逆回購協議

核心描述

• 逆回購協議（Reverse Repurchase Agreement，RRP）是一種短期交易，一方出售證券，並承諾在約定的未來日期和價格回購這些證券。
• 逆回購為借入現金方提供了有擔保、低風險的融資途徑，同時也為投資者提供了安全的、有抵押物保障的資金投放方式。
• 逆回購廣泛應用於流動性管理、市場穩定以及貨幣政策的實施，擁有完善的法律和操作框架。

定義及背景

逆回購協議（RRP） 是一種金融交易，通常由銀行、基金或金融機構向另一方（如證券商）買入證券，並約定未來特定日期以預定價格賣回這些證券。從買方（現金提供方）的角度來看，這是一次有抵押的投資；對證券賣方而言，則是以資產為抵押的融資方式。

逆回購產生於 20 世紀中期，最初作為機構交易員為庫存政府債券融資以及現金充裕機構安全投資短期資金的專屬工具。隨着全球主協議（如 ICMA 的 GMRA）的問世，逆回購市場逐步標準化，成為流動性管理的核心工具，助力市場做市與解決結算效率等現實需求。

各國央行將逆回購作為貨幣政策的重要工具。例如，美聯儲的隔夜逆回購（ON RRP）機制用於穩定短期利率底部，歐洲央行與英格蘭銀行也設有類似制度。逆回購還在 2008 年金融危機、2019 年美元流動性危機等市場壓力事件中發揮了輸送流動性、緩釋系統性風險的作用。

計算方法及應用

逆回購的定價與結構

逆回購的經濟核心在於初始出售價格與回購價格之間的差額。該差額代表回購利率，實際相當於現金提供方獲得的利息。

基本利息計算

• 利息 = 初始現金金額 × 回購利率 ×（天數 / 計息基數）
  計息基數常用 ACT/360 或 ACT/365。

• 回購還款額 = 初始現金金額 + 利息

抵押物折價（Haircut）

抵押品折價（haircut） 是對抵押物市場價值的折減，用以防範市場波動與操作風險：

• 實際提供現金金額 = 抵押物市值 ×（1 - 折價百分比）

如果抵押證券在交易期間產生息票等收益，這些通常會返還給原所有人。

舉例（虛擬案例）

假設某資產管理人在與券商進行隔夜逆回購。管理人買入價值 1,000 萬美元的美債，折價 2%，年回購利率 4%。

• 抵押物市值：1,000 萬美元
• 折價：2% → 實際現金提供 = 980 萬美元
• 年回購利率：4%
• 持有天數：1 天
• 利息 = 980 萬美元 × 4% × (1/360) ≈ 1,089 美元

到期後，券商按 9,801,089 美元資金回購證券，資產管理人獲得本金及利息。

應用場景

• 流動性管理：銀行、資產管理人、企業財務日常用於短期流動性調配。
• 貨幣政策操作：央行通過逆回購調節市場流動性與利率。
• 證券融資：做市商用逆回購融資債券庫存、管理槓桿；機構投資資金則以債券為抵押進行短期理財。

優勢分析及常見誤區

與其他金融工具比較

核心優勢

• 風險低：逆回購為全額抵押擔保，並通過折價和保證金補充，降低本金損失風險。
• 靈活度高：期限短、可靈活續約，有助現金流的滾動管理。
• 緩解市場壓力：以抵押融資避免資產拋售，有助於市場價格穩定。
• 輔助資產負債表管理：調整槓桿、滿足相關監管指標。

常見誤區

逆回購與回購完全不同

實際上，二者是同一合同的不同視角。

所有抵押物都一樣安全

高評級政府債最常用，但不同抵押物流動性與信用屬性差異明顯。

折價就是 “手續費”

