增长 4.4%；稍稍高于市场预期中值的 208 亿元。其中，据海豚君推算百度核心广告收入 156.5 亿元，同比虽下降了 3.7%，但在疲软的宏观经济下，国际大行普遍预期同比下降 7% 左右。而横向对比分众及腾讯一季报中广告业务收入都同比下降 18% 的表现，百度已然显著 “坚挺”。

2. 广告业务外，百度的创新业务本季收入同比增长 35%，稍稍低于市场预期。但其中占大头的智能云业务本季营收增速为 45%，与市场预期基本一致，仍在跑步增长中。

3. 百度核心业务本季实现经营利润 25 亿元，而卖方预期普遍在 20 亿左右；虽然在营收结构向非广告业务偏移下，公司的毛利率继续大幅下降，但好在百度总算也开始控费举措，核心业务管理销售费用同比下降了 3.3%，从而使得利润释放超出预期。

海豚君观点：

本季度，由于宏观经济疲软，且先前已披露业绩的广告公司表现都 “很烂”，市场对本就不受待见的百度的预期本就不高。然而百度的实际表现则比想象中的坚挺不少。

海豚君认为，在本轮疫情前本就表现相对较弱的百度广告已接近 “差无可差” 的谷底，因此反体现出高于同行的韧性。 而国内互联网拆墙未来的推进，都会有利于百度中从先前缺失的电商、游戏、社交广告中分得一杯羹。

同时，以智能云为代表的创新业务收入也仍在高速成长中，虽然代价是毛利率的进一步下滑，但百度的控费举措至少扭转了经营利润的下降趋势。

展望未来，由于二季度内疫情对经济的影响更为显著，百度的业绩恐怕还会进一步探底，但是若广告业务能在二季度后触底反弹，且智能云和自动驾驶业务能继续稳步发展，那么长期不受市场关注，且估值便宜的百度有望见到显著的股价修复。

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以下为财报详细分析：

百度是互联网公司中比较罕见地把业绩详细拆为：

1. 百度核心：涵盖了传统的广告业务（搜索/信息流广告），以及创新业务（智能云/DuerOS 小度音箱/阿波罗等）；
2. 爱奇艺业务：会员、广告与版权转授权等其他。

两项业务的拆分泾渭分明，加上爱奇艺作为独立上市公司数据详尽，海豚投研在此也将两项业务详细拆解。由于两大业务有大约 1% 左右（2-4 亿之间）的，导致海豚君拆分的百度核心细分数据与实际报数稍有差距，但无碍趋势判断。

本财报点评着重于百度核心的业务表现，关于爱奇艺的表现海豚君会另作点评

一、接近见底，广告业务表现优于同行

剔除爱奇艺的收入后，本季度百度核心收入 214 亿元，同比小增 4.4%， 略高于市场预期的 208 亿元。

其中，以搜索 + 信息流为主的核心广告收入为 156 亿元，同比下滑 3.7%，虽然纵向来看，营收增速仍在持续下滑，但横向对比已披露一季报的行业同行来看，广告巨头—分众（线下梯媒）和腾讯（线上媒体）的广告营收在本季度都同比下滑了 18% 左右。与之相比，百度广告仅个位数的营收缩窄已算得上 “坚挺”。

去年三季度以来，由于宏观经济&消费疲软，以及政府对互联网、游戏、教育、地产等各行业的监管升级，相关板块广告预算大幅收窄，广告差是市场的共识。而三大互联网巨头 BTA 中并不被看好的百度表现却相对优异，海豚君认为背后的原因可能是：

