滴滴：压压司机裁裁员，终于找回了赚钱的体面

5 月 29 日晚，滴滴出行 24 年的一季度财报悄然公布，核心要点如下：

1、国内量增价跌，但仍是跑不赢行业？

一季度滴滴国内出行 GTV 为 714 亿，虽较去年四季下降了 0.4%，但主要是一季度少了一天，日均 GTV 实际是环比走高了 0.7%。滴滴国内的业务体量已连续 6 个持续环比走高，网约车是在逐步复苏这点不需质疑。

价量拆分来看，滴滴本季国内业务单量环比增长 1.1%，是推动 GTV 增长的主要来源。但网约车行业整体订单量环比 1.9% 的增速（按交通部口径滴滴单量增速为 1.3%），滴滴的单量增速还是略为跑输行业的，市占率并没有改善的趋势。

价上，国内的平均客单价自 23 年 1 季以来就开始持续走低，从 25.4 元下降到了 24.2，累计降幅近 5%，本季环比再降近 0.3 元。仍是清晰体现了目前网约车供大于求的主线故事，对滴滴业绩的影响深远。

2、苦一苦司机，顾客和平台都能受益

营收角度，滴滴国内出行板块本季收入 449 亿元，环比下降了 0.8%，收入降幅稍稍为高于 GTV 下降的 0.4%。而滴滴的平台销售额（等于 GTV – 司机分成/激励 - 税费等）本季却是环比减少了 4.6%，明显高于 GTV 下降的幅度。

从两者相比 GTV 不同的增速差，常态的推测是用户补贴占 GTV 的比重大体持平的，而给司机的分成比重反而在走高。财务指标走势似乎与网约车市场供大于求的现实情况不符。但海豚投研认为，这主要是分母即单价的走低导致分成和补贴比例被放大，以及顺风车、出租车、飞猪等营收比重变化的影响。

按我们的测算，在客单价环比减少了 0.28 元，同时日均单量提高 1.9% 的情况下，每单给予的消费者补贴和给司机的分成是分别减少了 0.17 和 0.15 元。

将客单价下滑和补贴减少的影响对冲后，平台留存的单均收益实际是增加了 0.04 元，消费者实际支付客单价是减少了 0.11 元，而司机的单均分成则是减少了 0.15 元。(以上主要是方向判断，具体数值未必精确）。

换言之，还是以司机单均收入减少为代价，把利益大头让渡给了消费者，小部分给了平台，与供大于求的情况还是一致的。

3、海外业务表现平稳

海外业务的增长则比较平稳，一季度成交额环比略降 3.2%，虽没有国内逆季节性增长那么强劲，但毕竟一季度天数较少，也属合理。价量因素上，订单量是环比增长了 2.3%，主要是客单价上本季较包含多个重要海外假期的四季度环比下降了 4%，拖累了成交额增长。整体来看属于平平表现。

不过，平台收入（platform sales）和财务营收上却都环比分别增长了 18% 和 9.5%，都明显高于 GTV 增速。由此可以推测，滴滴在海外业务上开始明显地拉高变现率了。

4、对内狠挤费用，利润大幅释放

由于国内出行业务平台的留存盈利实际是走高的，海外业务的变现率也在明显拉升，滴滴本季度的毛利润有明显的提升，环比增加了 6 亿，毛利率也提示了 1.4pct。

费用层面的节省则更加惊人，经营四费合计环比减少了 16 亿元，具体来看，主要是营销和研发费用都分别环比减少了近 5 亿，费用压缩力度最大。合理推断，滴滴应当是对外大幅削减了买量、品宣投入，对内很可能也裁撤了一些开发员工。

因此，滴滴本季首次实现了 GAAP 层面经营利润的转正，盈利 4 亿元。其中对内控费的贡献还是大于生意自身盈利能力的提升。

5、国内业务利润大幅改善，海外&创新则再度减亏

分部门来看，滴滴国内板块调整后 EBITA 利润达到了 21.4 亿，较先前近 10 亿出头的情况有了显著的改善。EBITA 利润率（比 GTV）提高到了 3%。

海外和新兴业务的亏损幅度本季也都在缩窄，其中海外业务的 EBITA 亏损缩窄到 3.4 亿，创新业务虽环比明显缩窄，但单季亏损还是约 8 亿，仍是比较高的。

海豚投研观点：

总的来看，滴滴相比去年四季度增长跑不赢行业，利润也释放不出来的双差情况有了不小的改善。本季虽然国内单量增速应当还是跑输行业的，但网约车仍是明显供大于求的背景下，市场内三方参与者的议价能力显然是消费者>平台>网约车司机的。因此，尽管客单价下行，平台留存的收益仍是略有改善的。

而在对内更加激烈的削减费用则是一下把国内业务的调整后 EBITA 利润释放到了 20 亿以上，由此滴滴国内业务实现 2024 年全年 80 亿 EBITA 的目标应当是问题不大的。至于海外业务，公司虽仍预期 2024 年内会继续亏损，仍是增长优先而并不意在尽快扭亏。

尽管不否认滴滴本季的财务表现是有了明显改善，但可以看到对内控费的贡献是高于业务自身盈利能力的提高的，而控费毕竟只是一时之策，无法长期持续。且从估值角度，即便公司国内业务超额实现 100 亿的调整后 EBITA，我们也不考虑海外&创新业务的亏损，当前市值对应国内税后利润的估值倍数接近 24~25x，还是属于海豚投研难以理解的高位。