折價是風險緩衝而非利益分成，市場動盪時折價提升反而會導致融資壓力增大。

逆回購無信用風險

逆回購只是降低但未消除對手方或操作風險，極端行情下仍有損失可能。

會計處理都很簡單

會計處理因地區制度差異（如美國 GAAP 與 IFRS 等）可能存在資產出售或擔保貸款模式的不同，會影響資產負債表。

實戰指南

步驟一：明確目標與期限匹配

明確逆回購用途（現金管理、流動性、利率配置等），將期限與現金流計劃做好配對，分散到期日管理滾動風險。

步驟二：對手方及抵押物篩查

• 權衡對手方信用評級與背景
• 優先使用高流動性證券（如美國國債）
• 實施每日保證金補充及透明的價格估值

步驟三：簽署主協議與法律文件

與交易對手簽署 GMRA 等主協議，明確抵押物要求、補保證金、違約與處置約定等關鍵條款。

步驟四：定價與收益核算

• 對比回購利率與市場基準
• 視實際費用與邊際成本評估有效收益率
• 謹慎對待高息低質抵押物帶來的風險溢價

步驟五：結算與運營

• 採用三方託管或雙邊結算方式
• 用付款交割（DvP）實現本金風險隔離

步驟六：動態監控與審查

• 每日台賬核對，及時補保證金，進行壓力測試
• 完善文檔歸檔及內部控制

案例：貨幣市場基金與美聯儲 ON RRP

場景説明：
2022 年，美國某貨幣市場基金持續通過美聯儲隔夜逆回購（ON RRP）操作，日均投放超 1,000 億美元。基金以 5 億美元參與隔夜逆回購，獲得美國國債抵押，每日完成拆解與重新申購。

要點解析：

• 三方託管簡化結算
• ON RRP 為全市場利率底部提供錨點，也是銀行存款/票據的重要補充
• 有助於基金維持高流動性與資產淨值穩定，滿足合規流動性要求

資源推薦

• 央行官網：美聯儲（federalreserve.gov）、歐洲央行（ecb.europa.eu）、英格蘭銀行均有逆回購設施詳情/政策文件/FAQ
• 法律文檔模板：國際資本市場協會 ICMA 全球主回購協議（GMRA），美國 SIFMA 的主回購協議
• 行業操作指南：ICMA《回購與抵押指南》、SIFMA 相關出版物
• 學術與政策研究：如 Gorton & Metrick（回購市場歷史）、Duffie（市場機制）、Krishnamurthy（貨幣市場研究）
• 市場數據：FRED、DTCC GCF Repo 指數、BIS 及 OFR 提供回購市場利率、交易量和統計報告
• 專業培訓：ICMA 回購與抵押證書、央行公開課程與 CFA 相關模塊

常見問題

什麼是逆回購協議？

逆回購協議是指資金方買入證券，並約定未來以預定價格賣還對方，本質上相當於用證券做抵押的有擔保貸款。

逆回購和回購有何區別？

逆回購是現金提供方視角，回購為現金融資方視角，合同內容和資產現金流向完全一致，僅角度不同。

逆回購參與主體有哪些？

銀行、券商、貨幣市場基金、企業、政府企業及央行均廣泛採用逆回購進行資金回籠、短期投資等。

逆回購利率如何確定？

由市場資金供需、抵押物質量、對手方風險和央行政策利率水平等共同決定。

逆回購有哪些主要風險？

對手方違約、抵押物市值下跌、結算或操作失誤，以及合同可執行性等風險，可通過折價、保證金和合規協議緩釋。

逆回購如何會計處理？

美國 GAAP 和 IFRS 等主流規則下，普遍以有擔保融資歸類而非直接買賣，對資產負債表和披露有不同影響。

央行如何使用逆回購？

各國央行通過逆回購（如美聯儲 ON RRP）吸收市場流動性，起到穩定短端利率、傳導貨幣政策的重要作用。

普通投資者能否參與逆回購？

逆回購大多為機構業務，個人投資者常通過貨幣市場基金間接參與。

常用哪些抵押物？

高流動性的政府證券（如美國國債）、政策性金融債、部分高評級企業債等。

如果對手方違約怎麼辦？

如對方違約，資金方可按合同規定處置抵押物以回收資金，具體以回購協議條款為準。

總結

逆回購協議（RRP）是保障資金安全、實現機構日常短期資金融通和投資的重要工具，也是貨幣市場及央行操作的關鍵一環。逆回購的實施涉及法律合規、操作風險和經濟結構等多方面因素，需要對資金與抵押物流轉規則有深入認知，並制定完善的風控與操作流程。通過選擇優質對手方、合理設定抵押物、科學運用主協議條款，機構和投資者能夠將逆回購作為應對多變金融環境、優化資產流動性和融資成本的重要工具。