Forget About Inflation! This Is a Much Bigger Threat to Wall Street.

在過去的一個世紀裏，股市一直是耐心且具有長期投資思維的投資者可靠的賺錢工具。儘管其他資產類別在較長時間內也有所增值，包括房地產、國債以及黃金、白銀和石油等商品，但沒有任何資產能夠接近股票的年化回報率。

但僅僅因為股市有着悠久的歷史使長期投資者變得更富有，並不意味着華爾街就沒有波動性。自 2025 年開幕以來，基準的 標準普爾 500 指數(^GSPC -0.33%) 和以增長為導向的 納斯達克綜合指數(^IXIC -0.22%) 都達到了新高。此外，標誌性的 道瓊斯工業平均指數(^DJI -0.63%) 和標準普爾 500 指數也進入了修正區間，而納斯達克綜合指數經歷了短暫的熊市。

波動性往往是由投資者的不確定性和情緒驅動的。儘管目前對通貨膨脹的現行水平以及價格上漲可能對未來股票產生不利影響存在明顯的不確定性，但可以提出一個強有力的論點，即華爾街面臨的威脅遠比通貨膨脹更大。

唐納德·特朗普總統討論汽車關税。圖片來源：白宮官方照片。

華爾街的通貨膨脹恐懼正在加劇

讓我在討論之前指出，適度的通貨膨脹是正常、健康且可以預期的。當美國經濟全面運轉並擴張時，企業預計會擁有一定的定價權，使其能夠對商品和服務收取更高的價格。從歷史上看，美聯儲的目標是 2% 的通貨膨脹率。

專業投資者和普通投資者所擔心的是，兩個變量可能會顯著提高國內通貨膨脹率，這可能對美國企業、美國經濟和股市產生不利影響。

其中第一個問題是唐納德·特朗普總統的關税和貿易政策。在 4 月 2 日交易結束後，特朗普公佈了他的宏偉計劃，其中包括 10% 的全球性關税，以及對與美國曆史上存在不利貿易失衡的數十個國家提高的 “相互關税”。值得一提的是，特朗普已暫停對大多數國家的相互關税，直到 8 月 1 日。

全球關税的實施帶來了許多潛在問題，從與盟友的貿易關係惡化到外國國家和/或消費者可能不購買美國製造的商品。

但可以説，關税帶來的最大擔憂是其通貨膨脹影響。輸出關税是對進口到美國的成品徵收的，而輸入關税是對用於完成美國產品製造的商品徵收的税。輸入關税有可能使美國商品變得更加昂貴，而特朗普的關税和貿易政策在區分輸出和輸入關税方面做得並不好。

預計唐納德·特朗普的關税和貿易政策將導致通貨膨脹率上升，甚至導致社會保障 2026 年生活成本調整（COLA）預測出現某種 “特朗普效應”。

M2 貨幣供應量以三年來最快的速度擴張。美國 M2 貨幣供應數據來自 YCharts。

導致通貨膨脹率加速並保持在美聯儲 2% 目標之上的第二個變量是美國貨幣供應量的擴張。

與現行的通貨膨脹率類似，貨幣供應量是我們希望以適度速度增長的東西。擴張的經濟需要額外的資本來促進交易。貨幣供應量的穩定增長是健康經濟的關鍵指標之一。

值得特別注意的是美國貨幣供應量的擴張，我們正在目睹 M2 的增長。這個貨幣供應量的衡量標準包括流通中的現金和硬幣、支票賬户中的活期存款、貨幣市場賬户、儲蓄賬户以及低於 100,000 美元的存款證（CDs）。這是可以花費的資金，但需要一些努力才能獲得。

在截至 2025 年 5 月的過去一年中，M2 貨幣供應量精確增加了 4%。這是自 2022 年以來 M2 年同比擴張的最快速度——這可能是由於美聯儲啓動了降息週期，使借貸利率更具吸引力——這表明美國通貨膨脹率可能會頑固地保持在 2% 以上。

但對股市來説，存在一個_更_大的下行威脅，那就是通貨膨脹。

圖片來源：Getty Images。

華爾街最具影響力企業的盈利並沒有想象中那麼美好

華爾街的一個表面警示信號是其估值。當 2025 年開始時，標準普爾 500 指數的希勒市盈率（P/E Ratio），也稱為週期調整市盈率（CAPE Ratio），在 154 年的回測中處於第三高的倍數。

根據歷史數據，標準普爾 500 指數的希勒市盈率超過 30 並維持這一倍數至少兩個月的前五次，最終都伴隨着道瓊斯工業平均指數、標準普爾 500 指數和/或納斯達克綜合指數的下跌，幅度從 20% 到 89% 不等。簡而言之，當估值溢價向上延伸時，股市往往會面臨困境。

當股票整體以激進的估值溢價交易時，通常反映了投資者對下一個重大創新（例如人工智能）的興奮，以及強勁的盈利增長的結果。但這裏面隱藏着華爾街的真正威脅：盈利增長對一些股票市場的領先企業來説，實際上有些像是一場煙霧和鏡子的表演。

別誤會我的意思——華爾街一些最具影響力的企業多年來一直以一致的表現超越增長預期。這包括 Nvidia 和 Microsoft。但一些股票市場的頂尖公司在運營上並不像它們看起來那麼穩健——這就是一個問題。

電動車製造商 Tesla（TSLA 1.15%）就是一個完美的例子。從表面上看，它已經連續五年盈利，並依靠在電動車領域的先發優勢，以及在能源生產和儲存方面的擴展，作為增長銷售和利潤的手段。

但你可能會驚訝地發現，特斯拉超過一半的税前收入一直來自不可持續的來源，而不是來自電動車或能源生產和儲存設備的銷售。

在截至三月的季度中，特斯拉報告了 5.89 億美元的税前收入，其中 5.95 億美元來自銷售監管汽車信用（這些信用是由聯邦政府免費提供的），而 3.09 億美元是其現金所賺取的淨利息收入（減去利息支出）。如果沒有監管信用和現金利息收入，特斯拉在第一季度將產生 3.15 億美元的税前_虧損_。

更糟糕的是，特朗普總統的《一項美麗的法案》在獨立日（7 月 4 日）簽署成為法律，正在取消電動車的汽車監管信用。特斯拉即將失去一項 100% 的毛利項目，這進一步暴露了其盈利質量的真實情況。

類似的情況也可以説是 Apple（AAPL -0.59%），但原因不同。如果你剔除其市場領先的股票回購計劃的影響，蘋果的盈利質量就會受到重大審視。

自 2013 年以來，蘋果回購了近 7750 億美元的普通股，並註銷了超過 43% 的流通股。將淨收入除以不斷減少的流通股數量，推動了每股收益（EPS）的上升，使得該股票對價值投資者更具吸引力。

但問題在於：蘋果的增長引擎已經停滯多年，而這一切都被公司的超大規模回購計劃完全掩蓋。在 2021 財年（截至 2021 年 9 月 25 日），蘋果實現了 947 億美元的淨收入。到 2024 財年（截至 2024 年 9 月 28 日），淨收入為 937 億美元。儘管淨收入在三年內下降了 10 億美元，但蘋果的每股收益從 5.67 美元上升到 6.11 美元，自 2021 財年結束以來，其股票上漲了 44%。換句話説，從收入的角度來看，業務已經惡化，但公司增加了近 7500 億美元的市場價值，這毫無道理。

因此，儘管通貨膨脹是一個頭條新聞，但華爾街最具影響力企業的盈利質量才是對股票市場的明確威脅。