以下为详细点评：

一、国内量增但价跌，还是跑不赢行业？

最关键的运营数据上，2024 年一季度滴滴国内出行 GTV 为 714 亿。虽然绝对值较去年四季下降了 0.4%，但由于本季是比上季少了一天，日均 GTV 环比上季实际是走高了 0.7%。换言之，在走出疫情和监管的双重影响后，滴滴国内的业务体量已连续 6 个持续环比走高，是在逐步复苏这点无需质疑。

拆分价量来看，订单量角度，滴滴国内出行订单量（包括网约车及顺风车、代价等其他业务）环比增长约 1.1%，单量增速比成交额好。不过据交通部披露，网约车行业本季整体单量是环比增长了 1.9%（需要注意交通部和滴滴自身披露的单量口径未必是一致的）。若采用交通部给出的滴滴国内网约车单量（应当不包含花小猪、顺风车等业务），本季则是环比增长了 1.3%。

从公司自身和交通部各自给出的单量增速来看，滴滴的网约车单量在一季度大概率还是跑输行业增长的。而据中金的测算，除了 2 月春节期间滴滴的市占率短暂跳高到 77% 外，1 月～3、4 月滴滴（不包括花小猪）的市占率大体还是维持在 73%，并没有提升的迹象。

不过，滴滴在国内的平均客单价则是自 23 年 1 季以来就在持续走低，从 25.4 元下降到了 24.2，累计降幅近 5%。从而导致 GTV 增速是低于单量增速。海豚投研认为，客单价的持续下行，清晰的体现了网约车供需关系中逐渐供大于求的现象，且影响深远。

至于海外业务的增长则比较平稳：一季度成交额环比略降 3.2%，没有国内业务强劲，但考虑到一季度较短的季节性影响，也属合理。价量因素上，订单量在本季实际是环比增长了 2.3%，主要是客单价上本季较包含多个重要海外假期的四季度环比下降了 4%，拖累了成交额增长。不过，这属合理的季节性变化，因此总体上海外业务的增长是相对平稳的。

二、乘客激励增加，司机分成下降，前者是最大利润弹性来源

营收角度，滴滴国内出行板块本季收入 449 亿元，环比下降了 0.8%，收入降幅还是略大于 GTV 下降的 0.4%。但考虑到花小猪、顺丰车等不同业务营收口径不一的影响，如此小的差异基本可视为同频。

因此基于 “滴滴的营收 = GTV – 消费者激励 – 税费等 “的收入确认口径，大体可以认为滴滴本季给予消费者的补贴占 GTV 比例可能是大体持平。毕竟客单价（ASP）本已在持续走低，一定程度上替代了补贴的作用。

而滴滴的平台销售额（等于 GTV – 司机分成/激励 - 税费等）本季却是环比减少了 4.6%，明显高于 GTV 下降的幅度。从这个角度来看，滴滴总体上支付给司机的分成激励占 GTV 的比重看起来反而是略有提升（当然也有收入结构变化的影响，但难以拆分），这似乎与国内网约车供大于求的情况是不符的。

不过根据海豚投研的拆分测算，司机分成的占比看似提高主要是因为分母客单价下降导致的。据我们测算，在客单价环比减少了 0.28 元，同时日均单量提高 1.9% 的情况下，每单给予的消费者补贴和给司机的分成是分别减少了 0.17 和 0.15 元。

按 “平台留存收益变化 = 客单价变化 – 消费补贴变化 – 司机分成变化”,” 消费者实际支付客单变化 = 客单价变化 – 补贴变化 “，可见平台留存的单均收益实际是增加了 0.04 元，消费者实际支付客单价是减少了 0.11 元，而司机的单均分成则是减少了 0.15 元。(以上是海豚投研自身的测算，更多是方向判断，数值无法保证精确性）。换言之，还是以司机单均收入减少为代价，把利益大头让渡给了消费者，小部分给了平台。

海外业务上，虽然 GTV 因季节性原因是环比下降的，但平台收入（platform sales）和财务营收上却都环比明显提升，分别增长了 18% 和 9.5%。由此可见滴滴开始在海外业务上明显地拉高变现率。

三、海外&新业务亏损明显扩大，拖累公司整体利润

由于国内出行业务平台实际留存盈利的走高，和海外业务明显的变现率拉升，滴滴本季度的毛利润有明显的提升。在总 GTV 和收入都是环比略降的情况下，毛利值环比增加了约 6 亿元，毛利率环也比明显拉升了约 1.4pct。

费用层面的节省则更加惊人，经营四费合计环比减少了 16 亿元，其中股权激励费用保持在 5.2 亿出头的地位，相比 2022 年动则 8~10 亿明显减少。具体来看，主要是营销和研发费用都分别环比减少了近 5 亿，费用压缩力度最大。合理推断，滴滴应当是对外大幅削减了买量、品宣，对内大概率也裁撤了不少程序员。

因此在毛利润走高 6 亿，费用更是节省 16 亿的情况下，滴滴本季首次实现了 GAAP 层面经营利润的转正，盈利 4 亿元。不过其中对内控费的贡献还是大于商业模式盈利能力的提升。

分部门来看，滴滴国内板块调整后 EBITA 利润达到了 21.4 亿，较先前近 10 亿出头的情况有了显著的改善。EBITA 利润率（比 GTV）提高到了 3%。从当前趋势来看，2024 全年实现 80 亿 EBITA 利润和 2.8% 左右的利润率目前应当问题不大，可能还会小超预期。不过主要从对盈利的贡献来看，主要还是取决于滴滴后续的费用投放策略。