① 与阿里广告以电商为主，腾讯广告侧重于游戏等线上行业不同，百度广告的客户垂类以医药、旅游、制造业等传统行业为主，因此监管升级对百度的影响相对较少。

② 由于用户及流量入口地位的下降，百度原先的广告营收增速本就弱于同行。因此虽然宏观环境恶化，但原本就略显掉队的百度已 “差无可差”，继续向下的空间反而较小。

但值得注意的是虽然本季度百度的表现相对较优，但二季度内疫情对线下经济的打击反而较大，因此百度广告的 “出众” 的表现在二季度能否继续还有待观察。

另外，百度 App 的 MAU 这个季度持续增长，达到了 6.3 亿用户，比上季度再净增 1000 万，各互联网公司间的互联互通政策仍在发酵，有待观察未来百度能否从例如阿里的电商平台 or 腾讯的社交平台中也能分得一杯羹。

二、云业务继续快跑，智能驾驶稳步推进

百度核心中的其他收入（软硬一体的智能业务，含智能云、智能音箱与阿波罗自动驾驶等）一季度收入 57 亿，同比增速回落至 35%， 不过在整个宏观经济都放缓的背景下，智能云及其他项目进展速度放缓也在情理之中。

百度的创新业务占大头的百度智能云业务，据海豚君的估算单季收入 40.6 亿，同比增长 45%。虽然略有回落，但 45% 的增速也仍属于高速增长期。

云业务之外，智能汽车板块可谓是百度的 “星辰大海” 以及最富想象空间的业务，虽然目前能产生的实际收入有限，但百度也重点公布了最新的业务发展动态：

1. 萝卜快跑自动驾驶出租车： 据百度披露，萝卜快跑业务在本季度的订单量已经达到 19.6 万单，同比增长了 11 倍。此外政策角度，目前萝卜快跑每辆车需配备的安全员已被允许由驾驶座挪到副驾。离一个安全员能远程监控多辆出租车的希望更进一步。

由于自动驾驶汽车的最大价值就在于能减轻对司机人力的依赖，因此能一人监控多台出租车对该业务的商业化前景举足轻重。

2. 智能驾驶&智慧城市：首先继比亚迪之后，东风汽车也宣布将考虑采用百度的 Apollo 自动驾驶方案。而到本季度，百度的城市智能交通方案也已被 41 个城市采用，环比增加了 6 个城市。

由于百度云、自动驾驶都属于 “故事型” 业务，也是百度估值弹性的一大来源。当市场情绪低落的时候，可以一点估值不给，而当百度跌到明显低估区间，且业务有实质进展时，也很容易成为向上拉估值的故事点。

三、毛利下滑，转型智能业务的代价

本季百度核心实现了 121 亿的毛利润，毛利润同比增长-1.8%，由于公司的营收结构继续向下毛利较低的非广告业务偏移，公司的整体毛利率继续下滑，本季为 54.1%，再度环比下滑 6 个百分点。创新业务规模发展，但商业化变现尚未开始的代价正在释放。

四、总算开始控费，经营利润略有改善

虽然毛利率在持续下滑，但好在百度的费用没有继续扩张。本季度行政和销售费用同比减少了 3.3%，费用率也同比由 19.8%，下降到了 18.3%。在各大互联网公司都裁员过冬的背景下，百度也总算开始控费。

不过研发费用本季仍同比增长了 16%，就此百度表示其在研发领域坚持长期主义，相信在智能院&人工智能领域的投入能带来回报。因此，百度研发费用率并未显著回调，仍达其核心营收的 24%，不过较上季度的 25.5% 还是略有回落。

因此虽然毛利率由于营收结构变动显著下降，但被三费支出的减少所对冲，本季百度核心的经营利润率为 11.8%，相比上季度的 11.4% 略有提升，经营利润同比下降的速度也在放缓。虽然改善的幅度没有同行（京东、腾讯等）那么显著。

<正文完>

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财报解读

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2022 年 3 月 1 日《百度 (BIDU.US) 2021 年第四季度业绩电话会》

2021 年 11 月 17 日《百度 (BIDU.US) 2021 年第三季度业绩电话会》

2021 年 8 月 12 日《百度 (BIDU.US) 2021 年第二季度业绩电话会》

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